【摘要】：權(quán)證作為一種重要的初級金融產(chǎn)品,能夠活躍市場交易,促進(jìn)證券市場價格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮,也為我國機(jī)構(gòu)投資者提供了一種新型的風(fēng)險管理工具。我國1992年-1996年曾有過四年的權(quán)證交易歷史,但是由于當(dāng)時權(quán)證市場的過度投機(jī),監(jiān)管層叫停了權(quán)證交易。伴隨著2005年股權(quán)分置改革的需要,權(quán)證作為一種非流通股東向流通股東支付對價的手段被重新引入證券市場,2005年8月22日,寶鋼認(rèn)購權(quán)證上市,宣告我國權(quán)證市場的重啟。在2005年-2010年5年期間,我國已經(jīng)推出50余只權(quán)證在上海和深圳交易所上市交易,權(quán)證市場成為我國資本市場的一個重要的組成部分。 權(quán)證產(chǎn)品在我國是作為非流通股東支付給流通股東的對價而上市流通的,由于權(quán)證剛上市時,發(fā)行數(shù)量固定不變,缺乏有效供需平衡機(jī)制,再加上權(quán)證的當(dāng)日回轉(zhuǎn)交易制度使得權(quán)證產(chǎn)品一經(jīng)上市就遭到投機(jī)資金的瘋狂炒作。一些權(quán)證上市后,連續(xù)幾天都封漲停,使得市場價格嚴(yán)重偏離理論價格,市場出現(xiàn)嚴(yán)重的供不應(yīng)求的局面,一些中小投資者面臨著巨大的投資風(fēng)險。2005年12月上交所推出權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制,該機(jī)制允許一些創(chuàng)新類券商,通過創(chuàng)設(shè)注銷權(quán)證來改變市場上的供求關(guān)系,有助于抑制極端的供需平衡。當(dāng)權(quán)證價格被高估時,通過券商創(chuàng)設(shè)權(quán)證增加供應(yīng)量,平抑價格；當(dāng)權(quán)證價格被相對低估時,創(chuàng)設(shè)人可以通過注銷權(quán)證,減少市場上的權(quán)證流通量,穩(wěn)定市場價格。 然而權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制從一開始推出便備受爭議,很多人對權(quán)證的創(chuàng)設(shè)機(jī)制能否有效提高權(quán)證的定價效率,緩解權(quán)證過度投機(jī)持懷疑態(tài)度。那么創(chuàng)設(shè)機(jī)制是否真正起到了抑制投機(jī),使權(quán)證價格趨于合理的效果呢?本文將通過對相關(guān)權(quán)證樣本的實證分析,來驗證創(chuàng)設(shè)機(jī)制的有效性。 本文首先介紹了權(quán)證的基本知識,包括權(quán)證的定義,分類,基本要素以及權(quán)證定價理論等,然后介紹權(quán)證的主要供需平衡機(jī)制,包括內(nèi)在機(jī)制和外在機(jī)制,其中重點(diǎn)介紹了創(chuàng)設(shè)機(jī)制,作為一種重要的內(nèi)在供需平衡機(jī)制實現(xiàn)手段,創(chuàng)設(shè)機(jī)制兼具套利和賣空的功能。接著介紹了我國權(quán)證市場的發(fā)展歷程,對現(xiàn)階段我國權(quán)證市場的特點(diǎn)及存在的問題進(jìn)行了分析,在此基礎(chǔ)上對權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制在我國的運(yùn)用情況進(jìn)行了說明,并介紹了我國權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制的特點(diǎn)。在基本的理論介紹完之后,本文根據(jù)上海和深圳交易所上市的有關(guān)權(quán)證樣本,選取了其中的一年期權(quán)證,并將其分為無創(chuàng)設(shè)機(jī)制組和有創(chuàng)設(shè)機(jī)制組,比較了兩組權(quán)證樣本的溢價率,日內(nèi)超額波動率,市場價格與理論價格的偏離度以及隱含波動率等定價效率指標(biāo)的平均值,并對兩組樣本的平均值進(jìn)行了M-W非參數(shù)檢驗,得到了相關(guān)實證結(jié)果；另外對創(chuàng)設(shè)機(jī)制組創(chuàng)設(shè)前后的溢價率等指標(biāo)也進(jìn)行了比較,同樣采用非參數(shù)檢驗進(jìn)行分析,將結(jié)果進(jìn)行總結(jié)歸納,發(fā)現(xiàn)創(chuàng)設(shè)機(jī)制從總體上看對我國權(quán)證定價效率的提高作用不顯著,在文章的最后提出了完善我國創(chuàng)設(shè)機(jī)制的一些政策建議。 