從2013開始,我國(guó)上市企業(yè)掀起一輪并購(gòu)重組的浪潮,無論是境內(nèi)還是境外都創(chuàng)下了交易數(shù)量和資金規(guī)模的紀(jì)錄,但是企業(yè)并購(gòu)潮出現(xiàn)的同時(shí)也暴露了很多相關(guān)問題,涉及“高估值”和“高承諾”的雙高現(xiàn)象的對(duì)賭協(xié)議就是其中之一。我國(guó)企業(yè)并購(gòu)重組項(xiàng)目中,簽訂對(duì)賭協(xié)議的情況已經(jīng)較為普遍,企業(yè)使用對(duì)賭協(xié)議的根本目的在于解決交易雙方的估值差距,以此促進(jìn)并購(gòu)交易談判。同時(shí),通過對(duì)賭協(xié)議還可以對(duì)諸多細(xì)節(jié)問題形成約束,以此緩解企業(yè)在并購(gòu)重組交易中的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題。然而根據(jù)本文對(duì)公開市場(chǎng)資料的整理統(tǒng)計(jì),在2014年至2019年對(duì)賭承諾期間,對(duì)賭成功率持續(xù)走低,至2018和2019年承諾期,對(duì)賭失敗率更是超過四成,這表明對(duì)賭協(xié)議的實(shí)際應(yīng)用尚存在諸多可優(yōu)化的細(xì)節(jié)問題。本文將在對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”進(jìn)行理論分析的基礎(chǔ)上,結(jié)合國(guó)內(nèi)的并購(gòu)重組現(xiàn)狀和對(duì)賭協(xié)議的運(yùn)用現(xiàn)狀,展開關(guān)于“對(duì)賭協(xié)議”的討論,再通過對(duì)A股創(chuàng)業(yè)板公司“天山生物”收購(gòu)新三板公司“大象廣告”的并購(gòu)重組案例進(jìn)行實(shí)證分析,最后對(duì)“對(duì)賭協(xié)議”的實(shí)務(wù)應(yīng)用提出建議。本文的結(jié)論是:企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)重組活動(dòng)時(shí),不應(yīng)低估對(duì)賭協(xié)議的期權(quán)價(jià)值;同時(shí),對(duì)賭協(xié)議方案應(yīng)具有選擇彈性;企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)... 

