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國際資本流動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定_理論剖析與中國考察

學(xué)術(shù)研究

際通行的外債屬地原則,中國的外債中包括外商投資企業(yè)債務(wù)和外資金融機(jī)構(gòu)債務(wù)。2007年外資企業(yè)、外資金融機(jī)構(gòu)的外債比分別達(dá)到了12139%和19181%,這意味著中國外債余額中有約1/3已成為外債風(fēng)險(xiǎn)控制的一個(gè)不確定性因素。而且外商投資企業(yè)的“隱性外債”問題十分嚴(yán)重,其會(huì)加劇我國外債的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

21貨幣政策操作困境。

近年來資本流入給我國貨幣政策操作帶來的困境主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:首先,國際資本流入的“倒逼”機(jī)制使得我國面臨較大的貨幣供給壓力。許多形式的國際資本流入要求有相應(yīng)的國內(nèi)資金與之配套才能形成投資,由此而形成較大的國內(nèi)貨幣供給壓力。流入的國際資本通過“倒逼”國內(nèi)銀行軟約束貸款,推動(dòng)國內(nèi)信貸擴(kuò)張,增加貨幣供給量。由資本大規(guī)模持續(xù)流入而帶來的巨額外匯儲(chǔ)備實(shí)際上是對國內(nèi)資源的一種占用,其結(jié)果是減少了國內(nèi)的供給。此外,外匯占款增加了國內(nèi)貨幣供給,的現(xiàn)實(shí)購買力,,也隨之而來。其次,施壓”入,,而這為了實(shí)現(xiàn)貨幣政策操作目標(biāo),合理控制貨幣供應(yīng)量,央行不得不在貨幣市場采取大規(guī)模的對沖操作以回籠基礎(chǔ)貨幣。

(二)非均衡資本流入結(jié)構(gòu)下的中國產(chǎn)業(yè)問題

11非均衡的外資產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)加劇了我國各產(chǎn)業(yè)間的發(fā)展不平衡。我國外資利用的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)存在明顯的非均衡性:第一產(chǎn)業(yè)作為我國重點(diǎn)引進(jìn)外商直接投資的首先領(lǐng)域,其實(shí)際利用外資比重最低;第二產(chǎn)業(yè)占有我國實(shí)際利用外資的絕對比重,但從其產(chǎn)業(yè)內(nèi)部看,制造業(yè)尤其是輕工業(yè)吸收了大部分行業(yè)外資引進(jìn)額;第三產(chǎn)業(yè)外資利用比重居中,其中房地產(chǎn)業(yè)占據(jù)該產(chǎn)業(yè)的大部分外資引進(jìn)額。上述外資利用的非均衡產(chǎn)業(yè)布局很大程度地決定了我國三次產(chǎn)業(yè)間的不平衡發(fā)展。外資利用比重高不僅僅意味著該產(chǎn)業(yè)獲得了較之其它產(chǎn)業(yè)更多的生產(chǎn)資金,更意味著其注入了更為先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)、競爭機(jī)制等非貨幣化資本,而這種非貨幣化資本正是使其步入快速發(fā)展軌道的關(guān)鍵。

21外商直接投資主導(dǎo)的國際資本流入格局下的中國產(chǎn)業(yè)安全威脅。

如前所述,外商直接投資之于東道國產(chǎn)業(yè)不僅具有豐厚的生產(chǎn)資金誘惑,更具備國內(nèi)資本所缺乏的諸如技術(shù)優(yōu)勢、管理優(yōu)勢等非貨幣化優(yōu)勢。這些非貨幣化優(yōu)勢有力地帶動(dòng)了引資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,但同時(shí)也由于其先天的“壟斷塑成性”而構(gòu)成了對東道國產(chǎn)業(yè)安全的潛在威脅。20世紀(jì)90年代以來,中外合資和合作的投資形式所占比重逐漸降低,外商獨(dú)資企業(yè)的比重則穩(wěn)步上升,外商直接投資對市場和技術(shù)的壟斷在不斷加強(qiáng)。在我國市場容量增長有限的情況下,外資企業(yè)憑借其非貨幣化優(yōu)勢不斷擴(kuò)大在華的生產(chǎn)規(guī)模和市場份額,這對我國國內(nèi)企業(yè)形成了較大的擠出效應(yīng),長期以往將嚴(yán)重?fù)p害我國相關(guān)產(chǎn)業(yè)的安全。

