隨著我國城鎮(zhèn)化和人口老齡化程度的不斷加快,我國社會保障支出不斷增加,養(yǎng)老基金缺口不斷擴大,迫于通貨膨脹上行的壓力,為了實現(xiàn)養(yǎng)老基金的保值增值,確保養(yǎng)老金的按時發(fā)放,我國積極推進養(yǎng)老基金進入資本市場進行委托投資。在此背景之下,如何進行養(yǎng)老基金資產(chǎn)配置以克服通貨膨脹風險,如何在市場收益下跌時保障養(yǎng)老基金的安全,在市場發(fā)展良好時又能獲得相應的收益,如何保證委托投資機構能夠?qū)崿F(xiàn)養(yǎng)老基金的期望效用最大化,是關系國家發(fā)展和社會穩(wěn)定的重要課題,值得深入研究。通貨膨脹是養(yǎng)老基金投資面臨的主要風險之一。傳統(tǒng)的金融資產(chǎn),例如現(xiàn)金、名義債券和股票等,并不能很好的抵御通貨膨脹風險。通脹指數(shù)債券被認為是真正的長期無風險資產(chǎn),能夠充分克服投資的通貨膨脹風險。因此,如何對通脹指數(shù)債券進行準確的定價就顯得至關重要。本文構建了一個針對通脹指數(shù)債券的兩因子連續(xù)時間定價模型,考慮了利率風險和通貨膨脹風險,求解出風險中性測度下通脹指數(shù)債券的理論價格,并通過數(shù)值模擬分析了通脹指數(shù)債券對通貨膨脹的抵御作用,以及名義利率、通貨膨脹率、波動率和債券期限等因素對通脹指數(shù)債券價格的影響。養(yǎng)老基金參保人員或政府養(yǎng)老基金管理機構將養(yǎng)老基金委托給投資機構進行投資運營,從而形成了養(yǎng)老基金參保人員和投資機構之間的委托投資關系。參保人員和投資機構的最優(yōu)化目標均是實現(xiàn)各自的真實終端財富期望效用最大化,然而投資機構的最優(yōu)資產(chǎn)配置策略卻并不一定能夠?qū)崿F(xiàn)參保人員的期望效用最大化。此外,養(yǎng)老基金繳費如何影響最優(yōu)資產(chǎn)配置策略,養(yǎng)老基金是否應該以及如何投資通脹指數(shù)債券也值得深入研究。本文將通脹指數(shù)債券引入到金融市場中,在常相對風險厭惡(CRRA)效用函數(shù)偏好下,通過隨機動態(tài)規(guī)劃方法得到能夠同時實現(xiàn)參保人員和投資機構實際期望效用最大化的最優(yōu)資產(chǎn)配置策略的顯式解,利用我國金融市場的數(shù)據(jù)模擬分析了養(yǎng)老金繳費、通脹指數(shù)債券、投資期限和風險偏好等相關參數(shù)對最優(yōu)資產(chǎn)配置策略和效用函數(shù)的影響。在養(yǎng)老基金委托投資中設定最低收益保障制度能夠保障養(yǎng)老基金投資的安全性和收益性。投資機構為養(yǎng)老基金提供最低收益保障,同時提取投資管理費用作為補償。本文從養(yǎng)老基金參保人員和委托投資機構的雙重視角出發(fā),研究了最低收益保障制度以及投資管理費制度對養(yǎng)老基金最優(yōu)資產(chǎn)配置的影響。根據(jù)投資機構是否為養(yǎng)老基金投資提供最低收益保障和提取投資管理費制度的不同,將養(yǎng)老金委托投資分為四種模式。在隨機利率的框架之下,利用期權定價方法和隨機動態(tài)規(guī)劃方法得到了不同委托投資模式下養(yǎng)老基金最優(yōu)投資策略和最優(yōu)投資管理費率的解,并利用我國金融市場的數(shù)據(jù)模擬分析了最低收益保障、投資管理費率等相關參數(shù)對最優(yōu)資產(chǎn)配置策略和效用函數(shù)的影響。本文從以上三個方面進行了研究,得到的主要結論有以下幾點。首先,關于通脹指數(shù)債券的定價:通脹指數(shù)債券能夠很好的抵制通貨膨脹風險,通脹指數(shù)債券價格與通貨膨脹率、波動率正相關,與利率負相關,且波動率對通脹指數(shù)債券的影響系數(shù)要大于通貨膨脹率,更大于利率;當預期通貨膨脹率高于利率時,通脹指數(shù)債券會溢價發(fā)行,而且期限越長價格越高。其次,將通脹指數(shù)債券引入養(yǎng)老基金的資產(chǎn)配置策略中發(fā)現(xiàn):養(yǎng)老基金投資通脹指數(shù)債券能夠提高其期望效用,投資通脹指數(shù)債券的比例最高,而且隨著投資期限的增加而增加;在投資機構根據(jù)養(yǎng)老基金資產(chǎn)凈值提取投資管理費用的情況下,養(yǎng)老基金進行委托投資時必須選取與參保人員具有相同風險偏好的投資機構,才能同時實現(xiàn)參保人員和投資機構的期望效用最大化;此外,工資增長率的增加,能夠提高未來的養(yǎng)老基金繳費,進而增加對通脹指數(shù)債券和股票的投資權重。第三,最低收益保障制度對養(yǎng)老基金資產(chǎn)配置的影響:當存在養(yǎng)老基金最低收益保障制度和利潤分享機制時,要選擇風險厭惡系數(shù)小于參保人員的投資機構進行委托投資,并針對不同風險偏好的投資機構設定不同的投資管理費率,才能夠同時實現(xiàn)養(yǎng)老基金參保人員和投資機構的期望效用最大化;最低收益保障制度和利潤分享機制均能夠降低對風險資產(chǎn)的投資比例,提高參保人員的期望效用,而且最低收益保障越高或?qū)ν顿Y機構的利潤分享率越低,風險資產(chǎn)投資比例就會越低,因此為了保障養(yǎng)老金投資的安全性,對投資機構的利潤分享比率要控制在一定范圍之內(nèi);此外,當最低收益保障與利率掛鉤時,投資期限越長或風險厭惡系數(shù)越高,風險資產(chǎn)投資比例越低。本文的研究一方面從理論上豐富和完善了金融領域的期權定價理論和資產(chǎn)配置理論,另一方面從實踐上可以為養(yǎng)老基金多元化投資規(guī)避通脹風險、獲得最低收益保障、實現(xiàn)保值增值提供了可能,也為國家推進金融衍生工具的創(chuàng)新和完善養(yǎng)老基金投資管理辦法提供了依據(jù)。
【學位單位】：重慶大學
【學位級別】：博士
【學位年份】：2018
【中圖分類】：F832.51;F842.67
【部分圖文】：

圖 3.7 通貨膨脹率和利率對通脹指數(shù)債券價格的多維影響Fig3.7 Multidimensional effects of inflation rate and interest rate on the price of inflaindexed bondsi

50圖 3.8 通貨膨脹率和波動率對通脹指數(shù)債券價格的多維影響ig3.8 Multidimensional effects of inflation rate and volatility on the price of inflation indexed bond要指出的是，以上結論是基于完全市場假說條件下對中國通脹指數(shù)債券而對于不完全市場下的通脹指數(shù)債券定價，利率和通脹水平存在更高的

【參考文獻】

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本文編號：2821549