【摘要】:股市參與者的博彩行為,表現(xiàn)為購買那些能夠以小概率獲取較大收益的股票。由于這類股票具有與彩票相類似的特征,因而它們被稱為"彩票型股票"或"博彩型股票"。博彩型股票的價格和收益行為正是投資者博彩偏好和博彩行為的市場表現(xiàn)。在實踐層面,對博彩型股票相關問題的研究,不僅有助于指導股票投資者實踐投資策略,也可以幫助證券監(jiān)管部門引導投資者進行理性投資。在理論層面,對博彩型股票相關問題的研究,有助于檢驗傳統(tǒng)金融學理論和行為金融學理論在解釋市場異象方面的適用性,加深研究者對中國股市有效性和運行情況的理解。國內相關研究主要集中于檢驗中國股市博彩型股票的收益情況,發(fā)現(xiàn)博彩型股票表現(xiàn)出無法被經典資產定價模型(如CAPM模型、Fama-French三因子模型)所解釋的異常收益,為博彩型收益的存在性提供了經驗證據(jù)。不過,關于博彩型股票的識別,至今仍是一個具有爭議的問題;關于博彩型股票的市場表現(xiàn)特點,國內研究并未進行過系統(tǒng)的分析與對比;關于博彩型收益的成因,國內研究也尚未進行過實質性的檢驗。本文以中國滬深交易所掛牌的所有A股股票為研究對象,以1997年1月至2015年8月為樣本期間,綜合使用組合價差法、Fama-MacBeth回歸、馬爾科夫區(qū)制轉移模型、多因子定價模型、兩階段橫截面回歸(2SCSR)等方法,首先對中國股市的博彩型股票進行了識別分析,比較了多種指標對股票博彩特征的識別能力;然后考察了中國股市博彩型股票的市場表現(xiàn)特點,并與歐美成熟市場進行了對比分析;最后基于模型誤設的視角對博彩型收益成因的風險觀解釋進行了檢驗,在發(fā)現(xiàn)博彩型收益可能來源于錯誤定價的基礎上,利用錯誤定價指數(shù)和投資者情緒對博彩型收益的成因作了進一步的分析。本文的主要研究內容和相關研究結論歸納如下:第一,對博彩型股票進行了識別分析。學者們利用股票交易數(shù)據(jù),構造了多種間接的博彩型股票識別指標。然而,各種識別指標無論從理論解釋,還是從經驗證據(jù)來看,都具有較大差異。本文將博彩型股票的兩個重要特征——收益率正偏性和獲得負異常收益(或者稱之為獲得"博彩型收益")作為判斷標準,基于各指標的博彩型股票指數(shù)(LIDX),利用組合價差法和Fama-MacBeth回歸,全面地比較分析了各種指標的識別能力。本文的檢驗結果發(fā)現(xiàn):識別能力最優(yōu)的指標是最具可觀測性的最大日收益率(MAX);特質偏度(IS)、由股價、特質偏度和特質波動率構成的復合指標(Com1),以及由股價、最大日收益率和換手率構成的復合指標(Com2)也具有一定的識別能力;國內還未使用過的預測性指標——預期特質偏度(EIS)的識別能力較差;復合指標并不比單一指標更有效。第二,考察了中國股市博彩型股票的市場表現(xiàn)特點。需要說明的是,博彩型股票的基本特征(即博彩型股票收益率正偏并獲得負異常收益)與其市場表現(xiàn)特征不同。前者是博彩型股票特有的本質屬性,可以作為判斷股票博彩特性強弱的標準;后者則是博彩型股票在市場交易中表現(xiàn)出的各種特點。本文主要從博彩型股票的公司特征、行業(yè)特征,股票博彩特性的持續(xù)性與時變性等四個方面進行考察。同時,對比分析了中國股市與歐美成熟市場博彩型股票市場表現(xiàn)的異同。實證結果發(fā)現(xiàn):(1)各指標識別出的博彩型股票的大部分公司特征是一致的,但也有一定差異性。依據(jù)最優(yōu)識別指標MAX,博彩型股票具有較小的公司規(guī)模和賬面市值比,較差的流動性,以及較高的收益波動性、風險因子Beta和換手率。(2)中國股市的博彩特性在短期內具有持續(xù)性,但弱于歐美股票市場。