第1章緒論

1.1研究背景
公司治理狹義方面的研究內(nèi)容主要是如何解決股東與管理者之間的委托代理問題，而廣義的研究通常會系統(tǒng)考慮公司治理的內(nèi)外兩個層面：內(nèi)部治理機(jī)制主要包括公司重大決策的監(jiān)督、財(cái)務(wù)報(bào)告和經(jīng)理人的評選等內(nèi)容；而外部治理機(jī)制主要是指市場競爭機(jī)制以及行政立法機(jī)制的研究，涉及到利益相關(guān)者的研究，如債權(quán)人、投資者、員工。本文研究的重點(diǎn)是探討媒體這一種外部監(jiān)督機(jī)制在公司治理中是否存在有效的治理效果。
然而，我國作為一個投資者法律保護(hù)制度尚不完善的轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體，存在執(zhí)法效率低下、信息披露不充分的問題。僅用法律制度作為外部治理的手段仍需要一個過程。因此，作為公司外部治理的另一種途徑，媒體在公司治理中所起何種作用，以及其作用機(jī)制得到了廣泛的研究和重視。另一方面，近年來，隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，公司在市場經(jīng)濟(jì)中所占的地位也越來越突出，而社會大眾對公司，特別是上市公司所承擔(dān)的社會責(zé)任的期望也越來越高，利益相關(guān)者理論的發(fā)展也使得公司治理問題越來越受到媒體大眾和中小投資者的關(guān)注。
在公司治理研究中，公司業(yè)績問題一直是近年來學(xué)術(shù)研究的熱點(diǎn)，但以往大多數(shù)文獻(xiàn)基本都致力于檢驗(yàn)治理結(jié)構(gòu)如何影響業(yè)績水平，而忽視了其在穩(wěn)定公司業(yè)績、減小業(yè)績波動性方面的作用。目前，研究管理者收益對公司業(yè)績穩(wěn)定性的研究較少。本文試圖考察在中國這樣一個缺乏有效投資者法律保護(hù)和公司治理結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)體中，基于經(jīng)理人市場聲譽(yù)的媒體治理在降低業(yè)績波動性、穩(wěn)定公司業(yè)績方面的治理效應(yīng)。我們認(rèn)為，公司治理不僅僅應(yīng)當(dāng)關(guān)注業(yè)績水平，公司風(fēng)險因素也是公司治理中一個不可忽略的因素李琳，樊綱認(rèn)為市場均衡條件下的報(bào)酬相等應(yīng)當(dāng)是在副除風(fēng)險因素后的，即考慮公司業(yè)績的同時也應(yīng)當(dāng)考慮公司所承擔(dān)的風(fēng)險水平。公司決策過程中要統(tǒng)籌考慮風(fēng)險因素，公司績效的長期發(fā)展和業(yè)績穩(wěn)定性同等重要。現(xiàn)實(shí)表明，那些飛速發(fā)展盲目擴(kuò)張的企業(yè)往往壽命不長。

基于“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)，我們認(rèn)為公司管理層會做出對其自身收益有利的決策，而管理層決策直接影響到公司的業(yè)績表現(xiàn)和公司的風(fēng)險水平。媒體作為公司治理的一種外部機(jī)制，對公司的報(bào)道本身就會影響到公司管理層決策，管理者基于自身收益和聲譽(yù)的考慮會“忌憚”媒體報(bào)道出對其不利的信息，在其作出決策的時候會考慮到其決策被媒體報(bào)道后公司股價的波動（影響其持股價值）和自己在經(jīng)理人市場中的聲譽(yù)是否受到影響。另外，媒體對公司的任何報(bào)道都會影響到管理者情緒，這些同樣會影響到管理層決策選擇。本文著重考察在中國情景下，媒體作為公司外部監(jiān)督機(jī)制在降低公司業(yè)績波動性上是否存在顯著的治理作用。

1.2研究意義
基于理性人假設(shè)，本文認(rèn)為公司管理者會做出有利于其自身收益的決策，而管理層的決策毫無疑會對公司的業(yè)績波動性產(chǎn)生影響。

我們將管理者收益分為顯性收益和隱性受益，所謂顯性收益主要指管理者所持公司股權(quán)價值。隱性收益是指管理者的聲譽(yù)資本。公司管理層所作出的任何決策都會影響到公司業(yè)績表現(xiàn)，進(jìn)而影響公司股價。另一方面，公司的業(yè)績表現(xiàn)在一定程度上反映了公司管理層的能力。本文試圖探討媒體在這樣的傳導(dǎo)機(jī)制中扮演者什么角色。本文的另一個閃光點(diǎn)在于除了研究媒體作為管理層收益與公司業(yè)績波動性之間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用外，還比較了在金融危機(jī)前后不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下媒體治理效果的不同。這有利于啟發(fā)我們在研究公司治理問題時也要考慮到大經(jīng)濟(jì)背景的影響。