具體來看,本文一共分為5部分。 第一章為導(dǎo)論,主要介紹本文寫作的背景和選題的意義,以及國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)綜述,接著對本文的寫作框架進(jìn)行了較為詳細(xì)的說明,在本章最后對論文的寫作局限和不足進(jìn)行了分析,以期以后進(jìn)行相關(guān)改進(jìn)的研究。 第二章為權(quán)證基本知識的概述,主要介紹了權(quán)證的定義,主要的分類方法,基本要素,接著介紹了權(quán)證的三種定價模型,包括布萊克-斯科爾斯定價模型,二叉樹定價模型以及蒙特卡洛模擬定價,對每一種定價模型的優(yōu)缺點(diǎn)以及使用范圍進(jìn)行了分析,需要說明的是本文的實證部分的權(quán)證理論價格正是采用的布萊克-斯科爾斯模型計算的。接著開始圍繞本文主題的兩個主要內(nèi)容進(jìn)行理論闡述。首先介紹權(quán)證定價效率的學(xué)術(shù)定義和相關(guān)的衡量指標(biāo)并給出計算公式,然后介紹了權(quán)證市場的供需平衡機(jī)制,因為這些供需平衡機(jī)制能夠緩解極端的供需失衡的狀況,使市場價格回歸合理水平,有效的提高權(quán)證的定價效率。權(quán)證供需平衡機(jī)制可以分為內(nèi)部供需平衡機(jī)制和外部供需平衡機(jī)制。內(nèi)部機(jī)制主要是套利和賣空機(jī)制。從成熟市場的實踐來看,主要采用持續(xù)發(fā)行和自由發(fā)行兩種制度作為內(nèi)部機(jī)制的實現(xiàn)手段,而創(chuàng)設(shè)機(jī)制也和持續(xù)發(fā)行和自由發(fā)行機(jī)制一樣,兼具套利和賣空的雙重功能,是一種重要的內(nèi)部供需平衡機(jī)制的實現(xiàn)手段。外部供需平衡機(jī)制主要是做市商制度。 第三章介紹了我國權(quán)證市場的發(fā)展歷程,我國權(quán)證市場按時間可以簡單的分為兩個階段,第一個階段為1992年6月-1996年6月的初步發(fā)展階段,這一時期主要是一些配股權(quán)證和轉(zhuǎn)配股權(quán)證,交易品種少,成交量也不大,且由于權(quán)證的監(jiān)管政策常常具有不確定性,權(quán)證市場規(guī)模小,交易制度和相關(guān)法律制度并不完善,因此出現(xiàn)了過度投機(jī)的現(xiàn)象,監(jiān)管層1996年出于抑制過度投機(jī)的考慮,關(guān)閉了權(quán)證市場。第二個階段為2005年8月,伴隨著股權(quán)分置改革之后權(quán)證市場的重啟,這一時期權(quán)證市場上市的產(chǎn)品初期主要是為配合股權(quán)分置改革作為非流通股東支付給流通股東對價的股改權(quán)證,由于上市初期,權(quán)證產(chǎn)品數(shù)量少,大量的投機(jī)資金瘋狂炒作,加上沒有相應(yīng)約持續(xù)增加供給機(jī)制進(jìn)行緩解,使得權(quán)證價格嚴(yán)重脫離理論價格,權(quán)證市場投機(jī)嚴(yán)重。2005年12月,管理層適時推出權(quán)證的創(chuàng)設(shè)機(jī)制,允許一部分創(chuàng)新類券商根據(jù)權(quán)證市場的供需情況以及自己的盈利和風(fēng)險的狀況,對已經(jīng)上市的一些權(quán)證進(jìn)行創(chuàng)設(shè)和注銷,其目的在于當(dāng)權(quán)證處于極端供需不均衡時,通過有效的短期增加供給來抑制權(quán)證價格的進(jìn)一步上漲,使其回歸到合理價格。當(dāng)權(quán)證供給較為充裕,市場價格持續(xù)走低時,通過券商從二級市場買回一定數(shù)量的權(quán)證進(jìn)行注銷來減少供給,實現(xiàn)供需平衡。但目前我國的創(chuàng)設(shè)機(jī)制要求創(chuàng)設(shè)人在創(chuàng)設(shè)認(rèn)購權(quán)證時需要提供全額的股票作為擔(dān)保,在創(chuàng)設(shè)認(rèn)沽權(quán)證時需要相應(yīng)的現(xiàn)金作為抵押,因此一定程度上限制了權(quán)證創(chuàng)設(shè)的規(guī)模,創(chuàng)設(shè)人的創(chuàng)設(shè)注銷積極性不高,因而權(quán)證創(chuàng)設(shè)也沒有從根本上改變我國權(quán)證市場定價效率過低的現(xiàn)狀,至于結(jié)論是否正確,需要通過相應(yīng)的實證分析進(jìn)行驗證。 