國債期貨是基礎(chǔ)性利率風(fēng)險管理,直接反映了市場對國債收益率的預(yù)期,是成熟市場中央銀行觀察貨幣政策操作效果的重要參考。本文利用TVP-VAR模型進(jìn)行實證研究,測度回購市場利率、國債收益率、國債期貨收益率之間聯(lián)動關(guān)系的動態(tài)演進(jìn)特征。研究表明,國債期貨上市以來,國債期貨市場對回購市場利率變化均能做出正向反饋,顯示較強(qiáng)的市場成熟度。同時,債券市場對回購市場利率變化的敏感性增強(qiáng),使貨幣政策的利率傳導(dǎo)更加順暢。 

【文章來源】：金融評論. 2019年06期 北大核心CSSCI

【文章頁數(shù)】：12 頁

【部分圖文】：

國債收益率變動對回購市場的動態(tài)沖擊效應(yīng)

圖3 國債收益率變動對回購市場的動態(tài)沖擊效應(yīng)四是國債期貨對國債現(xiàn)貨的影響不斷下降，且保持穩(wěn)定。如圖5所示，在10年期國債期貨上市初期，國債期貨市場對現(xiàn)貨市場的影響較強(qiáng)。隨著國債現(xiàn)貨市場的成熟度的提高，國債期貨市場對現(xiàn)貨市場的影響力不斷下降，至2018年底降至0.2以下，不如現(xiàn)貨市場對期貨市場的影響大。由于國債期貨市場變化是對回購市場變化的正向反映，雖然國債期貨市場對現(xiàn)貨市場的影響較大，本質(zhì)上是將央行貨幣政策信息傳導(dǎo)至現(xiàn)貨市場，因而有助于促進(jìn)貨幣政策利率的傳導(dǎo)。

為充分研究國債收益率、回購市場利率與國債期貨隱含收益率之間的傳導(dǎo)關(guān)系，本文首先研究回購市場利率變動向國債期現(xiàn)貨市場傳導(dǎo)的動態(tài)演進(jìn)過程，然后研究國債收益率變動向回購市場和國債期貨市場傳導(dǎo)的動態(tài)演進(jìn)過程，最后研究國債期貨隱含收益率變動向國債現(xiàn)貨和回購市場傳導(dǎo)的動態(tài)演進(jìn)過程。時變待估參數(shù)均服從隨機(jī)游走過程是本文的基本假設(shè)之一，本文分別對滯后1期至4期的參數(shù)進(jìn)行了估計。如圖1所示，在滯后1期時，各參數(shù)就表現(xiàn)出很強(qiáng)的平穩(wěn)性，因此本文采用滯后1期數(shù)據(jù)研究三者之間的聯(lián)動關(guān)系。在此基礎(chǔ)上，對回購、國債現(xiàn)貨與國債期貨市場之間的時變脈沖響應(yīng)進(jìn)行分析，其特點(diǎn)如下:一是回購市場利率的變化引起國債期現(xiàn)貨市場的同方向變化，反映貨幣政策的利率傳導(dǎo)渠道整體順暢。如圖2所示，10年期國債期貨自上市之初便與回購市場利率走勢保持一致，能夠有效反映貨幣政策信息，顯示出較強(qiáng)的市場成熟度。相比之下，國債現(xiàn)貨市場對回購市場利率變動的敏感性有所不足，反映貨幣政策利率傳導(dǎo)渠道有所不暢。需要注意的是，在2016年10月之前，國債現(xiàn)貨市場與回購市場利率走勢出現(xiàn)階段性不一致現(xiàn)象。當(dāng)時，回購市場利率整體上行，但是國債現(xiàn)貨收益率卻趨于下行，并且利率調(diào)整敏感性越來越強(qiáng)。2016年10月至2017年5月期間，國債現(xiàn)貨對回購市場利率變動的敏感性開始由負(fù)轉(zhuǎn)正。其中可能的原因是，2016年8月中旬，10年期國債收益率觸及2.64%的歷史低位，部分市場機(jī)構(gòu)債券交易的杠桿比率較高。此后，美聯(lián)儲啟動加息進(jìn)程，國內(nèi)金融監(jiān)管趨嚴(yán)，央行貨幣政策在注意保持流動性合理充裕的同時，更加注重抑制金融資產(chǎn)價格泡沫，防范金融風(fēng)險，實施以7天期逆回購為主搭配其他品種和工具靈活開展操作，通過提升金融機(jī)構(gòu)實際融資成本引導(dǎo)市場機(jī)構(gòu)除杠桿交易。市場機(jī)構(gòu)集中拆除杠桿，導(dǎo)致債券市場拋壓較重，國債收益率對回購市場利率變動的敏感性顯著增強(qiáng)。在國債現(xiàn)貨市場與回購市場利率走勢相反期間，國債期貨市場依然與回購市場利率走勢一致，對現(xiàn)貨市場定價進(jìn)行再修訂、再校正，促進(jìn)了國債市場穩(wěn)定。

【參考文獻(xiàn)】：
期刊論文
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本文編號：2954624