1    緒論

1.1   研究背景與研究意義

1.1.1   研究背景

經(jīng)濟全球化給世界經(jīng)濟帶來了全新的空間和機遇，也帶來了未知的風險和挑戰(zhàn)。隨著我國改革開放和近幾十年對外交流的日漸頻繁，以及全球經(jīng)濟一體化的日益加深，中國國有企業(yè)進行跨境并購的腳步越來越快，許多國有企業(yè)選擇走出國門挖掘海外市場，尤其是在 2008 年之后，全球金融危機的爆發(fā)凸顯了中國經(jīng)濟在世界經(jīng)濟中的戰(zhàn)略性地位，中國企業(yè)在全球并購市場中的作用越來越重要，而中國國有企業(yè)更是跨境并購市場上的主力軍。中國國有企業(yè)的海外并購市場發(fā)展有著深遠的戰(zhàn)略意義，既可以獲取滿足經(jīng)濟增長的資源及能源、解決產(chǎn)能嚴重過剩的問題，又能將儲量巨大的外匯儲備運用到更多的投資需求中。

在我國“走出去”的戰(zhàn)略不斷深化實施的過程中，“一帶一路”戰(zhàn)略、歐美市場發(fā)展以及全球化趨勢為跨境并購提供了需求環(huán)境，吸引了全球外交、經(jīng)濟與金融的注意力�？缇巢①彏橹袊鴩衅髽I(yè)實現(xiàn)在國際化經(jīng)營中快速有效地配置全球性資源，提供了現(xiàn)實可行的路徑。隨著“一帶一路”戰(zhàn)略的推進實施，跨境并購問題將在未來的一段時間內成為中國國有企業(yè)的一個熱點。

1.1.2   研究意義

當前中國的經(jīng)濟發(fā)展逐漸進入新常態(tài)，政府在各個經(jīng)濟部門之間需要充分配置政策、資源及資本三個要素，主導性產(chǎn)業(yè)也需要調整組織架構。在這樣的背景下，解決產(chǎn)能過剩問題、實施產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化、構建規(guī)模經(jīng)濟等將是現(xiàn)在及未來中國經(jīng)濟發(fā)展的關鍵，而中國國有企業(yè)的跨境并購重組是其中關鍵的一步。

因此，對國有企業(yè)跨境并購重組問題進行研究有重要意義。首先，可以通過引導中國國有企業(yè)合理并有效地利用外國資本來促進本國經(jīng)濟良好循環(huán)的可持續(xù)發(fā)展；其次，可以在通過跨境并購實現(xiàn)“一帶一路”戰(zhàn)略的同時，有效解決企業(yè)的產(chǎn)能過剩問題并重新整合企業(yè)資源；再次，可以通過跨境并購學習跨國公司的管理運營經(jīng)驗，使中國國有企業(yè)成功打入國際市場，壯大自己的經(jīng)濟實力。

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1.2   研究方法與思路

1.2.1   研究方法

文獻研究法。本文參閱了大量的參考文獻以及數(shù)據(jù)庫相關資料，整理出了近年來中國國有企業(yè)跨境并購重組的相關信息，并按類別進行分析，總結出了近年中國國有企業(yè)跨境并購的特征。

微觀與宏觀相結合的方法。本文對中國國有企業(yè)跨境并購歷程及特點進行分析后總結出了其存在的問題，從我國與世界經(jīng)濟宏觀發(fā)展的角度結合個別行業(yè)進行歸納總結，并提出相應的對策建議。

案例研究法。結合筆者的社會工作經(jīng)歷，通過實際案例的具體分析，詳細介紹了國有企業(yè)進行跨境并購的方法，總結了不同案例的操作經(jīng)驗和特點以及在操作中出現(xiàn)的問題和解決辦法，并闡釋了并購后對企業(yè)各方面的影響，是對論文所提論點的進一步驗證和深化。

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2    國內外研究綜述

受制于國內的經(jīng)濟體制，中國國有企業(yè)海外并購起步相對較晚，盡管過去幾年中國國有企業(yè)跨境并購有了長足的發(fā)展，但與發(fā)達國家相比仍存在較大差距。國內與跨境并購相關的研究亦略顯單薄，大多從某一單方面對跨境并購進行研究分析。本章總結當前已有的研究并根據(jù)研究重點的不同，對相關研究進行分類綜述。

