發(fā)布時間：2020-08-21 04:46

【摘要】：管理層收購(MBO)在西方國家已經(jīng)有30多年的發(fā)展歷史,在現(xiàn)代經(jīng)濟發(fā)展中,管理層收購作為杠桿收購的一種特殊形式,對企業(yè)資源配置和一國經(jīng)濟的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整,社會資源配置及企業(yè)自身的結(jié)構(gòu)優(yōu)化、技術(shù)創(chuàng)新形成都產(chǎn)生著深遠的影響。近幾年,管理層收購在我國一些國有中小型企業(yè)和少數(shù)上市公司中得到了推行。企業(yè)實施管理層收購的動機之一是降低代理成本,建立高效的激勵約束機制,從而完善公司治理結(jié)構(gòu)。在企業(yè)管理層收購過程中,融資結(jié)構(gòu)至關(guān)重要,但由于我國的特殊國情以及國家相關(guān)政策的限制規(guī)定,公司管理層在實施管理層收購的實際操作中存在很大的困難。 一般而言,被收購的目標公司價值遠遠超過收購主體的支付能力,另外我國的金融體系還不成熟,資本市場也不夠發(fā)達,融資法律體系不夠完善,投資銀行發(fā)展相對滯后,巨額的收購資金較難通過合法融資渠道取得,這一系列問題都成為通向管理層收購成功路上的攔路虎,如果不能有效解決融資問題,管理層收購在我國的發(fā)展將會受到很大的制約。從法理上來講,上市公司尤其是國有企業(yè)的管理層都缺乏合法的收購資金來源,大部分進行MBO的公司都對管理層收購的資金來源諱莫如深。因此,對我國公司管理層收購的融資行為進行引導、規(guī)范已成為刻不容緩的現(xiàn)實問題。本文的研究目的就在于希望以企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論為基礎(chǔ),參照西方發(fā)達國家管理層收購的理論與實踐,結(jié)合我國特殊的國情背景,從我國現(xiàn)有實行MBO企業(yè)的實際狀況出發(fā),通過重點分析管理層收購融資結(jié)構(gòu)這一核心問題,找出其中存在的問題和矛盾,并探索出提高我國管理層收購公司績效的途徑和方法,促進我國企業(yè)和國民經(jīng)濟的持續(xù)、健康、穩(wěn)定發(fā)展。 本文從傳統(tǒng)的融資結(jié)構(gòu)理論出發(fā),一方面通過對西方發(fā)達國家經(jīng)典企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論以及國內(nèi)融資結(jié)構(gòu)理論的回顧,對國內(nèi)外融資結(jié)構(gòu)理論進行一個綜述和評價；另一方面回顧了國內(nèi)外從企業(yè)融資結(jié)構(gòu)與公司績效方面進行研究的文獻。在此基礎(chǔ)上比較了國外管理層收購公司的融資結(jié)構(gòu)特征,具體包括以債權(quán)為主導的美國管理層收購融資結(jié)構(gòu),以權(quán)益融資為主導的英國管理層收購融資結(jié)構(gòu),以政府推動為主導日本管理層收購融資結(jié)構(gòu)以及以銀行為主要推動力的東歐、俄羅斯管理層收購融資結(jié)構(gòu)。通過對國外管理層收購的公司融資結(jié)構(gòu)的比較研究,進一步分析出我國管理層收購上市公司的融資結(jié)構(gòu)特征。 在實證研究方面,筆者充分結(jié)合我國具體背景和MBO企業(yè)特性對我國實行管理層收購的上市公司的融資結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系進行分析。由于我國實施管理層收購企業(yè)的數(shù)量過少,筆者使用替代樣本間接的導出管理層收購融資結(jié)構(gòu)與公司績效之間的關(guān)系。本文以三個行業(yè)(金屬與非金屬制造業(yè)、服裝紡織和皮毛制造業(yè)、塑料制品業(yè))中滿足本文研究條件的221家替代樣本公司2008年——2010年的財務(wù)數(shù)據(jù)為樣本數(shù)據(jù),選取了代表企業(yè)盈利、營運、成長以及償債能力四個方面的企業(yè)財務(wù)指標,建立融資結(jié)構(gòu)、債務(wù)結(jié)構(gòu)對公司績效的8個回歸模型,并在此基礎(chǔ)上,對樣本數(shù)據(jù)進行了相關(guān)性分析、回歸分析以及敏感性分析,得出了我國實行管理層收購的公司融資結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系。本文得出的主要結(jié)論是：第一,我國上市公司MBO的資產(chǎn)負債率與公司的盈利能力、財務(wù)收益狀況呈負相關(guān)關(guān)系,即隨著上市公司資產(chǎn)負債率的增加,公司盈利能力下降,財務(wù)收益狀況惡化。第二,上市公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與企業(yè)長期有息負債率呈負相關(guān)關(guān)系,與資產(chǎn)負債率和短息有息負債率不存在顯著相關(guān)性。第三,上司公司短期有息負債率與凈資產(chǎn)利潤率呈負相關(guān)關(guān)系。 在理論分析與實證分析的基礎(chǔ)上,本文對我國管理層收購融資結(jié)構(gòu)與公司績效的優(yōu)化給出了一定的建議。最后,本文基于研究結(jié)論,針對我國上市公司并購所反映的問題,提出了提高上市公司績效的建議及措施,以促進我國經(jīng)濟的健康發(fā)展。在論文結(jié)尾筆者對本文研究的局限性和進一步研究方向作了必要的說明。全文一共分為五個部分： 第一部分主要闡明本文的選題背景、研究目的,本文的研究思路、主要內(nèi)容、框架、研究方法,說明本文主要創(chuàng)新之處。 第二部分主要對國內(nèi)外學者對企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論研究進行一個回顧梳理,并且對以企業(yè)融資結(jié)構(gòu)理論和公司績效為整體研究對象的文獻進行了評述。 第三部分通過比較國內(nèi)外進行管理層收購的公司融資結(jié)構(gòu),分析了我國進行管理層收購的公司融資結(jié)構(gòu)的特點。 第四部分為上市公司融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化的實證分析,這部分內(nèi)容是本文研究的難點和重點。筆者在融資結(jié)構(gòu)理論基礎(chǔ)上,選取我國210家上市公司2008——2010年財務(wù)數(shù)據(jù)進行實證分析。通過對樣本公司績效財務(wù)指標進行選擇,然后基于所選取的財務(wù)指標建立融資結(jié)構(gòu)、債權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系的8個回歸模型,最后得出相關(guān)結(jié)論。 第五部分為公司MBO融資結(jié)構(gòu)的政策建議。在實證分析的基礎(chǔ)上,得到影響我國MBO上市公司的績效的因素,并提出了提高這些上市公司績效的建議及措施。
【學位授予單位】：西南財經(jīng)大學
【學位級別】：碩士
【學位授予年份】：2011
【分類號】：F272;F832.51;F224
【圖文】：

