隨著股市泡沫在金融市場(chǎng)上不斷上演,其形成的內(nèi)在機(jī)理也不斷受到國(guó)內(nèi)外學(xué)者的討論與研究。這種基于股票價(jià)格對(duì)于內(nèi)在價(jià)值的不斷偏離現(xiàn)象越來(lái)越不能被傳統(tǒng)金融學(xué)解釋,投資者主體行為的非理性是造成偏差的重要原因,眾多學(xué)者逐漸開(kāi)始從行為金融學(xué)的角度研究股市泡沫。投資主體基于信息不對(duì)稱、從眾行為以及過(guò)度自信的等因素造成投資決策的非理性,在不同時(shí)期推動(dòng)著股票價(jià)格的大幅上漲或者大幅下降,甚至形成股市泡沫。投資者情緒又是基于投資主體在投資過(guò)程中表現(xiàn)出來(lái)的變化特征,通過(guò)一系列的心理偏差形成群體性行為。因此,從行為金融學(xué)角度入手研究投資者在股市中的作用,以及投資者情緒對(duì)股市泡沫影響的內(nèi)在機(jī)理顯得尤為重要。本文主要研究投資者情緒對(duì)我國(guó)股市泡沫的內(nèi)在影響機(jī)理,從投資者情緒、股市泡沫以及兩者之間的關(guān)系三個(gè)方面對(duì)國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理。采用眾多學(xué)者使用的主成分分析法構(gòu)建投資者情緒綜合指數(shù),并對(duì)投資者情緒綜合指數(shù)進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。然后從行為金融學(xué)角度對(duì)股市泡沫形成機(jī)制、投資者情緒對(duì)股市泡沫區(qū)制轉(zhuǎn)換的影響及路徑進(jìn)行理論分析并提出假設(shè):投資者情緒作為股市泡沫的重要驅(qū)動(dòng)因素可以使泡沫在有泡沫和無(wú)泡沫兩個(gè)狀態(tài)之間轉(zhuǎn)換;投資者情緒通過(guò)作用于過(guò)度自信、異質(zhì)信念以及市場(chǎng)流動(dòng)性影響股市泡沫的變化。通過(guò)構(gòu)建模型對(duì)研究假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn),采用時(shí)變概率的馬爾科夫區(qū)制模型(VMS-TVTP)驗(yàn)訂證投資者情緒對(duì)股市泡沫的驅(qū)動(dòng)影響,結(jié)果表明我國(guó)股市泡沫明顯地表現(xiàn)出有泡沫和無(wú)泡沫兩個(gè)區(qū)制特征,并且投資者情緒是驅(qū)動(dòng)股市泡沫區(qū)制轉(zhuǎn)換的重要原因,投資者情緒的增加會(huì)增大股市泡沫從有泡沫區(qū)制轉(zhuǎn)換到無(wú)泡沫區(qū)制的轉(zhuǎn)換概率。再利用VAR模型,Ganger因果檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)等驗(yàn)證投資者情緒是否通過(guò)過(guò)度自信、異質(zhì)信念和市場(chǎng)流動(dòng)性對(duì)股市泡沫產(chǎn)生影響。結(jié)果表明投資者情緒市場(chǎng)流動(dòng)性存在明顯的正向相關(guān)關(guān)系,并且共同作用于股市泡沫。當(dāng)投資者情緒高漲時(shí)市場(chǎng)流動(dòng)性增強(qiáng),股市泡沫越趨于膨脹。投資者作用于過(guò)度自信這一路徑對(duì)股市泡沫產(chǎn)生影響的結(jié)果并不顯著。投資者情緒與異質(zhì)信念存-在明顯的負(fù)向相關(guān)關(guān)系,投資者情緒的低落投資者的異質(zhì)信念越強(qiáng),對(duì)股票價(jià)格的影響較小,也抑制了股市泡沫的形成。相關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)該從投資主體與交易制度兩方面加強(qiáng)管理規(guī)范投資者行為,提高市場(chǎng)透明度,降低投資者的異質(zhì)信念,防止出現(xiàn)過(guò)度投機(jī)。
【學(xué)位單位】：西安理工大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位年份】：2019
【中圖分類】：F832.51
【部分圖文】：

