【摘要】：并購是企業(yè)配置資源以分散風險、提升效率、增加價值、實現成長為目的的重要戰(zhàn)略擴張行為。但并購績效卻具有波動性、周期性特征,引發(fā)并購績效差異的因素可能來自內部,也可能來自外部,或者是來自內外因素共同作用的結果。一個世紀以來,以美國為首的西方國家,掀起了多輪并購浪潮。這些并購行為不僅促進了企業(yè)自身目標的實現,而且也促進了行業(yè)與地區(qū)經濟快速增長,也是國家經濟成長的重要方式。而中國,進入二十一世紀后,隨著國企的公司制股份制、股權多元化、混合所有制等改革,以及中國經濟快速成長與資本市場日漸成熟,涉及中國上市公司的并購事件每年達到數千起。特別是2005年至2006年中國資本市場開啟了股權制度改革——將原來不能上市流通的國有股及法人股變成可上市交易的流通股,使得中國企業(yè)的并購數量出現了躍遷式增長,2006年中國上市公司并購重組的數量為2087起,到2007年中國上市并購重組的數量達到4579起,數量上翻了一倍還多,現象背后的原因值得思考。中國資本市場股權制度改革,改變的是大股東的股份屬性,由原來的非流通股成了可上市自由流動的流通股,股份性質的變化本質上改變了公司控制權狀況及對大股東的激勵,大股東的財富與經營績效直接與股票市場表現相關聯,大股東自身的利益對股票市場價格變得更具敏感性,大股東的經營績效有了更快速直接的評價機制,這極大改變了大股東的行為。其次是占據了市場近三分之二股權份額的大股東的股份變成流通股,給股票市場注入了數量巨大的可交易股票,增加了股票市場容量;再加上大股東對股票市場的重視,也激發(fā)了中小投資者參與股票市場投資的熱情,大大增強了股票市場交易的活躍程度,使得股票市場流動性大大增強,所以隨著2006年股權制度改革的基本完成,中國資本市場上市公司并購重組的數量出現了巨大的飛躍,特別是2006年及以后一些年份公司并購績效也有了巨大的提升。這個異象背后有兩股力量——公司控制權和流動性的作用不可忽視。但到底是什么力量推動了上市公司的并購重組數量與并購績效的改變,是公司控制權狀況的改變推動的,還是股票市場流動性增加驅動的,抑或是兩者合力驅動的結果,現實給研究者提供了一個新的分析問題的視角。公司并購本質上是一種戰(zhàn)略擴張行為,其并購績效的高低取決于選取合適的并購對象以及選取合適的并購時機。當可選的并購對象一定的情況下,并購對象選擇的影響因素就取決于公司決策者,也即是公司控制權人或者說公司控制權狀況,因此公司控制權狀況會最終影響到并購績效;而當公司控制權狀況已定的情況下,并購績效就取決于并購的時機選擇了,最佳的并購時機的選擇取決于市場交易的條件,好的市場交易條件是與公司永續(xù)發(fā)展以及業(yè)務結構適合的條件,好的條件是能減少并購交易成本和并購整合風險的條件,而這些條件與市場流動性密切相關,因此市場流動性會對并購績效產生影響。本研究從影響并購對象選擇的公司控制權因素,以及影響到并購時機的流動性因素進入來研究他們對并購績效的影響,研究獲得的主要結論如下:1.實證研究表明公司并購績效受到了公司控制權因素與流動性因素的影響。中國上市公司并購績效在2006年的提升是與股權制度改革后公司控制權狀況的改善與流動性的改善密切聯系的。2.單純考察公司控制權時,發(fā)現控制權中多個變量對公司的并購績效產生明顯的影響。首先是公司控制權中的大股東身份差異會給并購績效帶來差異,國家大股東對短期并購績效的影響為負向,法人大股東對公司的短期并購績效的影響為正向;在大股東的長期績效影響上也有差異,國家大股東對長期并購績效的影響不顯著,法人大股東身份對長期并購績效的影響為正向;其次,大股東的股權份額的增加會帶來長期收購績效的增加,但其對并購績效的影響是非線性的;其三,實際控制人身份也影響并購績效,國家實際控制人和法人實際控制人對長期并購績效產生顯著的不利作用;其四,收購公司內對大股東的股權制衡程度能有效增加公司的長期并購績效等。3.