1.3研究內(nèi)容

下文我們首先對媒體治理、經(jīng)理人聲譽(yù)機(jī)制和公司業(yè)績波動進(jìn)行文獻(xiàn)回顧，在前人研究的基礎(chǔ)上，設(shè)計(jì)出理論模型并提出相應(yīng)假設(shè)。然后以中國上市公司中制造業(yè)企業(yè)為樣本對研究假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，并對實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果進(jìn)行解釋。最后，總結(jié)研究結(jié)論，提出本文的研究不足和亮點(diǎn)以及研究啟示、研究方向等。文章的研究框架如圖1-1

第2章文獻(xiàn)回顧。

本章分別對媒體治理、經(jīng)理人聲譽(yù)機(jī)制和公司業(yè)績波動進(jìn)行文獻(xiàn)回顧。并對各個部分的回顧內(nèi)容進(jìn)行總結(jié)和歸類。

2.1關(guān)于媒體治理的文獻(xiàn)回顧
國內(nèi)外關(guān)于媒體治理的文獻(xiàn)有很多，對媒體在公司治理、資本市場等各個方面都有研究，媒體在其中扮演的角色也有不同的研究結(jié)論。以下我們分類梳理已有媒體關(guān)注的文獻(xiàn)。
對媒體通過什么作用路徑來影響公司治理，國內(nèi)外學(xué)者觀點(diǎn)基本一致，主要是媒體會出于自身利益去報(bào)道上市公司，通過聲譽(yù)機(jī)制、輿論壓力、行政介入等手段對公司治理產(chǎn)生影響。
研究結(jié)論認(rèn)為媒體對公司治理主要通過聲譽(yù)機(jī)制發(fā)揮作用。一方面，媒體報(bào)道能夠促使相關(guān)政策制定部門修訂現(xiàn)有或制定新的法律法規(guī)，因?yàn)檎渭覀兺J(rèn)為在法律方面無所作為將會影響他們在國內(nèi)外社會公眾心中的形象，嚴(yán)重的話會危及其政治生涯；另一方面，媒體報(bào)道能夠影響高管聲譽(yù)，因?yàn)楦吖艿奈磥硇匠旰艽蟪潭壬先Q于未來股東或雇主對其信任程度，高管作為企業(yè)的經(jīng)營者主要目的是為股東創(chuàng)造價值，但這一創(chuàng)造價值的過程作為雇主的股東無法監(jiān)控，而高管聲譽(yù)正可以作為懲罰高管機(jī)會主義行為的一種方法；再一方面，媒體報(bào)道不僅僅能夠影響高管和董事會成員在未來雇主心目中的地位，而且會影響這些人在社會公眾心中的形象，從而通過社會輿論對高管施加影響。
研究發(fā)現(xiàn)媒體關(guān)注對上市公司的捐贈行為有顯著的正向影響，即媒體關(guān)注度越高公司捐贈的可能性越大，這說明來自輿論的可能壓力能明顯地提高了上市公司的捐贈可能性；并且發(fā)現(xiàn)這種影響在非國有控股以及公司產(chǎn)品會直接與消費(fèi)者接觸的上市公司中表現(xiàn)得更加顯著；同時，媒體關(guān)注對降低國有產(chǎn)權(quán)控股以及行業(yè)壟斷程度對捐贈的負(fù)向影響有顯著作用。這說明對于上市公司履行社會責(zé)任方面媒體能夠起到顯著的正面作用。

于忠泊等認(rèn)為媒體關(guān)注能夠通過資本市場發(fā)揮公司治理功能。于等認(rèn)為媒體的大量關(guān)注會給管理者帶來了強(qiáng)大的外部市場壓力，迫使其為了達(dá)到市場預(yù)期而進(jìn)行基于應(yīng)計(jì)項(xiàng)目的盈余管理，并且在分析師數(shù)量較多、機(jī)構(gòu)投資者持股比例較高的情況下，這種壓力表現(xiàn)的更加明顯。這說明迫于外部市場壓力，管理者的決策會受到媒體關(guān)注的影響。

