【摘要】：傳統(tǒng)金融理論認為由于套利者的行為能夠消除非理性行為的影響,使得價格趨向基礎(chǔ)價值,從而投資者情緒對資產(chǎn)價格沒有作用。然而對于70年代以來金融市場出現(xiàn)的諸多異象以及投資者的異常行為,傳統(tǒng)金融理論難以給出令人滿意的解釋。近期越來越多的實證研究和實驗研究都說明了投資者情緒對資產(chǎn)價格有重要影響。因此在模型中考察投資者情緒對資產(chǎn)價格的影響,有助于投資者理解資產(chǎn)價格的行為。 本文首先通過實證研究驗證市場情緒和個股情緒對股票收益的影響,其次利用基于消費的資產(chǎn)定價模型和數(shù)值模擬研究投資者情緒對資產(chǎn)價格的影響機理,并對價格偏離基礎(chǔ)價值、價格泡沫和長期生存性等多種市場異象給出一部分解釋。文章主要內(nèi)容包括如下六個方面： 第一,根據(jù)B-w方法,構(gòu)建了不同頻率的市場情緒指標,并考察了市場情緒與股票收益的聯(lián)動性。首先,選取新增基金開戶數(shù)、新增股票開戶數(shù)和上證成交量等六個情緒表征變量,運用主成分分析方法構(gòu)建了市場情緒指標。其次,運用OLS模型和面板數(shù)據(jù)模型,從總體效應和個體效應兩個方面考察市場情緒與股票收益之間的關(guān)系。實證結(jié)果表明,市場情緒的總體效應和個體效應都是統(tǒng)計上顯著的。更重要的是,通過比較不同頻率市場情緒的影響力,本文發(fā)現(xiàn)短期市場情緒的影響力大于長期市場情緒的影響,也就是市場情緒對股票收益的影響,存在一個單調(diào)下降的期限結(jié)構(gòu)。最后,由于同頻回歸模型存在統(tǒng)計缺陷,本文采用混頻數(shù)據(jù)抽樣模型研究混頻市場情緒對低頻股票收益的影響。實證結(jié)果表明,混頻市場情緒對股票收益的影響超過同頻市場情緒。如果能獲取更高頻率的數(shù)據(jù)進行混頻處理,這種混頻市場情緒可以超越市場溢價因子。 第二,根據(jù)B-W方法,構(gòu)建了不同頻率的個股情緒指標,并考察了個股情緒與股票收益的聯(lián)動性。首先選取BS/、調(diào)整換手率、成交金額增長率和滯后一期收益率等個股指標,運用主成分分析方法構(gòu)建個股投資者情緒指標。其次,采用面板數(shù)據(jù)模型對個股情緒對個股收益的聯(lián)動性進行實證研究。實證結(jié)果表明個股情緒的個體效應是統(tǒng)計上顯著的。通過對比市場溢價因子的表現(xiàn),實證結(jié)果表明個股情緒對股票收益的影響接近于傳統(tǒng)的市場溢價因子。而混頻數(shù)據(jù)抽樣模型的結(jié)果顯示混頻個股情緒對股票收益的影響超越了市場溢價因子。類似于市場情緒,個股情緒對股票收益的影響,同樣存在一個單調(diào)下降的期限結(jié)構(gòu)。 第三,在基于消費的資產(chǎn)定價模型的框架下加入了投資者情緒,建立了靜態(tài)資產(chǎn)定價模型。靜態(tài)定價模型表明均衡價格可以分解成理性部分和情緒部分,從而投資者情緒對資產(chǎn)價格有重要的影響。在具有眾多異質(zhì)性情緒的投資者的市場中,情緒部分具有財富加權(quán)的結(jié)構(gòu),也就是投資者的財富可以放大情緒沖擊。靜態(tài)模型對資產(chǎn)搬家、價格泡沫和價格的高波動性給出了一部分解釋。 第四,為了展示情緒的易變性對資產(chǎn)價格的影響,本文把基于投資者情緒的靜態(tài)資產(chǎn)定價模型推廣到動態(tài)模型。動態(tài)模型表明在均衡時投資者情緒影響單個情緒投資者的認知價格,而且時變投資者情緒導致了多樣的價格變化形式。在多個交易者情況下投資者情緒影響投資者下期的財富比例,而且股票價格是所有情緒投資者的認知價格的財富比例加權(quán)平均值。最后,模型說明了由于投資者情緒導致財富波動,導致了收益長期反轉(zhuǎn)現(xiàn)象,即模型對收益長期反轉(zhuǎn)之謎給出了一部分解釋。 第五,為了更好地討論時變情緒和非理性投資者的生存性,本文把基于投資者情緒的動態(tài)資產(chǎn)定價模型推廣到連續(xù)資產(chǎn)定價模型。模型顯示投資者情緒是影響均衡價格的重要因素。另外,時變投資者情緒導致了多樣的價格變化形式。數(shù)值模擬結(jié)果顯示100年后情緒投資者可以在資本市場中長期存在,特別是投資者情緒接近于理性的和風險厭惡系數(shù)較高的投資者,其未來資產(chǎn)縮水并不明顯。模型對非理性投資者的長期生存性異象給出了一部分解釋,同時表明投資者情緒對資產(chǎn)價格有一個長期的持久的影響。 第六,從有限理性的角度建立了基于情緒的靜態(tài)資產(chǎn)定價模型。依據(jù)錨定和調(diào)整現(xiàn)象,模型設(shè)定了一個閥值。當投資者情緒在閥值范圍之內(nèi),有限理性投資者對微弱的情緒并不敏感,此時投資者情緒對投資者的行為并沒有影響。只有投資者情緒超過閥值,有限理性投資者才會有改變其投資策略的沖動,進而影響資產(chǎn)價格。有限理性模型對決策滯后性給出了部分解釋。 總之,這些結(jié)果說明了投資者情緒對資產(chǎn)價格有重要影響,因此在實證研究和模型當中加入投資者情緒,有助于投資者理解資產(chǎn)價格的行為。
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【學位授予單位】：華南理工大學
【學位級別】：博士
【學位授予年份】：2013
【分類號】：F830.9

【參考文獻】

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本文編號：2316840