【摘要】：貨幣金融理論中一直存在著貨幣供給的外生性和內(nèi)生性爭論,但是貨幣供給的外生性或內(nèi)生性都不是絕對和完全的。貨幣供給脫離不了經(jīng)濟(jì)體系的內(nèi)生性影響,也不可能完全擺脫中央銀行貨幣政策的外生性擾動。因此,貨幣供給存在內(nèi)生性并不代表中央銀行對貨幣供應(yīng)量完全失去控制。相反,只有正確地認(rèn)識貨幣供給的內(nèi)生性過程,貨幣當(dāng)局才能采取相應(yīng)對策更好地實施對貨幣供給的調(diào)控。中國自2001年底正式加入wT0,對外開放程度不斷提高。加入世界貿(mào)易組織一方面推動了中國對外貿(mào)易的快速增長,另一方面也推動了國內(nèi)投資環(huán)境的改善,對外資吸引力得以提高。伴隨著出口快速增長、FDI和短期國際資本的大量流入,我國長期維持經(jīng)常項目和資本賬戶雙順差,國際收支失衡,外匯儲備不斷積累,2013年2月中國外匯儲備規(guī)模達(dá)到25萬億元,是2003年2月的10倍。外匯儲備的快速增長給我國貨幣供給帶來內(nèi)生性影響。2002年以來,外匯占款成為基礎(chǔ)貨幣的最主要來源。雖然貨幣當(dāng)局通過發(fā)行央行票據(jù)對基礎(chǔ)貨幣投放進(jìn)行沖銷,但央行票據(jù)發(fā)行量的不斷增加使票據(jù)的發(fā)行成本和利息償付壓力上升,大量票據(jù)到期兌付也削弱了央行票據(jù)的對沖效率。由于外匯儲備增長過快,沖銷變得越來越困難,基礎(chǔ)貨幣供給在外匯儲備增長的推動下被動增加。外匯儲備規(guī)模是經(jīng)濟(jì)體系運行的結(jié)果,不受中央銀行直接控制,通過外匯占款渠道投放基礎(chǔ)貨幣也是一種被動行為。因此,伴隨著外匯儲備的增長,中國基礎(chǔ)貨幣供給表現(xiàn)出顯著的內(nèi)生性。同時,外匯儲備從信貸供給和信貸需求兩個方面對信貸規(guī)模產(chǎn)生內(nèi)生性影響。一方面,在外匯儲備增長投放大量基礎(chǔ)貨幣的條件下,中央銀行通過調(diào)節(jié)法定存款準(zhǔn)備金率控制信貸規(guī)模,但是法定存款準(zhǔn)備金率的持續(xù)上調(diào)導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)積累大量流動性。另外,持有大量的央行票據(jù)也提高了商業(yè)銀行流動性水平。這種流動性的積聚由外匯儲備的增長導(dǎo)致,中央銀行難以控制其規(guī)模。商業(yè)銀行流動性的提高會增強(qiáng)銀行信貸供給的意愿和能力,從而推動信貸供給的內(nèi)生性增長。另一方面,外匯儲備的增長可能從多方面推動國內(nèi)固定資產(chǎn)投資的增長,投資的高速增長提高了信貸需求,推動信貸規(guī)模的內(nèi)生性增長。在金融危機(jī)時期,外匯儲備增長速度下降,新增外匯占款對基礎(chǔ)貨幣供給的內(nèi)生性影響減弱。而外匯儲備存量規(guī)模通過公眾信心和預(yù)期對貨幣政策的傳導(dǎo)和貨幣供給產(chǎn)生內(nèi)生性影響。當(dāng)外匯儲備存量不足,金融危機(jī)的爆發(fā)會對公眾信心和預(yù)期帶來較大沖擊,投資和信貸需求下降,寬松型貨幣政策傳導(dǎo)受阻。當(dāng)外匯儲備存量較大時,金融危機(jī)的爆發(fā)對社會公眾信心和預(yù)期的沖擊較小,投資和信貸需求穩(wěn)定,寬松型貨幣政策效果明顯。本文使用2002年1月至2014年6月的數(shù)據(jù),實證分析了中國外匯儲備對貨幣供給的內(nèi)生性影響。Jonansen協(xié)整檢驗結(jié)果表明基礎(chǔ)貨幣、外匯占款、對政府債權(quán)、對銀行機(jī)構(gòu)債權(quán)、中央銀行發(fā)行債券和政府存款之間具有長期的協(xié)整關(guān)系。誤差修正模型回歸結(jié)果證明上述各項的短期變動對基礎(chǔ)貨幣的短期變動都具有顯著影響,其中外匯占款、對政府債權(quán)、對銀行機(jī)構(gòu)債權(quán)短期變動對基礎(chǔ)貨幣變動的影響方向為正,中央銀行發(fā)行債券和政府存款變動對基礎(chǔ)貨幣變動的影響方向為負(fù)。在基礎(chǔ)貨幣主要來源中,外匯占款的回歸系數(shù)為明顯高于對政府債權(quán)和對銀行機(jī)構(gòu)債權(quán)的影響系數(shù),說明外匯儲備的增長成為我國基礎(chǔ)貨幣供給的最主要來源,外匯儲備對基礎(chǔ)貨幣供給產(chǎn)生較強(qiáng)的內(nèi)生性影響。Granger因果檢驗表明外匯儲備是商業(yè)銀行流動性的格蘭杰原因,同時是固定資產(chǎn)投資的格蘭杰原因。商業(yè)銀行流動性是金融機(jī)構(gòu)各項貸款的格蘭杰原因,固定資產(chǎn)投資也是金融機(jī)構(gòu)各項貸款的格蘭杰原因。外匯儲備是金融機(jī)構(gòu)各項貸款的格蘭杰原因。因此,外匯儲備通過商業(yè)銀行流動性效應(yīng)和固定資產(chǎn)投資效應(yīng)對信貸規(guī)模產(chǎn)生內(nèi)生性影響的機(jī)制在Granger因果檢驗中是成立的。分布滯后模型的回歸結(jié)果表明當(dāng)期的商業(yè)銀行流動性變動和信貸規(guī)模變動之間呈負(fù)方向關(guān)系,但是當(dāng)期的商業(yè)銀行流動性變動和下一期的信貸規(guī)模變動呈正相關(guān)關(guān)系。本期的固定資產(chǎn)投資增長率越高,下一期的信貸規(guī)模增長越快。外匯儲備增長會對2期之后的信貸規(guī)模增長產(chǎn)生顯著的正方向影響。1998年亞洲金融危機(jī)和2008年美國次貸危機(jī)時期,外匯儲備增長速度都有所下降,導(dǎo)致新增外匯占款在新增基礎(chǔ)貨幣來源中的占比也大幅度下降。兩次金融危機(jī)時期我國外匯儲備余額規(guī)模不同,擴(kuò)張性貨幣政策效果也截然相反。1998年亞洲金融危機(jī)時期,我國外匯儲備存量規(guī)模較小,擴(kuò)張性貨幣政策目標(biāo)的實現(xiàn)受阻。2008年美國次貸危機(jī)時期,我國外匯儲備存量規(guī)模較大,擴(kuò)張性貨幣政策目標(biāo)的實現(xiàn)較為順利,甚至出現(xiàn)貨幣供給的超預(yù)期擴(kuò)張。實證結(jié)果表明我國外匯儲備的增長的確給貨幣供給帶來了內(nèi)生性影響,貨幣總量的內(nèi)生性擴(kuò)張帶來物價水平上升和通貨膨脹。政府部門需要通過其他手段控制固定資產(chǎn)投資的增長,尤其是地方政府的基礎(chǔ)建設(shè)投資和房地產(chǎn)開發(fā)投資的過快增長,以控制信貸和貨幣供給的擴(kuò)張。政府需要調(diào)整收入分配機(jī)制,改善收入分配格局,以避免貨幣供給的內(nèi)生性擴(kuò)張和通貨膨脹帶來貧富分化的加劇以及由此產(chǎn)生的不利影響。進(jìn)一步推進(jìn)利率市場化有利于將內(nèi)生性貨幣供給帶來的過剩流動性有效配置到實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的領(lǐng)域和企業(yè),緩解中小企業(yè)融資難的問題。另外,我國需要調(diào)整進(jìn)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu),擴(kuò)大內(nèi)需,平衡國際收支,并完善人民幣匯率形成機(jī)制,增加人民幣匯率浮動幅度。鑒于兩次金融危機(jī)時期外匯儲備規(guī)模的不同和擴(kuò)張性貨幣政策效果的截然相反,我們認(rèn)為,中央銀行在制定貨幣政策時,尤其是寬松型貨幣政策時,需要考慮外匯儲備存量規(guī)模對公眾預(yù)期和貨幣政策傳導(dǎo)的影響。
【學(xué)位授予單位】：武漢大學(xué)
【學(xué)位級別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2015
【分類號】：F832.6;F822.2
【圖文】：

ｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏｏ逡逑ｒｓｉＰｓｉｆＭｒｓｉｒｓＪｆＭｒＭｒｇｒｓｊｆｖｊｒｓＪｆＭｒｓｊｒｓＪｒＮｊｆＭｒｓｊｒｓｊｒＭｒｓｊｒｓｊｒｓｊｉＮｒｇｒＭ逡逑圖１－１外匯儲備、貨幣供應(yīng)量和物價水平逡逑從基礎(chǔ)貨幣的來源上看，隨著外匯儲備的增長，外匯占款成為基礎(chǔ)貨幣的最逡逑主要來源。雖然貨幣當(dāng)局通過發(fā)行央行票據(jù)對基礎(chǔ)貨幣投放進(jìn)行沖銷，但央行票逡逑據(jù)發(fā)行量的不斷增加使票據(jù)的發(fā)行成本和利息償付壓力上升，大量票據(jù)到期兌付逡逑也削弱了央行票據(jù)的對沖效率。由于外匯儲備增長過快，沖銷變得越來越困難，逡逑基礎(chǔ)貨幣供給在外匯儲備增長的推動下被動增加。外匯儲備規(guī)模是經(jīng)濟(jì)體系運行逡逑的結(jié)果，不受中央銀行直接控制，通過外匯占款渠道投放基礎(chǔ)貨幣也是一種被動逡逑行為。因此