2.1   國內研究綜述

2.1.1   跨境并購的動因研究

中國學者在跨境并購的動因、現(xiàn)狀分析和經(jīng)濟后果等方面做了大量研究，為我國企業(yè)進行跨境并購帶來重要的參考價值。 

陶攀（2014）著重從行業(yè)和企業(yè)層面研究了中國企業(yè)跨境并購的動因和影響。從行業(yè)顯性比較優(yōu)勢的角度對中國企業(yè)海外并購的動因進行研究，結果表明我國會在目標國優(yōu)先選擇顯性比較優(yōu)勢較大的行業(yè)開展海外并購行為；行業(yè)顯性比較優(yōu)勢的提高有利于促進該行業(yè)中的企業(yè)實施并購活動；而通過對跨境并購對企業(yè)自身發(fā)展影響的研究發(fā)現(xiàn)，跨境并購使我國企業(yè)的工資水平有明顯的提高，還能夠有效的改善社會福利水平；同時也提升了出口企業(yè)的出口水平，對進一步加強其國際化經(jīng)營管理具有積極作用，但是對企業(yè)人員數(shù)量、生產(chǎn)率等方面無明顯的影響；此外，文章還從企業(yè)產(chǎn)權性質、企業(yè)間技術水平差異以及目標國的經(jīng)濟發(fā)展水平三個方向對并購活動的影響進行分析和檢驗。

羅群（2014）從并購的控制權、并購動機與并購績效三者之間關系入手，剖析了中國企業(yè)在跨國并購交易中不一樣的動機是如何影響控制權程度的選擇的，從而對并購績效產(chǎn)生一定程度影響；文章又提出了并購動機、控制權獲取選擇與并購績效之間的理論研究并進行了實證分析。 

謝地等（2010）從政治經(jīng)濟學角度出發(fā)對企業(yè)的跨境并購活動進行理論上的追尋，并通過研究歷年企業(yè)并購的浪潮，分析了在金融危機背景下跨境并購的動因和特點，結合此背景下中國國有企業(yè)跨境并購的發(fā)展趨勢和方向，探討了中國國有企業(yè)跨國并購的路徑選擇問題。

2.1.2   跨境并購的影響因素研究

姜華欣（2013）以國有企業(yè)對外直接投資的行為為研究對象，，結合理論依據(jù)，以其發(fā)展概況為起點，研究了企業(yè)直接投資行為存在的主要問題，分析了國際環(huán)境、財務特點、市場競爭、風險控制等方面的內容以及對國外經(jīng)驗的借鑒等。

張家楠（2013）以中國國有企業(yè)為研究對象，提出我國企業(yè)在海外并購活動中存在的法律問題及對策建議，為我國企業(yè)的跨境并購活動建立了一套相對科學的、可實施性較高的操作系統(tǒng)。

尹堅（2006）對影響跨國公司綠地投資和跨境并購模式的相關因素進行分析，提出了綠地投資和跨境并購對受資國經(jīng)濟發(fā)展的一系列影響，此外，作者構建了數(shù)量經(jīng)濟學方法對跨境并購的影響進行了實證評估。

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2.2   國外研究綜述

2.2.1   跨國并購動因的研究

相對于中國而言，全球范圍內國際跨國并購活動早已發(fā)展，外國學者對跨境并購的研究層面也相對深入和廣泛。

Jensen（1986）提出了自由現(xiàn)金流量假說，認為自由現(xiàn)金流量是超過一切能夠實現(xiàn)正收益的凈現(xiàn)值，他指出影響并購活動的最重要因素之一是由于經(jīng)理和股東在自由現(xiàn)金流量派發(fā)問題上的沖突而產(chǎn)生的代理成本，并提出可以用提升負債的方法來約束經(jīng)理的行為以緩解兩者之間的癥結，進而降低代理成本，實現(xiàn)并購活動。

Anderson 和 Svensson（1994）認為企業(yè)自身發(fā)展因素會影響企業(yè)進行新建投資或進行跨境并購這兩種不同方式的選擇和偏好，管理和運營能力越強的企業(yè)偏重于跨境并購，而技術和研發(fā)能力較強的企業(yè)則偏重于新建投資。Klaus Guglerc（2003）從企業(yè)并購是否能提高企業(yè)利潤角度，提出通過并購確實能夠提高企業(yè)利潤的觀點，但是，并購從另一方面講也會縮減企業(yè)的銷售量。

Kang 和 Johansson（2000）從并購雙方所處行業(yè)的發(fā)展情況的角度，提出了當企業(yè)的增長速度有所放緩時，企業(yè)更傾向于進行跨境并購，并認為經(jīng)濟的增長影響著跨境并購的供給和需求，比如在 20 世紀 90 年代，大部分跨境并購發(fā)生在增長緩慢、產(chǎn)能過剩、價格下降的企業(yè)或行業(yè)。

Buckley Forsans 和 Munjal（2012）通過對 2000 年至 2007 年印度企業(yè)跨境并購的研究，發(fā)現(xiàn)印度趨于向發(fā)達國家尋求市場并購目標地從而獲得資產(chǎn)或無形資產(chǎn)，此外，他認為貿易聯(lián)系和其他非貿易聯(lián)系對于國際生產(chǎn)折衷論有很強的解釋作用。