2.2關(guān)于管理者聲譽(yù)機(jī)制的文獻(xiàn)回顧
管理者聲譽(yù)是影響企業(yè)發(fā)展的一把“雙刃劍”。良好的管理者聲譽(yù)對公司獲得成功能起到助推作用，而較差的管理者聲譽(yù)不但會破壞公司形象，更會降低企業(yè)價值。當(dāng)前，我國的經(jīng)理人市場尚不發(fā)達(dá)，經(jīng)理人競聘機(jī)制不完善，這使得我國經(jīng)理人聲譽(yù)機(jī)制與西方完善的經(jīng)理人市場上發(fā)揮作用的聲譽(yù)機(jī)制存在較大差距。
國內(nèi)外對經(jīng)理人聲譽(yù)機(jī)制的研究，早起主要是對經(jīng)理人聲譽(yù)模型的建立和研究，后面逐漸發(fā)展為經(jīng)理人聲譽(yù)機(jī)制有效性的研究和公司聲譽(yù)機(jī)制對公司行為的影響。
文章提出聲譽(yù)模型的實(shí)現(xiàn)是有條件的，即要具備成熟的經(jīng)理人市場。在市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)、企業(yè)治理結(jié)構(gòu)完善的國家，董事會受股東委托，履行選聘、激勵經(jīng)理人的職責(zé)。在轉(zhuǎn)軌時期的中國，雖然公司治理結(jié)構(gòu)逐步建立，但政府主管部門對企業(yè)經(jīng)理人的任命和解職體質(zhì)并沒有發(fā)生根本性變化。絕大多數(shù)國有企業(yè)經(jīng)理人都是由組織上任命的，真正由董事會任命和選拔的寥窶無幾。
研究結(jié)果表明，國有企業(yè)的經(jīng)理人更容易采取機(jī)會主義行為，從而導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)效率低下、經(jīng)營業(yè)績不佳。聲譽(yù)隱性激勵作用的實(shí)現(xiàn)是以成熟的企業(yè)外部經(jīng)理人市場和企業(yè)內(nèi)部勞動市場為前提條件的。目前，中國國有企業(yè)經(jīng)理人較少受到來自經(jīng)理人市場競爭的壓力，也極少受到企業(yè)內(nèi)部勞動市場的競爭壓力，經(jīng)理人最關(guān)心是來自上級主管部門對自己的評價，這在很大程度上限制了聲譽(yù)對經(jīng)理人的約束作用。
這類研究主要集中在高管權(quán)利強(qiáng)度、決策影響力以及高管持股對企業(yè)業(yè)績波動的影響。公司高管作為委托代理的受委托方，其經(jīng)營職責(zé)是企業(yè)價值最大化，股東利益最大化，研究其權(quán)利特征和股權(quán)激勵等激勵措施對企業(yè)業(yè)績穩(wěn)定性的影響對公司治理有重大的意義。

對上市公司中存在的委托代理問題，應(yīng)該在平時加強(qiáng)對高管人員的激勵約束和監(jiān)督來完善公司治理機(jī)制，而不是到了業(yè)績比較糟糕的時候再將高管辭退，該文章證明了這種做法并不是一種長效機(jī)制。還發(fā)現(xiàn)董事長變更對公司業(yè)績有顯著影響，因?yàn)槲覈F(xiàn)有上市公司大多為國有控股企業(yè)，公司治理環(huán)節(jié)存在很多制度缺陷，董事長在日常的經(jīng)營決策上有重要的戰(zhàn)略地位，會影響公司未來的發(fā)展方向，存在實(shí)際意義上的一把手現(xiàn)象，對其更換變更應(yīng)當(dāng)慎重，更重要的是能夠聘請合格的繼任者以保證公司長遠(yuǎn)發(fā)展，使上市公司實(shí)現(xiàn)真正意義上的市場化。

第3章理論分析與假設(shè)提出.............................22
3.1管理層收益對企業(yè)業(yè)績波動性的影響..............22
3.2媒體治理的調(diào)節(jié)效應(yīng)............................23
第4章研究設(shè)計(jì)............................25
4.1樣本選取............................25
4.2變量定義與測量............................25
4.3實(shí)證模型設(shè)計(jì)............................25
第5章實(shí)證結(jié)果............................27
5.1變量的描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性檢驗(yàn)..............30
5.2媒體治理對管理層收益與業(yè)績波動關(guān)系的影響..............33
5.3媒體治理對管理層顯性收益與業(yè)績波動性關(guān)系的影響..............34
5.4媒體治理對管理層隱性收益與業(yè)績波動性關(guān)系的影響..............39

5.5環(huán)境特征對媒體治理效果的影響............................41

第5章實(shí)證結(jié)果

5.1變量的描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性檢驗(yàn)

