【摘要】：針對(duì)20世紀(jì)90年代起的新一輪全球失衡以及世界范圍內(nèi)反復(fù)發(fā)作的資產(chǎn)泡沫事件,Caballero (2006)提出“資產(chǎn)短缺”假說(shuō)認(rèn)為,這些主要都是源于新興經(jīng)濟(jì)體“資產(chǎn)短缺”所致。受此啟發(fā),Chen和Imam (2011,2012)通過(guò)構(gòu)建資產(chǎn)短缺指數(shù)(簡(jiǎn)稱為“C-I指數(shù)”)并結(jié)合多國(guó)面板數(shù)據(jù)從經(jīng)驗(yàn)層面對(duì)上述推斷進(jìn)行論證。盡管Chen和Imam (2011,2012)已做了大量的創(chuàng)造性工作,并取得了許多有價(jià)值的研究成果,但該研究在對(duì)“C-I指數(shù)”中各指標(biāo)統(tǒng)計(jì)口徑的具體設(shè)定方面,以及在對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)常賬戶持續(xù)順差、資產(chǎn)泡沫化及其資產(chǎn)短缺原因進(jìn)行分析時(shí)其變量的引入方面仍存在諸多不足。有鑒于此,本文將基于資產(chǎn)短缺視角對(duì)我國(guó)的資產(chǎn)短缺狀況測(cè)算,以及對(duì)我國(guó)的貿(mào)易及經(jīng)常賬戶持續(xù)順差、資產(chǎn)泡沫化和資產(chǎn)短缺原因進(jìn)行更為系統(tǒng)和深入的研究。在對(duì)中國(guó)資產(chǎn)短缺狀況進(jìn)行估算時(shí),為便于測(cè)算新興經(jīng)濟(jì)體資產(chǎn)短缺狀況,以及為避免短周期數(shù)據(jù)所帶來(lái)的季節(jié)性干擾和季節(jié)調(diào)整方法本身所固有的缺陷,本文先基于Caballero、Farhi和Gourinchas (2006,2008)關(guān)于金融資產(chǎn)創(chuàng)造論述對(duì)Chen和Imam (2011)構(gòu)建的“C-I指數(shù)”中各指標(biāo)的統(tǒng)計(jì)口徑進(jìn)行具體設(shè)定；之后,再利用年度數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算。研究表明,早在1997年,中國(guó)就已進(jìn)入到資產(chǎn)短缺階段。期間,2002和2009兩個(gè)年度內(nèi),中國(guó)資產(chǎn)短缺狀況雖發(fā)生過(guò)逆轉(zhuǎn),但這更多的是源于項(xiàng)目追加貸款、各微觀經(jīng)濟(jì)主體大幅增持短期存款、國(guó)內(nèi)國(guó)民儲(chǔ)蓄增幅有限甚至下降、資本跨境凈流入發(fā)生逆轉(zhuǎn)所致。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn),在我國(guó)融資結(jié)構(gòu)中,間接融資至今仍占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位。這既不利于促進(jìn)國(guó)內(nèi)金融業(yè)的有效競(jìng)爭(zhēng),也不利于降低銀行體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在對(duì)資產(chǎn)短缺與貿(mào)易及經(jīng)常賬戶順差關(guān)系進(jìn)行研究時(shí),本文一方面基于資金跨境流動(dòng)所存在的“不確定性”并結(jié)合相關(guān)例證明確指出,由Chen和Imam(2011)構(gòu)建的“C-I指數(shù)”并不適合作為揭示新興經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易及經(jīng)常賬戶順差狀況的最恰當(dāng)指標(biāo)；另一方面基于Caballero (2006)提出的“資產(chǎn)短缺”假說(shuō)并結(jié)合國(guó)民經(jīng)濟(jì)核算原理導(dǎo)出,“未調(diào)整的資產(chǎn)短缺指數(shù)”才是反映新興經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易及經(jīng)常賬戶順差狀況的最合適指標(biāo)。在此基礎(chǔ)之上,結(jié)合控制變量引入和相關(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù),本文進(jìn)一步研究證實(shí),除本幣實(shí)際匯率低估、世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等基本因素外,“未調(diào)整的資產(chǎn)短缺”也是造成中國(guó)貿(mào)易及經(jīng)常賬戶出現(xiàn)順差的重要誘因。結(jié)合對(duì)“未調(diào)整的資產(chǎn)短缺狀況”發(fā)生逆轉(zhuǎn)的原因分析,本文重點(diǎn)強(qiáng)調(diào),在經(jīng)濟(jì)體遭遇大的負(fù)向外生沖擊時(shí),債券市場(chǎng)發(fā)展不僅利于緩解經(jīng)濟(jì)體內(nèi)“未調(diào)整的資產(chǎn)短缺狀況”,也利于防止銀行體系內(nèi)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)度累積。