當(dāng)法定存款準(zhǔn)備金率超出商業(yè)銀行應(yīng)對意外的支付需求后，法定存款準(zhǔn)備金逡逑率的繼續(xù)提高即起到凍結(jié)過市場剩流動性的功能，但是提高了商業(yè)銀行流動性。逡逑中央銀行貨幣沖銷措施對商業(yè)銀行流動性的影響過程如圖３－４所示。逡逑商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表邋央行資產(chǎn)負(fù)債表逡逑商邐７１邐邐邐７逡逑Ｉ邋一Ｊ準(zhǔn)備金ｔ本幣存款邐外匯資產(chǎn)準(zhǔn)備金１邋１逡逑Ｉ邋１邋央行票據(jù)１邋（不變）邐（不變）央行票據(jù)ｔ邋Ｉ逡逑動邋礎(chǔ)逡逑Ｉ邐發(fā)行央行票據(jù)邐Ｉ逡逑Ｉ邐商業(yè)銀行邋｛邐一中央銀行邐Ｉ逡逑邐邐力口逡逑提高法定存款準(zhǔn)備金率逡逑圖３－４貨幣沖銷措施提高商業(yè)銀行流動性的傳導(dǎo)機(jī)制逡逑（準(zhǔn)備金存款＋債券）／總資產(chǎn)是衡量商業(yè)銀行流動性的重要指標(biāo)之一，如圖逡逑３－４中所示，央行票據(jù)余額和法定存款準(zhǔn)備金率的兩方面上升，導(dǎo)致了商業(yè)銀行逡逑流動性水平的提高。商業(yè)銀行在流動性充足的情況下希望將更多的資金運用出逡逑去，產(chǎn)生收益，其信貸供給的能力和意愿較強(qiáng)。在信貸需求強(qiáng)烈的市場環(huán)境下，逡逑商業(yè)銀行信貸交易增加。因此，發(fā)行央行票據(jù)和提高存款準(zhǔn)備金率在另一方面提逡逑高了商業(yè)銀行的信貸供給能力和信貸規(guī)模，具體的傳導(dǎo)流程如圖３－５所示。逡逑４０逡逑

邐丨丨丨＿＿｜丨丨丨丨丨丨丨數(shù)減小邐＾ｉｌｐ＊邋縮凝逡逑圖３－３貨幣沖銷措施抑制商業(yè)銀行信貸擴(kuò)張的傳導(dǎo)流程逡逑但“商業(yè)銀行流動性機(jī)制”認(rèn)為，中央銀行的兩大貨幣沖銷工具，即發(fā)行央逡逑行票據(jù)和提高法定存款準(zhǔn)備金率在控制商業(yè)銀行信貸能力的同時，提氋了商業(yè)銀逡逑行的流動性。央行票據(jù)的發(fā)行導(dǎo)致商業(yè)銀行持有的票據(jù)資產(chǎn)或債券資產(chǎn)增加，法逡逑定存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)導(dǎo)致商業(yè)銀行準(zhǔn)備金存款增加。法定存款準(zhǔn)備金是中央銀逡逑行強(qiáng)制要求商業(yè)銀行按照存款的一定比率保留流動性。其最初的功能是保證商業(yè)逡逑銀行應(yīng)對意外的支付需求，而現(xiàn)在巳經(jīng)演變?yōu)橹醒脬y行管理銀行體系流動性的工逡逑具。當(dāng)法定存款準(zhǔn)備金率超出商業(yè)銀行應(yīng)對意外的支付需求后，法定存款準(zhǔn)備金逡逑率的繼續(xù)提高即起到凍結(jié)過市場剩流動性的功能，但是提高了商業(yè)銀行流動性。逡逑中央銀行貨幣沖銷措施對商業(yè)銀行流動性的影響過程如圖３－４所示。逡逑商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表邋央行資產(chǎn)負(fù)債表逡逑商邐７１邐邐邐７逡逑Ｉ邋一Ｊ準(zhǔn)備金ｔ本幣存款邐外匯資產(chǎn)準(zhǔn)備金１邋１逡逑Ｉ邋１邋央行票據(jù)１邋（不變）邐（不變）央行票據(jù)ｔ邋Ｉ逡逑動邋礎(chǔ)逡逑Ｉ邐發(fā)行央行票據(jù)邐Ｉ逡逑Ｉ邐商業(yè)銀行邋｛邐一中央銀行邐Ｉ逡逑邐邐力口逡逑提高法定存款準(zhǔn)備金率逡逑圖３－４貨幣沖銷措施提高商業(yè)銀行流動性的傳導(dǎo)機(jī)制逡逑（準(zhǔn)備金存款＋債券）／總資產(chǎn)是衡量商業(yè)銀行流動性的重要指標(biāo)之一，如圖逡逑３－４中所示

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3 盧紫s

本文編號：2769801