發(fā)布時間：2020-12-21 23:00

　　在運營時滯的背景下,將債務(wù)協(xié)商機制引入到利用股權(quán)和可轉(zhuǎn)債融資的上市企業(yè),建立動態(tài)模型分析企業(yè)的投資問題。數(shù)值分析表明:在相同的運營時滯下,如果股東談判能力較弱(強),相比于破產(chǎn)清算,債務(wù)協(xié)商會加速(推遲)投資;項目首次投資成本和股東談判能力會同時影響運營時滯與企業(yè)投資水平之間的關(guān)系。當(dāng)首次投資成本低時,隨著運營時滯增加,較強(弱)的股東談判能力會推遲(加速)投資;當(dāng)首次投資成本較高時,運營時滯增加會推遲投資,但股東談判能力越強,推遲程度越小;債務(wù)協(xié)商可以提高實物期權(quán)價值,并且實物期權(quán)價值和股東談判能力成正比,和運營時滯成反比。 

【文章來源】：財經(jīng)理論與實踐. 2019年02期 北大核心CSSCI

【文章頁數(shù)】：7 頁

【部分圖文】：

圖１運營時滯下企業(yè)投資決策意圖

＋φΠ（ｘｃ）＋Ｉ｛Ｔｄ＜Ｔｃ｝ｅ－ｒ（Ｔｄ－ｔ）（１－α）Π（ｘｄ）］（５）Ｖ２（ｘ）＝Ｅ２（ｘ）＋Ｄｃ（ｘ）（６）其中Ｔｃ＝ｉｎｆ｛ｔ≥０ｘｔ＝ｘｃ｝為可轉(zhuǎn)債持有者將債券轉(zhuǎn)換為股權(quán)的最優(yōu)轉(zhuǎn)換時機，Ｔｄ＝ｉｎｆ｛ｔ≥０ｘｔ＝ｘｄ｝為企業(yè)股東選擇的公司最優(yōu)破產(chǎn)時機。對應(yīng)的ｘｃ和ｘｄ分別為可轉(zhuǎn)債的最優(yōu)轉(zhuǎn)換點以及公司最優(yōu)破產(chǎn)點。以上決策過程可參見圖２。圖２普通可轉(zhuǎn)債融資下企業(yè)第二階段決策過程為了保證選取的破產(chǎn)點和轉(zhuǎn)換點是最優(yōu)的，必須滿足光滑條件：Ｅ′２（ｘｄ）＝０Ｄ′ｃ（ｘｃ）＝φ１＋φΠ′（ｘｃ烅烄烆）（７）由式（３）～（７）可以求出Ｅ２、Ｄｃ、Ｖ２、ｘｃ和ｘｄ。（二）第一階段企業(yè)價值、初始期權(quán)價值和投資決策初始期權(quán)價值Ｖ０（ｘ）和第一階段的企業(yè)價值Ｖ１（ｘ）分別為：Ｖ０（ｘ）＝Ｅｘｔ［ｅ－ｒ（Ｔｘｉ－ｔ）Ｖ１（ｘｉ）－ｅ－ｒ（Ｔｘｉ－ｔ）θＩ］（８）Ｖ１（ｘ）＝Ｅｘｔ［ｅ－ｒ（Ｔβｘｉ－ｔ）Ｖ２（βｘｉ）－ｅ－ｒ（Ｔβｘｉ－ｔ）（１－θ）Ｉ］（９）３６

ｘｉ）ｄｘｉ（１０）由式（８）－（１０）可求出Ｖ０（ｘ），Ｖ１（ｘ）和ｘｉ。四、股權(quán)和可協(xié)商可轉(zhuǎn)換債券融資本節(jié)考慮的情形是第一階段企業(yè)采取股權(quán)融資，第二階段企業(yè)采取股權(quán)融資和發(fā)行可協(xié)商的可轉(zhuǎn)換債券融資，具體計算方法和上節(jié)類似。（一）第二階段的企業(yè)價值如果企業(yè)在第二階段因為外部經(jīng)濟環(huán)境或者其他因素導(dǎo)致收益流大幅下降，發(fā)行了可協(xié)商的可轉(zhuǎn)債的企業(yè)將會與債權(quán)人進行債務(wù)協(xié)商，而不是破產(chǎn)清算。具體過程參見圖３。圖３可協(xié)商可轉(zhuǎn)債融資下企業(yè)第二階段決策過程設(shè)在第二階協(xié)商后的公司價值、股權(quán)價值和可轉(zhuǎn)換債券價值分別為Ｖｂ２（ｘ）、Ｅｂ２（ｘ）、Ｄｂ２（ｘ），協(xié)商前的公司價值、股權(quán)價值和可轉(zhuǎn)換債券價值分別為Ｖａ２（ｘ）、Ｅａ２（ｘ）、Ｄａ２（ｘ），則：Ｅｂ２（ｘ）＝Ｅｘｔ［∫Ｔｓ∧Ｔｃｔｅ－ｒ（ｕ－ｔ）（１－τ）（ｘｕ－Ｓ（ｘｕ））ｄｕ＋Ｉ｛Ｔｓ＜Ｔｃ｝ｅ－ｒ（Ｔｓ－ｔ）Ｅａ２（ｘｓ）＋Ｉ｛Ｔｃ＜Ｔｓ｝ｅ－ｒ（Ｔｃ－ｔ）１１＋φΠ（ｘｃ）］（１１）Ｄｂ２（ｘ）＝Ｅｘｔ［∫Ｔｓ∧Ｔｃｔｅ－ｒ（ｕ－ｔ）Ｓ（ｘｕ）ｄｕ＋Ｉ｛Ｔｓ＜Ｔｃ｝ｅ－ｒ（Ｔｓ－ｔ）Ｄａ２（ｘｓ）＋Ｉ｛Ｔｃ＜Ｔｓ｝ｅ－ｒ（Ｔｃ－ｔ）φ１＋φΠ（ｘｃ）］（１２）Ｖｂ２（ｘ）＝Ｅｂ２（


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