(3)根據(jù)識別指標MAX,從股票占比來看,在傳播與文化產業(yè)和信息技術業(yè)中,博彩型股票占比較高,非博彩型股票占比較低;而在電力煤氣水、交通運輸倉儲業(yè)和金融保險業(yè)中,博彩型股票占比較低,非博彩型股票占比較高。從收益正偏性和異常收益率來看,交通運輸倉儲業(yè)、農林牧漁業(yè)和綜合類行業(yè)中的博彩型股票表現(xiàn)出較強的博彩特性。(4)中國股市的博彩特性具有時變性,其變化特點是與市場走勢相反。市場狀況良好時,股票的博彩特性較弱;而市場狀況不佳時,股票的博彩特性較強。第三,基于模型設定誤差的角度,對博彩型收益成因的風險觀解釋進行了檢驗。博彩型收益的成因解釋主要分為風險觀解釋和錯誤定價解釋。前者認為博彩型收益源于定價模型的誤設,即定價模型遺漏了某個能夠控制博彩風險回報的定價因子。后者認為博彩型收益源于投資者行為偏差而導致的錯誤定價。本文在構建了博彩因子的基礎上,通過三因子和四因子模型檢驗,同時控制博彩特征等因素對股票收益的影響,區(qū)分了博彩風險定價與博彩特征定價。然后,利用2SCSR方法進一步檢驗博彩因子是否為一個定價因子。與此同時,本文還加入博彩指標,以比較博彩特征與博彩因子對股票收益的解釋力。實證結果表明風險觀無法解釋博彩型收益,這意味著博彩型收益可能源于錯誤定價。第四,從基于投資者情緒的錯誤定價分析視角,為博彩型收益的存在性提供一個行為金融學解釋。首先,通過理論推導,分析投資者情緒如何影響收益正偏股票的錯誤定價程度,進而影響博彩型收益,并提出可供檢驗的假設。然后,構建錯誤定價指數(shù),分析博彩型收益與錯誤定價的關系,檢驗博彩型收益是否源于股票價格的高估。最后,在證實博彩型收益與錯誤定價關系的基礎上,進一步引入投資者情緒,分析投資者情緒對博彩型收益與錯誤定價程度之間關系的影響。結果表明,博彩型收益確實是一種錯誤定價現(xiàn)象,投資者的行為偏差導致并加劇了博彩型收益。與已有的國內研究相比,本文的創(chuàng)新之處主要表現(xiàn)在以下幾個方面:第一,基于博彩型股票的兩個重要特征,本文全面比較了各指標對股票博彩特性的識別能力,選擇出最優(yōu)的中國股市博彩型股票識別指標。國內外研究對各種識別指標的選擇存在諸多爭議,包括:單一指標與復合指標的選擇;事前指標與預測指標的選擇;指標的可觀測性是否影響其識別能力等。存在這些爭議的原因在于缺乏判斷各指標識別能力的標準。為此,本文根據(jù)彩票特征及已有研究,提出以博彩型股票的兩個重要特征——收益率正偏性和負異常收益為判斷標準。然后,利用中國股市的實際數(shù)據(jù),全面比較了各指標對股票博彩特征的識別能力。此外,本文還基于各識別指標構建了博彩型股票指數(shù)(LIDX)。該指數(shù)改進了國內已有的LIDX,可以更清晰地、全面地表征各股票的博彩特性。第二,對國內已有研究尚未詳細考察的博彩型股票市場表現(xiàn)進行了多維度的研究。目前國內研究的重點是檢驗識別指標與股票未來收益的關系,而對博彩型股票的具體市場表現(xiàn)缺乏詳細的研究。再者,雖然部分國內研究涉及到博彩型股票的市場表現(xiàn)特點,但由于不同研究所用的識別指標不同,導致各研究所得到的結論也有所差異。為此,本文利用在識別分析中選出的表現(xiàn)較好的識別指標,從多個維度詳細考察了中國股市博彩型股票的市場表現(xiàn)特點。另外,鑒于中國股市具有不同于成熟市場的特殊性,本文對國內外相關研究結果進行比較分析。第三,從模型誤設的角度,檢驗了博彩型收益是否源于系統(tǒng)性風險,彌補了國內研究對博彩型收益成因分析的不足。雖然國內部分研究涉及到博彩型收益成因的解釋,但它們并沒有進行實質性檢驗,而且這些解釋幾乎都是直接借用國外錯誤定價理論研究中的結論。然而,從行為金融學視角對博彩型收益進行解釋之前,我們還需要對博彩型收益成因的風險觀解釋進行檢驗。本文構建了適用于中國股市的博彩因子,使用多因子模型和2SCSR方法檢驗了博彩型收益的風險觀解釋。第四,拓展了國內研究對博彩型收益成因的行為金融學解釋。已有少數(shù)國內研究從行為金融學的視角對博彩型收益的成因進行了解釋,但它們存在一些局限性。例如,研究模型已經假設了投資者只關注股票的特質特征,即假設其實已經暗含了結論。又如,相關理論解釋由于涉及投資者的偏好和心理因素,難以得到實際數(shù)據(jù)的驗證。本文結合已有理論研究,從基于投資者情緒的錯誤定價視角,為博彩型收益的行為解釋提供了一個可行檢驗。