【文章來源】：哈爾濱工業(yè)大學(xué)黑龍江省 211工程院校 985工程院校

【文章頁數(shù)】：58 頁

【學(xué)位級(jí)別】：碩士

【部分圖文】：

013年~2019年A股境內(nèi)并購(gòu)交易情況

哈爾濱工業(yè)大學(xué)金融碩士學(xué)位論文-2-圖1-22013年~2019年A股境外并購(gòu)交易情況對(duì)賭協(xié)議是一種并購(gòu)交易設(shè)計(jì)，通常作為企業(yè)在并購(gòu)中進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的工具來使用，主要的理論基礎(chǔ)有期權(quán)理論、信息不對(duì)稱理論等。從期權(quán)價(jià)值的角度，對(duì)賭協(xié)議可以用來解決未來的不確定性影響而直接影響并購(gòu)交易的成敗，也是期權(quán)的時(shí)間價(jià)值。同時(shí)由于信息不對(duì)稱造成的逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)也可以通過簽訂對(duì)賭協(xié)議的方式得到緩解[2]。而隨著市場(chǎng)披露的并購(gòu)案例中應(yīng)用對(duì)賭協(xié)議的比例增多，特別是其中不乏不能完成對(duì)賭協(xié)議約定的典型案例，對(duì)賭協(xié)議的有效與否無論在學(xué)術(shù)上還是在實(shí)踐中，或者在法律層面，都引起了越來越多的爭(zhēng)議。如何設(shè)計(jì)對(duì)賭協(xié)議條款、如何匹配對(duì)賭協(xié)議風(fēng)險(xiǎn)和收益、并購(gòu)溢價(jià)程度與對(duì)賭協(xié)議的相關(guān)性、對(duì)賭協(xié)議對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的管控、對(duì)賭企業(yè)的適用企業(yè)類型等諸多問題，隨著并購(gòu)浪潮的出現(xiàn)，變得更有研究?jī)r(jià)值。1.2研究意義近年來，隨著對(duì)賭協(xié)議在并購(gòu)市場(chǎng)應(yīng)用增多，學(xué)者和機(jī)構(gòu)對(duì)其的研究也逐漸深入，但目前很大一部分是在研究對(duì)賭協(xié)議在中國(guó)市場(chǎng)應(yīng)用的合法性，即對(duì)中國(guó)并購(gòu)監(jiān)管政策和法律法規(guī)的研究，而對(duì)于對(duì)賭協(xié)議理論研究還不足夠深入，同時(shí)，對(duì)賭協(xié)議在企業(yè)并購(gòu)實(shí)務(wù)應(yīng)用的實(shí)證研究也較少。我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)中存在著較為普遍的高估值、高承諾的雙高現(xiàn)象，在高估值背景下，標(biāo)的企業(yè)傾向于利用對(duì)賭協(xié)議的高估值來實(shí)現(xiàn)更高的收益，而并購(gòu)方將尋求利用對(duì)賭協(xié)議的高承諾來做自身利益的一種保護(hù)，在市場(chǎng)環(huán)境向好的大背景下，這樣的雙高循環(huán)現(xiàn)象更為普遍。對(duì)賭協(xié)議是否正確運(yùn)用，關(guān)系到股權(quán)是否合理定價(jià)，從而影響到中小投資者的利益。因此，從2015年開始，“雙高現(xiàn)象”逐步引起監(jiān)管層的高度重視。交易

哈爾濱工業(yè)大學(xué)金融碩士學(xué)位論文-7-圖2-12013年~2019年A股并購(gòu)支付方式2.3對(duì)賭協(xié)議的理論基礎(chǔ)分析2.3.1代理理論委托代理理論的觀點(diǎn)認(rèn)為隨著生產(chǎn)力的發(fā)展和規(guī)�；a(chǎn)出現(xiàn)，發(fā)生控制權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，出現(xiàn)了委托人和代理人。在并購(gòu)重組項(xiàng)目中，需要經(jīng)歷企業(yè)整合階段，在業(yè)績(jī)對(duì)賭期限內(nèi)，標(biāo)的企業(yè)的原管理層通常仍然掌握企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策權(quán)，并購(gòu)方則作為出資方將資金注入標(biāo)的企業(yè)而不參與實(shí)際運(yùn)作，這種合作模式可以視為典型的委托代理關(guān)系，標(biāo)的企業(yè)的管理層可以視為收購(gòu)方的代理人。其中的問題有：（1）信息的不對(duì)稱企業(yè)管理層是公司日常業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)者，更清楚企業(yè)面臨的經(jīng)營(yíng)問題和擁有的機(jī)會(huì)，可以做出更快的經(jīng)營(yíng)決策；而企業(yè)所有者獲得的信息往往具有延遲，也不會(huì)關(guān)注到方方面面的每個(gè)細(xì)節(jié)，例如上市公司股東通過公司發(fā)布的公告或者股東大會(huì)知道企業(yè)經(jīng)營(yíng)信息是經(jīng)過企業(yè)管理層處理消化過的，其詳細(xì)程度和及時(shí)性自然不如公司管理層獲得的信息。（2）股東和管理層的利益不一致企業(yè)股東追求的投資收益最大化，寄希望于公司分紅或者公司股價(jià)增值，而作為管理者其可能較為關(guān)注自身利益，例如企業(yè)管理層有可能會(huì)出于滿足自身享受的目的或者追求管理更多規(guī)模企業(yè)的聲譽(yù)，有動(dòng)機(jī)為了自身利益而做出利己的企業(yè)操縱行為，但有可能會(huì)因此造成公司所有者權(quán)益的損失�？刂茩�(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，導(dǎo)致交易雙方存在潛在的利益沖突，而對(duì)賭協(xié)議可以作為價(jià)值調(diào)整工具，緩和了并購(gòu)交易雙方委托代理關(guān)系的利益沖突。

【參考文獻(xiàn)】：
期刊論文
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碩士論文
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本文編號(hào)：3526406