單純考察流動性時,發(fā)現三個層次流動性變量對并購績效產生了比較明顯的影響。一是貨幣市場的利率水平與公司并購績效之間關系為負向關系,即利率高時,并購績效就低;二是股票市場流動性對并購績效的影響是正向的,即在股票市場流動性高時,公司并購績效就高;三是個股票流動性對并購公司的長期績效的影響是負向,即單個股票流動性高時,其長期并購績效就低。4.當共同考察控制權和流動性對并購績效影響時,發(fā)現公司控制權與流動性對并購績效的影響上存在交互性。公司控制權因素對個股流動性與并購績效之間關系的調整不太顯著,而流動性對公司控制權因素與并購績效之間關系的調整比較顯著。其一、當貨幣市場流動性低時,公司控制權的并購績效效應越顯著;其二、當市場流動性越高,公司控制權的并購績效效應越顯著。其三、個股流動性對控制權與并購績效之間關系的調整不顯著。國內外學者在對并購績效的影響因素的研究上已經有比較豐富的積累,但其研究視角與研究框架與本研究是完全不同的。相比前人的研究,本研究的創(chuàng)新或貢獻如下:1.考慮到控制權與流動性的交互性,本文構建了新的基于交互性的研究框架。在新框架中將控制權與流動性相結合起來研究其對并購績效的影響,并重點研究控制權與并購績效的關系在流動性因素調整下的效應變化,獲得有價值結論,在研究框架上有創(chuàng)新。并購績效好壞與并購對象選擇與并購時機選擇相關,并購對象與并購時機可能會同時發(fā)生作用,因此公司控制權與流動性可能同時對并購績效產生影響。同時考慮到公司控制權與流動之間可能存在的交互性,本文在對控制權與流動性變量交互性研究的基礎上,設計公司控制權與流動性對并購績效的共同影響模型,以及控制權因素在流動性因素調整下的并購績效影響模型,從整合和交互的視角解釋了公司并購的內部控制權配置因素與外部流動性因素合力作用于并購績效的機制,這也是本研究創(chuàng)新之一。2.并購目標選擇是影響并購績效的關鍵因素之一,本文在不考慮到流動性因素的情況下,創(chuàng)新性引入并購目標決策的決定性因素公司控制權來展開研究,設計控制權描述變量,研究公司控制權對并購績效的影響,獲得控制權對并購績效影響的重要結論,擴展了績效研究的范圍。從理論上看,并購績效的好壞取決于合適并購對象選擇和合適并購時機的選擇,本研究與其他分析并購對象方面的研究視角不同,是從并購對象選擇決策的決策者角度進入、引入并設計了公司控制權復合變量,研究公司控制權因素對并購績效的影響,這是其他學者沒有系統(tǒng)展開研究的視角。同時在對控制權變量的描述上充分考慮到了其復合性,采用了多個維度的變量來刻畫公司控制權的特征與控制權結構,力求全面準確概括控制權的內涵,反映控制權本身的復合性,因此本研究在研究視角和變量選取上具有創(chuàng)新性。3.并購時機選擇是影響并購績效的重要因素,本文在不考慮到公司控制權的情況下,創(chuàng)新性將流動性作為一種影響并購時機的因素,設計三個層次流動性、研究各層次流動性對并購績效的影響,獲得流動性對并購績效影響的重要結論,擴展了擇時研究的內容。在并購對象確定的情況下,并購績效的好壞與并購的時機選擇有關,流動性作為一種并購交易條件會直接影響并購時機,從而影響并購績效。因此本文選擇從流動性角度研究其對并購績效的影響,共選取了宏觀流動層次、市場流動層次和個股流動性層次等三個層次的流動性分別來研究其對并購績效的影響,這種研究是前人很少系統(tǒng)進行的,這也是本研究的創(chuàng)新。4.研究相比同類研究選取了更長周期的樣本,研究使用了2003—2013年的并購與財務數據,包含近10年的并購樣本,更大規(guī)模的數據保證了研究結論的相對可靠性。
【學位授予單位】：華南理工大學
【學位級別】：博士
【學位授予年份】：2015
【分類號】：F275;F271

【參考文獻】

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本文編號：2776121