的從生成、膨脹到破滅，對(duì)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定產(chǎn)生影響還會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成巨大引發(fā)全球性的金融危機(jī)。在眾多的國(guó)內(nèi)外學(xué)者研究中，無(wú)論是對(duì)股市泡沫的測(cè)制還是股市泡沫的成因以及預(yù)警研究都致力于解決和控制股市泡沫，減少股市經(jīng)濟(jì)。我國(guó)股票市場(chǎng)存在同樣的問(wèn)題，繼 2007 年股市大幅動(dòng)蕩之后，我國(guó)股票市場(chǎng)在年間不斷地出現(xiàn)股價(jià)暴漲暴跌現(xiàn)象，單從上證綜指的走勢(shì)來(lái)看 2014 年前后股價(jià) 2039 達(dá)到了最高點(diǎn) 4612，漲幅近 160， 而到 2015 年三月股價(jià)迅速下跌至 305 35，如圖 1-1 所示。 這種大幅上漲與下跌也一度引發(fā)眾多學(xué)者對(duì)我國(guó)股市是否，股票價(jià)格是否真實(shí)反映股票內(nèi)在價(jià)值的思考。 同樣我國(guó)股市存在一個(gè)重要的隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，國(guó)民收入水平的不斷提升， 促使我國(guó)股市發(fā)展越來(lái)導(dǎo)致大量投資者進(jìn)入股市，使得的數(shù)據(jù)均表明，在我國(guó)市場(chǎng)還是個(gè)體投資者占主市場(chǎng)， 大量的人個(gè)體投資者存在著風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知水平低、投資經(jīng)驗(yàn)不足、專業(yè)背景等特點(diǎn)，導(dǎo)致市場(chǎng)充斥著大量的噪音交易者，這些投資者只是利益的追逐者，并的投資理論知識(shí)與經(jīng)驗(yàn)，從而對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生負(fù)向作用，導(dǎo)致價(jià)格不能真實(shí)的反內(nèi)在價(jià)值。

圖 3-1 投資者情緒對(duì)股市泡沫影響的機(jī)制Figure 3-1 The mechanism of investor sentiment affects stock market bubbles3.2 投資者情緒對(duì)股市泡沫影響路徑的分析（1）過(guò)度自信在股票市場(chǎng)上總是存在過(guò)度自信交易者。在陳日清（2007）[76]的研究中表明，中股票市場(chǎng)投資者的確存在過(guò)度自信的特征，不僅表現(xiàn)為由于認(rèn)知偏差而導(dǎo)致的錯(cuò)誤預(yù)判還表現(xiàn)為對(duì)信息的過(guò)度解讀產(chǎn)生的過(guò)度交易。Statman，Thorley 和 Vorkink（2006）[分析美國(guó)股市成交量一致居高不下的原因，將股票市場(chǎng)收益率與換手率這兩個(gè)變量放入量自回歸模型中進(jìn)行檢驗(yàn)。研究發(fā)現(xiàn)正是過(guò)度自信的交易者的存在，使得交易量的不斷升。由此得出結(jié)論，投資者的過(guò)度自信效應(yīng)會(huì)受投資回報(bào)增加的影響而更加嚴(yán)重，繼而用于股市形成較高的交易量。投資者的過(guò)度自信主要受兩個(gè)方面因素的影響，一方面基自己歷史投資收益的認(rèn)可，自我歸因更加認(rèn)可自己的判斷。另一方面由于外界媒體對(duì)利信息的大力宣傳，導(dǎo)致投資者對(duì)利好信息的過(guò)度解讀，從而出現(xiàn)過(guò)度交易。在股票市場(chǎng)充斥著大量的噪音交易者，當(dāng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行走勢(shì)較好時(shí)，投資者傾向于表現(xiàn)出樂(lè)觀情緒，大投資者具有相同的投資行為，形成群體性策略推動(dòng)股價(jià)的上漲。對(duì)于股價(jià)上漲的原因投

等（2003）[79]著重研究投資者的自我歸因偏差，這種歸因偏信息過(guò)于絕對(duì)的相信，也從來(lái)不懷疑自己獲取的知識(shí)的錯(cuò)誤性決策成果與最初對(duì)市場(chǎng)的看法之間的偏差來(lái)進(jìn)一步總結(jié)自己對(duì)者情緒高漲也會(huì)影響投資者基于現(xiàn)有信息的判斷，樂(lè)觀的情緒自己有利的信息，忽略掉不利信息，做出超出自己風(fēng)險(xiǎn)承受范versky（1992）[80]的研究表明由于經(jīng)驗(yàn)、背景知識(shí)等的差異，資者會(huì)比噪音交易者更加自信自己的產(chǎn)品選擇和時(shí)機(jī)選擇，當(dāng)收益，由于他們自我歸因偏差導(dǎo)致一部分投資者表現(xiàn)出樂(lè)觀的樂(lè)觀給了購(gòu)買信息，使得他們對(duì)于自己的選擇表現(xiàn)出過(guò)于方面的分析，可以認(rèn)為投資者情緒的波動(dòng)也會(huì)影響投資者的已經(jīng)證實(shí)投資者過(guò)度自信是造成股市泡沫的重要原因之一。緒對(duì)股市泡沫的影響路徑提出假設(shè)如下。投資者情緒作用于過(guò)度自信從而對(duì)股市泡沫產(chǎn)生影響資者情緒高漲，會(huì)使投資者更加過(guò)度自信從而增大股市泡沫資者情緒低落會(huì)降低了過(guò)度自信程度從而抑制股市泡沫
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