圖式為業(yè)值價企D/S(2一1):圖2一1命題2:有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于無負債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上風險報酬。其表達式為:K。·K。u十(Keu一Kd)旦E上式中K。、Kd分別表示有負債企業(yè)的權(quán)益成本和債務(wù)成本;D、E分別代表企業(yè)負債和權(quán)益資本。該理論表明低成本舉債帶來的利益正好被權(quán)益成本的上升所抵消，因此在均衡時，有負債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本會等于無負債企業(yè)的權(quán)益成本，即在沒有個人所得稅和公司所得稅且市場處于均衡狀態(tài)下，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的改變不會影響企業(yè)的價值和資本成本。(2)引入了公司所得稅的MM模型1963年，莫迪利亞尼和米勒引入公司所得稅對其理論進行修正，得出了與經(jīng)典MM理論相反的結(jié)論。他們發(fā)現(xiàn)負債會因為利息減稅作用而增加企業(yè)的價值，因此企業(yè)負債率越高越好。有公司所得稅的MM模型提出以下命題:命題1:有負債企業(yè)的價值等于相同風險等級的無負債企業(yè)的價值加上負債的節(jié)稅利益。其中負債企業(yè)的節(jié)稅利益等于公司所得稅稅率乘以負債額。其表達式為:

我國上市公司MBO融資結(jié)構(gòu)與公司績效研究務(wù)融資并重的模式為主導。一般來說債務(wù)融資占整個管理層收購融資的60%左右，而權(quán)益融資占融資總額的20%至30%。20世紀90年代后，權(quán)益資本融資增長迅速，在整個收購融資資金總額中所占比例上升到40ry0左右，部分企業(yè)達到了50%以上的比例，例如1991年DRGSuPplieSLtd.的管理層收購權(quán)益融資占比為50.75%。雖然債務(wù)融資資金仍然為收購資金主要來源，但高達40%的權(quán)益融資比例在其他國家管理層收購融資結(jié)構(gòu)中并不多見。(2)由于英國的債券市場特別是次級債市場沒有美國發(fā)達，導致其債務(wù)融資空間狹窄，這也是英國選擇權(quán)益資本融資的重要原因之一。但是我們從圖3一4中可以看到，權(quán)益融資的風險遠遠高于債務(wù)融資，其融資成本相應(yīng)偏高，因此股權(quán)投資人比債權(quán)人更關(guān)注公司的業(yè)績提升和公司的成長。在公司進行MBO后，股權(quán)投資人往往直接對公司的業(yè)績進行控制監(jiān)管，積極發(fā)揮投資者的作用。圖3一2英國MBO公司數(shù)(1984一2003)

【參考文獻】

相關(guān)期刊論文 前9條

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本文編號：2798947