【學位授予單位】:東北財經大學
【學位級別】:博士
【學位授予年份】:2016
【分類號】:F832.51;F719.5
【圖文】:
中國博彩型股票的巧別、市場表現(xiàn)及其收益成因的研究逡逑續(xù)表6-7邐邐邋投資者情緒、錯誤定價與組合異常收益率(MAX)邋邐逡逑sent!邐MIDX邐L-MAX邐2邐3邐4邐H-MAX逡逑Mo邋巧邐0.0191邐0.0266邐0.01%邐0.0123邐0.00%逡逑underpriced邐(7.37)邐(9.04)邐(7.49)邐(4.93)邐(3.57)逡逑0.0122邐0.0078邐0.0087邐0.00:35邐-0.0090逡逑2逡逑邐(5.17)邐(3.38)邐(3.75)邐(1.43)邐(-3.3邋巧逡逑-0.0001邐-0.0009邐-0.0049邐-0.0041邐-0.0124逡逑H-sentf邐3逡逑邐(-0,05)邐(-0.44)邐(-2.18)邐(-1.64)邐(-4.58)逡逑-0.00邋巧邐-0.0049邐-0.0097邐-0.0150邐-0.02%逡逑4逡逑邐(-1.60)邐(-2.42)邐(-4.37)邐(-6.30)邐(-8.86)逡逑Most邐-0.0114邐-0.0191邐-0.0161邐-0.0243邐-0.0301逡逑邐overpriced邐|邐(-7.10)邐|邐(-10.46)邐|邐(-7.40)邐|邐(-10.55)邐|邐(-10.98)逡逑0萬3邋1逡逑

中國博彩型股票的識別、市場表現(xiàn)及其收益成因的研究逡逑表6-10邐邐邋錯誤定價與組合異常收益率(IS)邋邐邐逡逑MIDX邐WS邐2邐3邐4邐^邐All逡逑Most邐0.0216邐0.0208邐0.0155邐0.0130邐0.0104邐0.0158逡逑underpriced邐。3.53)邐(14.25)邐y0.79)邐(8,72)邐(7^8)邐(24.09)逡逑0.0105邐0.0077邐0.0038邐0.0047邐0.0000邐0.0053逡逑2逡逑邐(7.81)邐(5.75)邐(2.94)邐(3.52)邐(0.01)邐(8.83)逡逑0.0025邐0.0018邐-0.0027邐-0.0047邐-0.0053邐-0.0017逡逑3邐(2.01)邐(1.49)邐(-2.14)邐(-3.69)邐(-4R%)邐(-2.99)逡逑-0.0027邐-0.0026邐-0.0075邐-0.0099邐-0.0115邐-0.0067逡逑4逡逑邐(-2.31)邐(-2.20)邐(-6.1邋巧邐(-7.61)邐(-9.73)邐(-12.40)逡逑Most邐-0.0100邐-0.0129邐-0.0156邐-0.0183邐-0.0192邐-0.0141逡逑overpriced邐(-10.08)邐(-11.07)邐(-13.54)邐(-15.58)邐(-15.9巧邐(-28.29)逡逑0.0040邐0.0040邐-0.0002邐-0.0019邐-0.0033逡逑All逡逑邐(6.6邋巧邐I邋(6.70)邋I邋(-0.25)邋|邐(-3.17)邐|邐(-5.

圖6-5投資者情緒、錯誤定價與組合異常收益率(IS)逡逑108逡逑
【參考文獻】
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本文編號:
2795758
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