本文關(guān)鍵詞：量化寬松時(shí)代美國聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)公告對股票價(jià)格的影響研究　出處：《首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)》2014年碩士論文　論文類型：學(xué)位論文

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【摘要】：美國聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)明確承諾通過財(cái)富效應(yīng)支持股市和基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)；這個(gè)承諾在過去的幾年中通過其大規(guī)模資產(chǎn)購買(Large Scale Asset Purchase, LSAP)計(jì)劃(特別是量化寬松(Quantitative Easing, QE)政策)得到印證。從2009年開始,隨著幾輪量化寬松政策的定期推出,股市己大幅上漲。我們用“量化寬松”來形容一種非傳統(tǒng)貨幣政策：中央銀行從其他各方(主要是商業(yè)銀行及其他私營機(jī)構(gòu))購買一定數(shù)量的金融資產(chǎn)。這一點(diǎn)與傳統(tǒng)貨幣政策不同；傳統(tǒng)貨幣政策通常僅涉及政府債券的買賣。 美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松計(jì)劃的規(guī)模涉及到價(jià)值數(shù)十億美元的購買,似乎對美國股票市場產(chǎn)生了明顯的影響,美國境內(nèi)的股票交易最近幾乎達(dá)到了歷史最高水平。市場的火爆與尚未完全復(fù)蘇的美國真實(shí)經(jīng)濟(jì)形勢在某種程度上形成鮮明對比。這讓我們對美聯(lián)儲(chǔ)的計(jì)劃對股票市場的影響程度產(chǎn)生了疑問。更重要的是,一旦美聯(lián)儲(chǔ)開始收縮其資產(chǎn)購買行動(dòng),我們預(yù)期這個(gè)市場會(huì)有怎樣的表現(xiàn)?由于存在出現(xiàn)嚴(yán)重股市低迷及關(guān)聯(lián)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性,這個(gè)問題值得我們一探究竟。 接近這種假設(shè)情況的一種辦法是利用各種發(fā)布的消息(包括聯(lián)邦公開市場委員會(huì)(Federal Open Market Committee, FOMC)的聲明和會(huì)議紀(jì)要)并評估市場對這些消息的反應(yīng)。這種方法可將投資者的心態(tài)暴露到一定的程度,足以估計(jì)未來市場對緊縮的實(shí)際反應(yīng)。因此,本論文采用了FOMC發(fā)布的各種消息,并根據(jù)它們的前景將它們?nèi)糠诸悺Ｎ覀冊O(shè)計(jì)了三種類別來代表美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松政策前景：“鴿派”(愿意擴(kuò)大量化寬松計(jì)劃)、“鷹派”(希望縮減量化寬松計(jì)劃)以及“無變化”(與上一次消息發(fā)布相比沒有明顯變化)。以前只有少數(shù)研究調(diào)查了FOMC消息發(fā)布對資產(chǎn)價(jià)格的影響,最著名的是Farka和Fleissig(2010)對FOMC聲明的研究以及Rosa(2013)對FOMC會(huì)議紀(jì)要的研究。本論文的方法部分借鑒了Bernanke和Kuttner (2005)提議的方法。 用于分析的股票市場是標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù),因?yàn)樗粡V泛認(rèn)為準(zhǔn)確地反映了美國的一般經(jīng)濟(jì)形勢。數(shù)據(jù)反映了股市每天的變化百分比。