對于媒體關(guān)注度越大越不利于企業(yè)業(yè)績穩(wěn)定性的結(jié)論，可以從市場壓力理論的角度得到解釋，于忠泊等認(rèn)為媒體關(guān)注對短期內(nèi)盈余信息市場反應(yīng)有放大效應(yīng)，對長期內(nèi)盈余信息傳遞效率存在提升作用，這正是管理者所面臨的市場壓力之一。即媒體關(guān)注一方面起到的是監(jiān)督作用，另一方面媒體關(guān)注過大會給企業(yè)管理者較大的業(yè)績壓力，這種業(yè)績壓力可能迫使企業(yè)管理層作出促使企業(yè)業(yè)績快速增長的決策，致使企業(yè)業(yè)績有較大波動性。從這可以看出，較高的媒體關(guān)注度對企業(yè)業(yè)績穩(wěn)定不一定有好處，因?yàn)檩^高的媒體關(guān)注度可能會給企業(yè)管理者較大的業(yè)績壓力，使其做出不利于企業(yè)業(yè)績穩(wěn)定的決策。
金融危機(jī)前，媒體關(guān)注度起到了負(fù)面作用，會使企業(yè)業(yè)績波動增大，而在金融危機(jī)后，媒體關(guān)注度的調(diào)節(jié)作用不顯著。這說明在不同的金融環(huán)境下，媒體治理的作用效果也不同。金融危機(jī)前媒體關(guān)注度越大，大眾給企業(yè)管理層的市場壓力越大，管理層為了迎合大眾和媒體會做出一些不理性的決策，管理層的這些不理性的決策會使業(yè)績大幅提升或者大幅下跌，使企業(yè)業(yè)績出現(xiàn)波動，但這種波動性是否真的“不理性”，是否對企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展有利（比如企業(yè)做出的大量創(chuàng)新行為）我們卻不得而知，本文對該問題暫不做深入研究，感興趣的學(xué)者可以就這個問題進(jìn)一步探究。

而金融危機(jī)后，大環(huán)境急劇惡劣，中國上市公司股價大跌，在這種情況下，管理層會將大部分精力放在應(yīng)對如何制止公司業(yè)績進(jìn)一步惡化上，環(huán)境好時媒體關(guān)注度所給予的外部壓力在這個時候?qū)芾韺幼饔糜邢�，管理層可能不會花太多精力去關(guān)注媒體在說什么，因?yàn)楣芾韺涌梢詫⒐緲I(yè)績下滑歸罪于整個經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化。與此同時，在經(jīng)濟(jì)環(huán)境不好時，媒體關(guān)注的側(cè)重點(diǎn)也會轉(zhuǎn)變，對公司進(jìn)行報(bào)道時特別是對關(guān)于公司業(yè)績方面的報(bào)道時，也會將大環(huán)境惡化因素考慮在內(nèi)。

第6章結(jié)論

6.1實(shí)證結(jié)論總結(jié)
本文的另一個亮點(diǎn)是利用金融危機(jī)前后兩期樣本考察了在不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下媒體治理作用的發(fā)揮，發(fā)現(xiàn)在目前中國經(jīng)理人市場還不完善的情況下，國有企業(yè)經(jīng)理人擁有雙重身份，他們既是企業(yè)經(jīng)營又是具有一定行政級別的政府官員，他們較少受到來自經(jīng)營或經(jīng)理人市場競爭的壓力，也極少受到企業(yè)內(nèi)部勞動市場的競爭壓力，他們所受到的壓力主要來自于政府行政主管部門對他們職位的升降。這樣，經(jīng)理人最關(guān)心的不是企業(yè)經(jīng)營狀況的好壞，而是來自上級主管部門對自己的評價，在很大程度上減弱了聲譽(yù)對經(jīng)理人的約束作用，也使得經(jīng)理人無法享受到自己努力經(jīng)營所積累的聲譽(yù)收益。
公司治理水平的高低直接關(guān)系到國家經(jīng)濟(jì)的興衰，如何有效提升公司治理水平已經(jīng)成為管理界共同的話題，本文避開傳統(tǒng)研究公司內(nèi)部治理的窠白，轉(zhuǎn)而研究媒體這一外部治理機(jī)制的監(jiān)督作用，為以后的研究提供了很好的研究切入點(diǎn)。公司治理水平的高低不單單考慮公司業(yè)績好壞，還要關(guān)注公司業(yè)績水平的穩(wěn)定性，企業(yè)風(fēng)險水平的研究是以后研究的新方向，此類研究相對較少。
研究發(fā)現(xiàn)，在不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下媒體治理作用發(fā)揮效果不同，，這是本文的一個創(chuàng)新點(diǎn)，未來關(guān)于公司治理的研究可以加入宏觀環(huán)境的影響因素。

另外，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)媒體對中國上市公司管理層的監(jiān)督治理效果不明顯，這一部分是由于中國目前尚不存在成熟的經(jīng)理人市場，特別是國有企業(yè)存在著高管任命制，使國企高管不存在業(yè)績壓力和下崗風(fēng)險，不利于國內(nèi)上市公司治理水平的提高和經(jīng)理人聲譽(yù)機(jī)制作用的發(fā)揮。因此，建立成熟的經(jīng)理人市場刻不容緩。

參考文獻(xiàn)（略）

本文編號：19115