本文的第四章是對權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制是否真正提高了權(quán)證的定價效率進(jìn)行實證分析,本文選取了2005年-2010年在滬深交易所上市的一年期權(quán)證,將其分為無創(chuàng)設(shè)機(jī)制組和有創(chuàng)設(shè)機(jī)制組,并對衡量權(quán)證定價效率的主要指標(biāo)如溢價率,日內(nèi)超額波動率等進(jìn)行了說明并給出相應(yīng)的計算公式,接著對創(chuàng)設(shè)機(jī)制組和無創(chuàng)設(shè)機(jī)制組按照溢價率,隱含波動率,市場價格與理論價格的偏離度以及日內(nèi)超額波動率四種指標(biāo),分別計算每組每個樣本的算術(shù)平均值,然后計算了每一組的平均值,由于算術(shù)平均值誤差較大,不一定可靠,因此對每一次得到的算術(shù)平均值,都進(jìn)行了相應(yīng)的M-W非參數(shù)檢驗,同樣地對創(chuàng)設(shè)機(jī)制組的創(chuàng)設(shè)前后的溢價率等相關(guān)指標(biāo)也進(jìn)行了比較和非參數(shù)檢驗,最后總體上對實證結(jié)果進(jìn)行總結(jié)分析,發(fā)現(xiàn)權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制沒有顯著提高權(quán)證的定價效率,但是一定程度上改變了權(quán)證過度投機(jī)的局面。為了考察權(quán)證的創(chuàng)設(shè)量占權(quán)證原始發(fā)行量比重的大小是否會顯著影響權(quán)證的創(chuàng)設(shè)效果,本文定義了創(chuàng)設(shè)力度這一概念,創(chuàng)設(shè)力度等于累計權(quán)證創(chuàng)設(shè)數(shù)量減去累計權(quán)證注銷數(shù)量的差與初始權(quán)證發(fā)行量的比值。通過對創(chuàng)設(shè)機(jī)制組的18支樣本計算每一支的創(chuàng)設(shè)力度,可以將這些權(quán)證分為創(chuàng)設(shè)力度為0和創(chuàng)設(shè)力度大于0兩組,同樣采用前面的方法對兩組樣本計算溢價率等相關(guān)指標(biāo),并進(jìn)行相應(yīng)的非參數(shù)檢驗,結(jié)果發(fā)現(xiàn)創(chuàng)設(shè)力度為0和創(chuàng)設(shè)力度大于0的兩組權(quán)證的定價效率沒有顯著差別,最后對本文的實證結(jié)果進(jìn)行了分析和原因的解釋。 本文的最后一章也就是第五章主要是針對前面的創(chuàng)設(shè)機(jī)制的理論和實證分析的結(jié)果,對完善我國創(chuàng)設(shè)機(jī)制,使其更好的發(fā)揮作用提出了一些建議和對策。主要有引入現(xiàn)金結(jié)算制度,加強(qiáng)創(chuàng)設(shè)人在創(chuàng)設(shè)過程中的信息披露,引入持續(xù)發(fā)行,自由發(fā)行和做市商制度以及增加權(quán)證市場產(chǎn)品的種類,改變權(quán)證市場產(chǎn)品和期限結(jié)構(gòu)單一的狀況等。 本文的主要特色之處在于 (1)以往國內(nèi)對于權(quán)證市場和創(chuàng)設(shè)機(jī)制的研究主要從理論方面進(jìn)行闡述,或者單純以B-S模型進(jìn)行理論價格和市場價格偏離的實證分析,從比較創(chuàng)設(shè)機(jī)制組和無創(chuàng)設(shè)機(jī)制組以及創(chuàng)設(shè)機(jī)制前后的權(quán)證定價效率衡量指標(biāo)的變化來說明權(quán)證創(chuàng)設(shè)機(jī)制對定價效率的影響這一角度進(jìn)行分析的文獻(xiàn)較少,本文正是從這一角度進(jìn)行的研究。 (2)針對前人選取所有權(quán)證樣本的研究,本文在樣本的選擇上主要選取一年期的有創(chuàng)設(shè)機(jī)制和無創(chuàng)設(shè)機(jī)制權(quán)證進(jìn)行分組分析,并且為了分析有創(chuàng)設(shè)機(jī)制的權(quán)證樣本創(chuàng)設(shè)量占原始發(fā)行量的比重大小對權(quán)證定價效率是否有顯著影響,定義了創(chuàng)設(shè)力度這一指標(biāo),并將有創(chuàng)設(shè)機(jī)制的權(quán)證分為創(chuàng)設(shè)力度為0和大于0的兩組進(jìn)行實證分析,通過溢價率等指標(biāo)的比較和非參數(shù)檢驗發(fā)現(xiàn)兩組在定價效率上沒有顯著差異。 (3)本文在研究上綜合采用了計量經(jīng)濟(jì)學(xué),統(tǒng)計學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究方法,特別是采用了對溢價率等指標(biāo)的平均值進(jìn)行適用于兩組獨(dú)立樣本未知分布的M-W非參數(shù)檢驗的方法,使結(jié)果比單純計算算術(shù)平均值顯得更加可靠。
【圖文】：

