【摘要】：隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和創(chuàng)新,尤其是2013年陽(yáng)光私募基金被正式納入新修訂的基金法以及2014年基金業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)陽(yáng)光私募基金實(shí)行備案制,陽(yáng)光私募基金的發(fā)行數(shù)量、募集規(guī)模、投資者群體都出現(xiàn)了驚人的井噴式增長(zhǎng)。近年來(lái),伴隨著陽(yáng)光私募基金快速發(fā)展的同時(shí),其業(yè)績(jī)表現(xiàn)獲得了廣大投資者的認(rèn)可,同時(shí)也是廣大投資者最關(guān)心的。因此找出哪些因素能夠影響陽(yáng)光私募基金的業(yè)績(jī),哪些因素可以成為陽(yáng)光私募基金進(jìn)行投資時(shí)需要考慮的,無(wú)論是理論研究層面還是實(shí)際操作層面,對(duì)這些因素的分析與研究具有較為重要的意義。由于我國(guó)陽(yáng)光私募基金的發(fā)展起步較晚,國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)于陽(yáng)光私募基金的研究并不是很多,大多關(guān)于陽(yáng)光私募基金的研究主要集中在基金發(fā)行模式和法律邊界等相關(guān)理論探討、陽(yáng)光私募基金經(jīng)理特征(選股能力和擇時(shí)能力)、簡(jiǎn)單地采用傳統(tǒng)的三大業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指數(shù)(夏普指數(shù)、詹森指數(shù)、特雷諾指數(shù))對(duì)陽(yáng)光私募基金進(jìn)行業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)等方面。但是對(duì)于陽(yáng)光私募基金業(yè)績(jī)出現(xiàn)差異的原因到底在哪里,除基金經(jīng)理特征、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指數(shù)外,還有哪些因素影響了陽(yáng)光私募基金的收益,對(duì)這些問(wèn)題的相關(guān)研究則較少。正是帶著這一疑問(wèn),本文對(duì)影響陽(yáng)光私募基金績(jī)效的因素進(jìn)行研究,發(fā)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)可以在一定程度上影響陽(yáng)光私募基金的業(yè)績(jī)。宏觀經(jīng)濟(jì)變量的意外變化會(huì)對(duì)公司基本面產(chǎn)生影響,例如現(xiàn)金流量、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)因素和投資機(jī)會(huì)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)水平、貨幣量、利率、匯率和失業(yè)率等宏觀經(jīng)濟(jì)變量的波動(dòng)會(huì)對(duì)股票、債券、貨幣及其衍生品等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格產(chǎn)生重大影響。如果陽(yáng)光私募基金積極尋求因宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化而產(chǎn)生的機(jī)會(huì),那么投資這些證券的陽(yáng)光私募基金的業(yè)績(jī)會(huì)受到其主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)變化程度的影響。本文考慮的宏觀經(jīng)濟(jì)變量包括工業(yè)增加值增長(zhǎng)率、基于消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)的通貨膨脹率、M2貨幣增速、利率變動(dòng)、匯率變動(dòng)、社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)率。本文使用宏觀經(jīng)濟(jì)變量的時(shí)變條件波動(dòng)率來(lái)量化這種風(fēng)險(xiǎn),試圖確定暴露于這種風(fēng)險(xiǎn)的程度,以解釋陽(yáng)光私募基金業(yè)績(jī)的橫截面分散。具體研究步驟為:首先,基于門(mén)限廣義自回歸條件異方差模型估計(jì)上述經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的時(shí)變條件波動(dòng)率,產(chǎn)生宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的量化指標(biāo),該模型允許波動(dòng)率對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的不對(duì)稱響應(yīng)。然后,基于這些宏觀經(jīng)濟(jì)變量中諸多變量波動(dòng)率指標(biāo)存在較高的相關(guān)性,為了充分捕捉經(jīng)濟(jì)不確定性相關(guān)因素之間的共同變化,本文使用主成分分析,提取主成分合成廣泛的宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)率指標(biāo)。