在對(duì)資產(chǎn)短缺與資產(chǎn)泡沫關(guān)系進(jìn)行研究時(shí),本文首先基于Caballero和Krishnamurthy (2006)發(fā)展的隨機(jī)泡沫迭代模型(OLG),以及基于Samuelson (1958)、Diamond (1965)、Solow (1970)、Feldstein (1976,1977)和Tirole(1985)等有關(guān)“動(dòng)態(tài)不效率”及其與理性泡沫關(guān)系理論,構(gòu)建可用于檢驗(yàn)資產(chǎn)短缺與資產(chǎn)泡沫關(guān)系的基礎(chǔ)性計(jì)量模型。之后,再結(jié)合數(shù)據(jù)的可得性并兼顧資產(chǎn)泡沫指標(biāo)的易測(cè)性要求對(duì)這一基礎(chǔ)性計(jì)量模型做進(jìn)一步擴(kuò)展。在此基礎(chǔ)之上,為證實(shí)除受投資者行為影響外資產(chǎn)泡沫的生成及膨脹在一定程度上也是資產(chǎn)市場(chǎng)對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體存在“動(dòng)態(tài)不效率”及其面臨“價(jià)值貯藏工具短缺”狀況的一種理性反應(yīng),本文在對(duì)經(jīng)濟(jì)增速和境內(nèi)外無(wú)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際利率是否同時(shí)引入采取了不同方式處理,并結(jié)合中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)資產(chǎn)短缺與資產(chǎn)泡沫關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。研究表明,在“動(dòng)態(tài)不效率”環(huán)境下,資產(chǎn)短缺的現(xiàn)實(shí)存在使得新興經(jīng)濟(jì)體極易成為醞釀資產(chǎn)泡沫的肥沃土壤。此外,研究也表明,在“動(dòng)態(tài)不效率”環(huán)境下,資產(chǎn)泡沫膨脹本身蘊(yùn)含著巨大風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)存在回調(diào)壓力；經(jīng)濟(jì)增速對(duì)資產(chǎn)泡沫具有顯著的正向拉動(dòng)作用；大的負(fù)向外生沖擊能夠顯著緩解資產(chǎn)泡沫程度。在對(duì)資產(chǎn)短缺原因進(jìn)行研究時(shí),本文先通過(guò)建模從理論層面對(duì)資產(chǎn)短缺程度與Caballero、Farhi和Gourinchas (2006,2008)所認(rèn)為的經(jīng)濟(jì)增速、金融發(fā)展?fàn)顩r和實(shí)際利率以及筆者所認(rèn)為的收入分配狀況和預(yù)期本幣實(shí)際匯率等重要變量的定性關(guān)系進(jìn)行推斷；之后,再基于Caballero、Farhi和Gourinchas (2006, 2008)的研究觀點(diǎn)引入經(jīng)濟(jì)增速、金融發(fā)展?fàn)顩r和實(shí)際利率等重要變量構(gòu)建基礎(chǔ)性計(jì)量模型,以及結(jié)合筆者的認(rèn)識(shí)對(duì)該基礎(chǔ)性計(jì)量模型做進(jìn)一步擴(kuò)展；在此基礎(chǔ)之上,再結(jié)合相關(guān)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)對(duì)上述推斷進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。研究表明,經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)與金融發(fā)展嚴(yán)重滯后是造成當(dāng)前中國(guó)面臨資產(chǎn)短缺困擾的重要誘因；受基尼系數(shù)數(shù)據(jù)質(zhì)量欠佳、利率管制以及資本與金融賬戶管制等因素制約,收入分配狀況、預(yù)期本幣實(shí)際匯率、境內(nèi)外實(shí)際利率對(duì)資產(chǎn)短缺程度的解釋力均不顯著。最后,基于對(duì)上述研究的進(jìn)一步認(rèn)識(shí),本文對(duì)相關(guān)結(jié)論進(jìn)行必要梳理,并就“應(yīng)對(duì)之策”提出幾點(diǎn)個(gè)人看法。
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【學(xué)位授予單位】：南京大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2014
【分類號(hào)】：F124

【參考文獻(xiàn)】

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1 閔宗陶;竇玉明;徐濤;;信貸市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的互動(dòng)及其對(duì)危機(jī)性泡沫的影響[J];金融研究;2006年06期

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本文編號(hào)：2310630