(三)短期資本流動(dòng)對國內(nèi)金融體系的潛在沖擊

11國際短期資本流入增加了我國商業(yè)銀行的市場風(fēng)險(xiǎn)。

盡管央行出臺(tái)的央行票據(jù)發(fā)行在一定程度上回籠了大部分貨幣投放,但還是有一部分資本流入無法被完全轉(zhuǎn)移與對沖。雖然數(shù)量有限,但對我國商業(yè)銀行產(chǎn)生了些許潛在影響。未沖消的國際短期資本流入國內(nèi)銀行體系后,商業(yè)銀行擁有較之以前更多的外幣凈頭寸持有權(quán)。中資銀行的外幣資產(chǎn)增加后,外幣利率以及匯率的市場化波動(dòng)將給其帶來市場風(fēng)險(xiǎn)。首先,外幣凈頭寸的增加加大了國內(nèi)商業(yè)銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)。自2000年央行推行外幣利率市場化改革以來,國際市場利率與境內(nèi)外幣利率之間聯(lián)系日益緊密,境內(nèi)外外幣利差越來越小。根據(jù)外幣利率市場行情的變化,商業(yè)銀行將自主決定其對外幣頭寸的持有量。這將給持有較多外幣頭寸的國內(nèi)商業(yè)銀行帶來更大的市場風(fēng)險(xiǎn)。其次,外幣凈頭寸的增加加大了我國商業(yè)銀行的匯率風(fēng)險(xiǎn)。自2005年7月的人民幣匯率形成機(jī)制改革以后,人民幣匯率開始由市場供需情況決定,匯率波動(dòng)幅度也開始放大。在此情形下,未來我國商業(yè)銀行的外幣資產(chǎn)與負(fù)債業(yè)務(wù)將會(huì)越來越受到匯率波動(dòng)的影響,銀行的外幣凈頭寸數(shù)量越大,則所受影響就愈加明顯。

21央行維護(hù)匯率穩(wěn)定行為對我國商業(yè)銀行體系的潛在沖擊。

近年來,盡管國際短期資本流入規(guī)模不斷擴(kuò)大,但在國家實(shí)行嚴(yán)格資本管制下,國際資本尚無力發(fā)動(dòng)對人民幣的投機(jī)性攻擊行為,我國巨額的外匯儲(chǔ)備的存在也降低了國際資本對人民幣的投機(jī)企圖。從長遠(yuǎn)來看,隨著資本賬戶逐步對外開放,投機(jī)性國際短期資本的流動(dòng)規(guī)模也會(huì)不斷擴(kuò)大,不能排除在未來國際資本發(fā)起對人民幣投機(jī)性攻擊的可能。投機(jī)資本攻擊一國貨幣,主要存在兩種方法。一是向該國銀行賣出該國貨幣的遠(yuǎn)期合約,待貨幣實(shí)際貶值后,從現(xiàn)匯市場買入該貨幣實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)期合同交割;二是投機(jī)方從該國銀行取得該貨幣貸款,用貸款購入外幣并持有到貸款到期日或在外匯市場大量拋出本幣買入外幣,,則投機(jī)方可因價(jià)差而獲利。在上述兩種方式中,國內(nèi)銀,若貨幣貶值,則承受遠(yuǎn),(一)合理控制資本流入規(guī)模,防止短期資本過度流入

