基于不確定性投融資理論,探析或有可轉(zhuǎn)債對(duì)融資約束企業(yè)的投資規(guī)模、投資時(shí)機(jī)及資本結(jié)構(gòu)的影響和作用機(jī)制,進(jìn)而從緩解融資摩擦與壓力的視角為企業(yè)引進(jìn)或有可轉(zhuǎn)債融資提供新的理論解釋.結(jié)果表明:或有可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換率對(duì)最優(yōu)投資規(guī)模沒(méi)有影響;相對(duì)于普通債券,或有可轉(zhuǎn)債顯著降低了企業(yè)融資約束壓力,減少了非效率投融資決策導(dǎo)致的企業(yè)價(jià)值損失;當(dāng)融資約束企業(yè)的收益增長(zhǎng)率、轉(zhuǎn)換率與轉(zhuǎn)換杠桿較低,而所得稅率較高時(shí),或有可轉(zhuǎn)債融資優(yōu)勢(shì)更加明顯. 

【文章來(lái)源】：管理科學(xué)學(xué)報(bào). 2020,23(05)北大核心CSSCICSCD

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【部分圖文】：

波動(dòng)率對(duì)融資約束區(qū)域的影響

圖7描繪了企業(yè)所得稅率θ對(duì)融資約束區(qū)域的影響．表明隨著θ的增大，融資約束邊界遞減，即所得稅率越低，企業(yè)受限于外部融資約束的概率就越大．這源于低的稅率使得企業(yè)追求更多的稅收減免時(shí)需要負(fù)債融資的規(guī)模越大．因此，當(dāng)企業(yè)受限于高的所得稅率時(shí)，最大化股東權(quán)益價(jià)值所需的債務(wù)融資規(guī)模減少，從而此時(shí)企業(yè)采用或有可轉(zhuǎn)債更可能降低融資約束扭曲投融資決策而導(dǎo)致的價(jià)值損失．圖8描繪了或有可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換杠桿?對(duì)融資約束區(qū)域的影響．表明融資約束邊界是關(guān)于?的單調(diào)增函數(shù)，即轉(zhuǎn)換杠桿越高，企業(yè)更易受限于外部融資約束，進(jìn)而引發(fā)非效率的投融資行為．這是因?yàn)檗D(zhuǎn)換杠桿越高，由式(3)得轉(zhuǎn)換觸發(fā)水平就越低，從而轉(zhuǎn)換時(shí)刻企業(yè)股權(quán)價(jià)值越低，轉(zhuǎn)換后債務(wù)持有人面臨的收益損失就更大，因而為降低風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)面臨投資者的融資約束就更強(qiáng)．因此，當(dāng)轉(zhuǎn)換杠桿較低時(shí)，企業(yè)受限于外部融資約束的概率降低，從而或有可轉(zhuǎn)債更可能降低融資約束扭曲投融資決策而導(dǎo)致的企業(yè)價(jià)值損失．

圖8描繪了或有可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)換杠桿?對(duì)融資約束區(qū)域的影響．表明融資約束邊界是關(guān)于?的單調(diào)增函數(shù)，即轉(zhuǎn)換杠桿越高，企業(yè)更易受限于外部融資約束，進(jìn)而引發(fā)非效率的投融資行為．這是因?yàn)檗D(zhuǎn)換杠桿越高，由式(3)得轉(zhuǎn)換觸發(fā)水平就越低，從而轉(zhuǎn)換時(shí)刻企業(yè)股權(quán)價(jià)值越低，轉(zhuǎn)換后債務(wù)持有人面臨的收益損失就更大，因而為降低風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)面臨投資者的融資約束就更強(qiáng)．因此，當(dāng)轉(zhuǎn)換杠桿較低時(shí)，企業(yè)受限于外部融資約束的概率降低，從而或有可轉(zhuǎn)債更可能降低融資約束扭曲投融資決策而導(dǎo)致的企業(yè)價(jià)值損失．總體上，基本參數(shù)設(shè)定下，發(fā)現(xiàn)Wong[17]的普通債券融資使企業(yè)總是受限于外部融資約束(企業(yè)不受約束的概率為零)，由于q∈[0,1]，則圖5～圖8中“+”線(xiàn)q=1表示了其融資約束邊界．因此，相對(duì)于普通債券，或有可轉(zhuǎn)債總是擴(kuò)大了企業(yè)的融資非約束區(qū)域(即提高了企業(yè)不受外部融資約束的概率)，從而降低了企業(yè)受限于外部融資約束的強(qiáng)度，緩減了其融資壓力，并且轉(zhuǎn)換率β越低，融資非約束區(qū)域越大．上述結(jié)果對(duì)應(yīng)于4.2節(jié)中或有可轉(zhuǎn)債可以降低融資約束扭曲投融資決策而導(dǎo)致的企業(yè)價(jià)值損失，因而企業(yè)在受限于外部融資約束下，采用或有可轉(zhuǎn)債較普通債務(wù)融資更有優(yōu)勢(shì)．

【參考文獻(xiàn)】：
期刊論文
[1]含股權(quán)回售與贖回條款的或有可轉(zhuǎn)債定價(jià)研究[J]. 秦學(xué)志,胡友群,石玉山.  管理科學(xué)學(xué)報(bào). 2016(07)
[2]或有可轉(zhuǎn)換債券的定價(jià)和公司資本結(jié)構(gòu)[J]. 趙志明,楊招軍.  管理科學(xué)學(xué)報(bào). 2015(12)



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