馨馨蒙鬢蘸翼瓣纂黝蘸癮驥鬃翼黔薰鑫 鑫 黝黝馨黝翼黔凝熬黝耀耀黔繆粼攀纓鱗 鱗 圖3一 22005年全球主要權(quán)證市場的上市數(shù)量和權(quán)證交易金額(單位:百萬美元)注:數(shù)據(jù)來源于世界交易所聯(lián)合會網(wǎng)站根據(jù)2005年國際交易所聯(lián)合會的相關(guān)統(tǒng)計，當(dāng)年我國上海交易所上市權(quán)證數(shù)量為4只，但根據(jù)當(dāng)年的成交量排名，我國權(quán)證市場的成交量已經(jīng)可以排入全球第五位廠很多新興的權(quán)證市場盡管在權(quán)證上市數(shù)量上比我國多，但成交金額都排在我國滬深兩個市場之后，2006年我國權(quán)證交易量成為僅次于德國的全球第二大權(quán)證市場。從2010年我國重啟權(quán)證市場，推出寶鋼認(rèn)購權(quán)證開始，到2010年底，在上海和深圳證券交易所一共發(fā)行并上市交易的權(quán)證達(dá)到50多支，其中上海證券交易所共發(fā)行39支權(quán)證

的權(quán)證主要是認(rèn)股權(quán)證，有一些上市公司采用可轉(zhuǎn)債附認(rèn)股權(quán)證的方式，一些公司采用首次發(fā)行的方式發(fā)行了一些獨(dú)立于股改的權(quán)證。從權(quán)證的方式來看，上海交易所上市的權(quán)證絕大部分為歐式權(quán)證，39支中共有38式權(quán)證，只有一支美式權(quán)證;深圳交易所的則絕大部分為百慕大式行權(quán)權(quán)只有四支為歐式行權(quán)權(quán)證。從權(quán)證的類別來看，認(rèn)購權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證相是很大，認(rèn)購權(quán)證數(shù)量多于認(rèn)沽權(quán)證，而且在股改初期由于預(yù)期股票市來價格將向上運(yùn)行，故認(rèn)購權(quán)證行權(quán)可能性較大，增大了行權(quán)的可能性，而可以為流通股股東提供相應(yīng)的盈利。從權(quán)證的存續(xù)期來看，我國的股證和備兌權(quán)證期限沒有太明顯的區(qū)別，存續(xù)期最長的為2年，最短的為月，因此這一點(diǎn)和國際成熟市場有所差別，香港和臺灣權(quán)證市場備兌權(quán)期限一般為6個月一2年，但股本權(quán)證一般為1一5年，當(dāng)然這些市場股本數(shù)量相對較少，不是主要的交易品種，而我國的股本權(quán)證目前主要是11.5年和2年三種，沒有更長期限的股本權(quán)證品種，在期限結(jié)構(gòu)上和備兌沒有差異化，將來可以陸續(xù)推出更多期限相對更長的股本權(quán)證品種。
【學(xué)位授予單位】：西南財經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2011
【分類號】：F832.51