以下兩個(gè)假設(shè)發(fā)揮了主要作用：(1)FOMC消息發(fā)布與股市波動(dòng)之間存在相當(dāng)大的明顯關(guān)系,(2)投資者對鴿派與鷹派聲明的反應(yīng)是相反的；更具體地說,他們對增加流動(dòng)性的前景有正面反應(yīng)(鴿派消息發(fā)布),而對減少流動(dòng)性的前景則有負(fù)面反應(yīng)(鷹派消息發(fā)布)。 FOMC發(fā)布的相關(guān)消息日期在2009年3月18日至2014年3月19日之間。觀察對象數(shù)量(分類的FOMC聲明和會(huì)議紀(jì)要的總數(shù))為81。但是,標(biāo)準(zhǔn)普爾500波動(dòng)的觀察對象只有80個(gè),這是因?yàn)镕OMC消息發(fā)布有一個(gè)日期是在閉市后。其中的每個(gè)觀察對象都分配得到了一個(gè)前景(鴿派、鷹派或不變),然后在線性回歸分析(STATA)中充當(dāng)一個(gè)指示變量。前景通過結(jié)合主要報(bào)紙(主要是《金融時(shí)報(bào)》和《華爾街日報(bào)》)的獨(dú)立分析和報(bào)道來確定。得到的二元變量回歸到標(biāo)準(zhǔn)普爾500中的波動(dòng)上,以評估FOMC消息發(fā)布與股市波動(dòng)之間的關(guān)系。曾經(jīng)考慮采用一種ARCH模型,以便更好地獲取股價(jià)波動(dòng)并顧及條件異方差,但無法實(shí)現(xiàn)。由于排除了沒有FOMC消息發(fā)布的所有日期,時(shí)間系列數(shù)據(jù)之間存在大量的空隙,因此這種類型的模型呈現(xiàn)的效率不高。 調(diào)查了三個(gè)不同時(shí)間段的波動(dòng)：(1)消息發(fā)布日當(dāng)天；(2)消息發(fā)布日及后天；(3)消息發(fā)布日前一天、當(dāng)天及后一天的標(biāo)準(zhǔn)普爾500變化百分比,以便對消息發(fā)布前后股市情況有全面的了解。由于學(xué)術(shù)上對股票充分反應(yīng)貨幣政策變化的時(shí)間量上并未達(dá)成共識(shí),因此選擇了采用了多個(gè)時(shí)間段的方法。 分析前的描述性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明,股票通常對鴿派的FOMC消息發(fā)布會(huì)有正面反應(yīng)(平均值為0.154)對鷹派的消息發(fā)布會(huì)有負(fù)面反應(yīng)(平均值-0.18)這似乎支持第二種假設(shè)：更多流動(dòng)性的前景導(dǎo)致股票上漲,而未來縮減流動(dòng)性則抑制股票上漲。但是,該模型有一些會(huì)產(chǎn)生重要影響的缺陷。首先,它不考慮客戶預(yù)期。而Bernanke和Kuttner (2005)可以使用期貨合同來估計(jì)與聯(lián)邦資金目標(biāo)變化有關(guān)的預(yù)期,而此模型中沒有此類工具。如果不考慮意外元素,那么就無法準(zhǔn)確測量股價(jià)對政策變化的反應(yīng)。 其次,所用的數(shù)據(jù)相對頻率較低(每天)。當(dāng)天數(shù)據(jù)可以讓我們更加精確地了解FOMC消息發(fā)布對股價(jià)的影響力。雖然這第二個(gè)問題無法有效地解決,但第一個(gè)問題可以通過采用波動(dòng)率指數(shù)(Volatility Index, VIX)數(shù)據(jù)來單獨(dú)挑出可能讓數(shù)據(jù)扭曲的消息發(fā)布,盡可能多地予以緩解。80個(gè)觀察對象中有9個(gè)對象顯示了兩位數(shù)的VIX變化百分比。在這9個(gè)觀察對象中,其中三個(gè)令人信服地證明預(yù)期與導(dǎo)致波動(dòng)性的實(shí)際政策決策之間沒有關(guān)聯(lián)。遺憾的是,這些觀察對象的消息發(fā)布都是公布重要的量化寬松政策變化,因此無法將其丟棄。 考慮到結(jié)果,一天模型表明,鷹派的FOMC聲明(二元變量在10%級別很明顯)對消息發(fā)布當(dāng)天的標(biāo)準(zhǔn)普爾500的影響大約為-0.45%。