首先對我國短期資本流入實(shí)行無息存款準(zhǔn)備金制度。銀行或非銀行機(jī)構(gòu)應(yīng)向中央銀行繳納其短期資本流入或外幣凈頭寸一定比例的無息準(zhǔn)備金。為了防止外資金融機(jī)構(gòu)的規(guī)避現(xiàn)象,在此應(yīng)采取中、外資金融機(jī)構(gòu)“一視同仁”的原則。其次,加強(qiáng)我國相關(guān)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管水平,增強(qiáng)外匯經(jīng)營銀行對于外貿(mào)外匯流入與資本外匯流入的識(shí)別能力。最后,短期資本流流入的監(jiān)管應(yīng)當(dāng)與短期外債管理相結(jié)合。

(二)優(yōu)化國際資本產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),推動(dòng)國內(nèi)產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展

一方面,應(yīng)根據(jù)產(chǎn)業(yè)部門投資的發(fā)展?fàn)顩r和行業(yè)屬性,通過相關(guān)政策措施,將國際資本利用的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的目標(biāo)盡量相統(tǒng)一。具體應(yīng)將國際資本利用的重心由工業(yè)特別是制造業(yè)向農(nóng)業(yè)、服務(wù)業(yè)適當(dāng)轉(zhuǎn)移。鼓勵(lì)國際資本對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)和城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等領(lǐng)域投資。另一方面,在制造業(yè)內(nèi)部,適當(dāng)增加對重加工業(yè)的投資,相應(yīng)減少對日用消費(fèi)品等輕加工業(yè)的投資;適當(dāng)增加對技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)的投資,相應(yīng)減少對一般加工工業(yè)的投資。此外,還應(yīng)補(bǔ)充相應(yīng)配套措施以縮小資本投資國與資本利用國的“初始期望差”,從根本上增大國際資本的使用效用。

(三)全面加強(qiáng)外債管理,防范債務(wù)危機(jī)

首先,對外債規(guī)模進(jìn)行合理控制。具體實(shí)踐中應(yīng)根據(jù)國民經(jīng)濟(jì)增長需求、國際收支狀況和國內(nèi)吸收能力等確定適度的外債規(guī)模增長速度。其次,維持切當(dāng)?shù)耐鈧谙藿Y(jié)構(gòu),防止因短期外債的過度膨脹而帶來的償債困難。具體可以通過對短期外債實(shí)行余額管理和征收托賓稅的方法,控制短期外債的比例和規(guī)模,以保證對外還款的流動(dòng)性。再次,對外債類型結(jié)構(gòu)和債務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化管理。一方面,盡量增大期限長、融資成本低的外債類型比重,降低與之相反的國際商業(yè)貸款的比重;另一方面,實(shí)行嚴(yán)格的對外籌資主體審查。最后,嚴(yán)格控制外債的使用投向。

(四)加快金融深化的發(fā)展步伐,提高資金配置效率

隨著市場取向的經(jīng)濟(jì)改革的深入發(fā)展,我國資本形成的規(guī)模和質(zhì)量越來越依賴金融體系。同時(shí),在儲(chǔ)蓄與外資“雙盈余”下,國際資本的持續(xù)大規(guī)模流入更加需要一個(gè)完善高效的金融體系進(jìn)行資本資源的優(yōu)化與配置。因此,必須加快我國金融深化的發(fā)展步伐,從根本上提高金融體系的資金配置效率�，F(xiàn)階段我國金融深化的重點(diǎn)包括:①發(fā)展多層次的資本市場體系,為不同產(chǎn)權(quán)屬性、處在不同發(fā)展階段的經(jīng)濟(jì)主體提供金融支持;②加快銀行業(yè)改革、市場化運(yùn)作,規(guī)范證券市場,加強(qiáng)金融業(yè)的審慎監(jiān)管;③創(chuàng)造條件推行間接貨幣控制,積極推進(jìn)利率市場化。

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