再后,根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型,在保持36個(gè)月的固定估算窗口下,按照每月滾動(dòng)回歸方法來(lái)估算樣本中每個(gè)基金的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)不確定性β。最后,對(duì)這些不確定性β在預(yù)測(cè)未來(lái)陽(yáng)光私募基金業(yè)績(jī)的表現(xiàn)進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)。除了宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)外,我們還采用控制變量以排除其他風(fēng)險(xiǎn)的干擾,在建立有控制變量的回歸模型后,測(cè)試宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)影響陽(yáng)光私募基金業(yè)績(jī)的表現(xiàn)。本文發(fā)現(xiàn),宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)陽(yáng)光私募基金業(yè)績(jī)的影響存在顯著的正向關(guān)系。本文的主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn):(1)雖然陽(yáng)光私募基金誕生于2004年,有了近14年的快速發(fā)展,但是相對(duì)于公募基金的大量研究,學(xué)術(shù)界對(duì)陽(yáng)光私募基金研究文獻(xiàn)相對(duì)較少,而且大多關(guān)于陽(yáng)光私募基金的研究主要集中在基金發(fā)行模式和法律邊界等理論探討、陽(yáng)光私募基金經(jīng)理特征(選股能力和擇時(shí)能力)、簡(jiǎn)單地采用傳統(tǒng)的三大業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指數(shù)(夏普指數(shù)、詹森指數(shù)、特雷諾指數(shù))對(duì)陽(yáng)光私募基金進(jìn)行業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)等方面。本文從宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的角度,對(duì)陽(yáng)光私募基金業(yè)績(jī)影響的研究可能是本文最大的創(chuàng)新。(2)以前,由于陽(yáng)光私募基金樣本量過(guò)少、數(shù)據(jù)收集難度大,關(guān)于陽(yáng)光私募基金業(yè)績(jī)的實(shí)證分析不多,而且樣本量少且時(shí)間段較短,不能充分反映基金在上漲、下跌等不同市場(chǎng)下的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。近年來(lái),尤其自2014年基金業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)陽(yáng)光私募基金實(shí)行備案制,陽(yáng)光私募基金的發(fā)行數(shù)量、募集規(guī)模、投資者群體都出現(xiàn)了驚人的快速增長(zhǎng)。本文所采用的陽(yáng)光私募基金超額收益率數(shù)據(jù)主要來(lái)自萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù),相對(duì)于其他數(shù)據(jù)庫(kù),萬(wàn)得數(shù)據(jù)庫(kù)數(shù)據(jù)較為齊全,而且實(shí)證檢驗(yàn)周期從2012年1月到2017年12月,這六年間資本市場(chǎng)經(jīng)歷了上漲、波動(dòng)、下跌等較為完整的經(jīng)濟(jì)走勢(shì),同時(shí)也兼顧做到了所選取的陽(yáng)光私募基金樣本數(shù)量大。本文的主要不足:(1)由于陽(yáng)光私募基金的信息披露要求不嚴(yán)格,所獲得的基金信息并不是很完整,本文無(wú)法把諸如基金規(guī)模、基金費(fèi)用、最低投資額、基金封閉期等基金特征作為控制變量加入到實(shí)證研究中,在此方面有待于進(jìn)一步完善。(2)與國(guó)外對(duì)沖基金近半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展,有海量的可研究樣本相比,本文的研究存在樣本期間較短,樣本數(shù)量較少的問(wèn)題。
【圖文】：

具有收益比較穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的特點(diǎn)，，債券型陽(yáng)光私募基金的收益水平逡逑一般會(huì)受到市場(chǎng)利率變動(dòng)的影響。逡逑陽(yáng)光私募基金運(yùn)行模式如下圖２－１所示。逡逑私募公司丨邋投資者邐投資者；邋投資者逡逑＼邐＼邋投Ａ）資金邋ｙ７逡逑投資管｜邐／７逡逑：：：．逡逑信托公司邐莩金邋ｈ邐ｉＳｔ／逡逑邐邋邐受ｆｔ入邐＼邐資金托管邐！逡逑證券公司ｉ期貨公同逡逑４逡逑證券市場(chǎng)ｃ

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