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3   相關理論研究 .................... 9

3.1   企業(yè)并購理論 .............. 10

3.1.1   效率理論 ............................ 10

3.1.2   信息理論 ...................... 10

4   中國國有企業(yè)跨境并購的現(xiàn)狀及特點 ........................ 14

4.1   中國國有企業(yè)跨境并購發(fā)展歷程 ........................ 14

5   中國國有企業(yè)跨境并購的影響因素及效益分析 .................. 23

5.1   影響中國國有企業(yè)跨境并購的相關因素 ................... 23

5.1.1   財務因素 ............. 23

6   中國國有企業(yè)跨境并購案例分析

6.1   中航通飛收購美國西銳

6.1.1   案例簡述

2011 年 3 月 1 日，中航通用飛機有限責任公司（以下簡稱“中航通飛”）宣布海外設立的子公司以合并方式收購美國整機制造商西銳公司 100%股權并承接既有債務，此次交易出讓方為 Arcapita 基金、西銳管理層及其他中小股東，企業(yè)價值 2.1 億美元，此交易為當時中國航空工業(yè)最大的海外并購也是第一次成功的并購。

6.1.1.1   交易各方情況

(一)  中航通飛

1、基本情況，如表 6.1 所示。

2、主營業(yè)務及生產(chǎn)經(jīng)營情況

中航通飛公司經(jīng)營范圍主要包括通用飛機、特種飛行器以及航空機載設備等航空產(chǎn)品制造等，公司擁有四家通航運營公司，同時在航空及汽車零部件、新材料等產(chǎn)品領域初具規(guī)模，保持了良好發(fā)展勢頭。

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7   中國國有企業(yè)跨境并購存在的問題及對策建議

7.1   中國國有企業(yè)跨境并購存在的問題

基于上述案例和中國國有企業(yè)跨境并購的現(xiàn)狀及海外并購市場情況，本文提出以下幾方面國有企業(yè)的跨境并購存在的問題。

7.1.1   跨境并購的成功率較低

由于跨境并購會涉及不同國家間的監(jiān)管、法律、財務等方面的問題，與發(fā)達國家相比，我國在市場準入、行業(yè)準入、法律以及資金監(jiān)管等方面尚不完善，同時部分企業(yè)對國外相關監(jiān)管及法律體系理解不透徹，由此造成我國企業(yè)海外并購的成功率與世界平均水平相比偏低。

7.1.2   跨境并購的周期較長

受到國內外審批手續(xù)的影響，我國跨境并購的周期一般較長，1982 年至 2012  年中國企業(yè)完成一單跨境并購的項目的時間均在 2 個月以上，存在周期較長、項目進度慢、效率低下、時間成本高等問題。金融行業(yè)和高新技術行業(yè)平均完成一單跨境并購交易所用時間是 67 天和 61 天，而交易規(guī)模較大的能源行業(yè)平均完成一單跨境并購交易的時間是 84 天，原材料行業(yè)平均完成一單跨境并購交易的時間則是 76 天。相關研究表明中國企業(yè)對各個地區(qū)的并購目標地有不同的時間周期，相對于北美、東南亞、東歐企業(yè)的跨境并購用時最短，并購效率最高，而對南美地區(qū)的國家的跨境并購用時最長，完成一單跨境并購交易往往需要超過 100 天，并購效率最低。

7.1.3   部分跨境并購的效益低于預期

大多數(shù)中國國有企業(yè)可以通過跨境并購獲得更多收益，但仍有部分國有企業(yè)由于在投后管理以及退出等方面存在問題，造成投后需要投入大量資金用于維持運營或不適應當?shù)氐慕?jīng)營管理方式，難以在短時間內有效整合企業(yè)資源，最終造成效益遠遠低于預期水平。

7.1.4   境內境外審批難度大

目前負責我國企業(yè)跨境并購審批的主要部門為發(fā)改委、商務部、國資委和外管局，審批通過與否以及所需時間跨度上的不確定性大大增加了中國企業(yè)的交易成本（如交易溢價、交易押金、分手費、遲付利息），當競標主體為境內上市公司，且標的規(guī)模達到證監(jiān)會關于“重大資產(chǎn)重組”規(guī)定時，上市公司報批流程加長，競標難度增大，造成交易成本增加。其次，境內外監(jiān)管環(huán)境的不一致帶來項目操作上的困難，例如收購境外上市公司如果涉及要約收購，其金額將無法在要約期結束前得到確認，但我國外管局結匯政策要求需約期滿三個工作日內才能過戶。另外，境內上市公司收購海外上市公司極可能造成境內外市場信息披露時間上的錯位，在交易價格無法確認的情況下難以實施非公開定向股份發(fā)行。

參考文獻（略）