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8 閆森;東盟五國通貨膨脹的實證研究[D];廈門大學(xué);2009年

9 崔渭;中國金融上市公司治理結(jié)構(gòu)與績效關(guān)系評價模型及實證研究[D];華中科技大學(xué);2010年

10 譚小平;我國上市公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)研究[D];暨南大學(xué);2005年

相關(guān)碩士學(xué)位論文 前10條

1 黃柳;創(chuàng)設(shè)機(jī)制對我國權(quán)證定價效率影響的實證研究[D];西南財經(jīng)大學(xué);2011年

2 黃河;成都市城市化與城鄉(xiāng)居民收入關(guān)系的實證研究[D];西南民族大學(xué);2011年

3 吳君;北京市CBD地區(qū)白領(lǐng)員工“過度勞動”狀況的實證研究[D];首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué);2011年

4 韓劍宇;博客對消費(fèi)者購買意愿影響的實證研究[D];暨南大學(xué);2011年

5 宋曉旭;影響大學(xué)生就業(yè)的個體因素實證研究[D];大連理工大學(xué);2011年

6 李超;上海股票市場節(jié)日效應(yīng)的實證研究[D];湘潭大學(xué);2011年

7 王蓓蓓;遼寧省低碳經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展的實證研究[D];東北財經(jīng)大學(xué);2011年

8 陳超嫻;公司治理對績效影響的實證研究[D];江南大學(xué);2012年

9 沈俊媛;昆明地區(qū)自助加油站用戶接受意愿影響因素實證研究[D];昆明理工大學(xué);2009年

10 李強(qiáng);區(qū)域科技創(chuàng)新能力影響區(qū)域競爭力的實證研究[D];長春工業(yè)大學(xué);2010年

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本文編號：2701613