但是,鴿派二元變量不太明顯,并且還具備負(fù)系數(shù),而不是我們所期望的正系數(shù)。無變化變量也不明顯,具有表明正面影響的系數(shù)。 兩天模型考慮了消息發(fā)布當(dāng)天及發(fā)布后一天,有一個(gè)不太明顯且量級略大的負(fù)系數(shù)的鷹派變量。但是,鴿派變量很明顯,并且有一個(gè)明顯且量級大于其鷹派對立方的負(fù)系數(shù)。根據(jù)以上結(jié)果,鴿派的FOMC聲明在兩天時(shí)間里對標(biāo)準(zhǔn)普爾500股票有明顯的負(fù)面影響,影響系數(shù)大約為-1%。無變化變量也非常明顯,并且似乎表明在過去的五年,在前景方面沒有特別多的變化FOMC聲明在兩天時(shí)間里對標(biāo)準(zhǔn)普爾500有正面影響,影響系數(shù)為1.4%。 三天模型考慮了當(dāng)天及前后兩天的波動(dòng)；該模型顯示鷹派變量對股價(jià)波動(dòng)根本沒有顯著影響,而鴿派變量仍在10%級別很明顯,有略小一點(diǎn)的負(fù)面影響。無變化變量也有類似的改變：顯著性上略有損失(但仍在10%以內(nèi)),有一個(gè)略小一點(diǎn)的系數(shù)。 以上結(jié)果表明,兩天模型是最成功的,與分析中的三個(gè)變量中有他兩個(gè)變量(鴿派與無變化)具有最高的顯著性和最大的系數(shù)。不存在具有顯著的鴿派與鷹派變量的時(shí)間段模型。第一個(gè)假設(shè)僅部分得到確認(rèn)：分析發(fā)現(xiàn),盡管全部三個(gè)變量中每個(gè)變量都至少在一個(gè)模型中顯著,但不存在三個(gè)變量都顯著的模型。 第二個(gè)假設(shè)必須放棄,因?yàn)榻Y(jié)果表明股價(jià)對鴿派與鷹派聲明的響應(yīng)并不是對立的。雖然一天模型似乎表明投資者真的對降低流動(dòng)性有負(fù)面反應(yīng),但第二個(gè)和第三個(gè)模型則表明也表明投資者對增加流動(dòng)性的前景有負(fù)面反應(yīng)。根據(jù)以上結(jié)果,投資者真正正面反應(yīng)的是由無變化變量所代表的穩(wěn)定政策。對三個(gè)時(shí)間段模型之間的結(jié)果差異的一個(gè)可能的解釋是：對緊縮的擔(dān)心會(huì)很快占領(lǐng)市場,而穩(wěn)定政策或增加流動(dòng)性的前景需要更長的時(shí)間來證明自己。 本論文的結(jié)論是：FOMC消息發(fā)布與標(biāo)準(zhǔn)普爾500的波動(dòng)之間似乎存在一種重要的關(guān)系,但需要做更多的研究來充分地了解其發(fā)生機(jī)制。鷹派聲明會(huì)導(dǎo)致消息發(fā)布當(dāng)天的標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)平均下跌0.4%,而鴿派與無變化聲明似乎需要更長的時(shí)間才能顯現(xiàn)影響,僅在包括了消息發(fā)布日后一天時(shí)才顯現(xiàn)出來,它們分別會(huì)對標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)帶來平均-1%和1.4%的影響。鴿派陳述的負(fù)系數(shù)尤其值得一提。值得一提的.本論文還得出一個(gè)結(jié)論：包括消息發(fā)布前一天的三天模型沒有效果。由于考慮預(yù)期以及缺少當(dāng)天數(shù)據(jù)的困難,需要更進(jìn)一步的研究。最后,分析結(jié)果似乎表明,只要美聯(lián)儲(chǔ)選擇采用逐漸緊縮的做法,股市嚴(yán)重低迷的可能性有限。
【學(xué)位授予單位】：首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)
【學(xué)位級別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2014
【分類號】：F837.12;F827.12

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