現(xiàn)金股利與股票股利作為上市公司重要的股利政策,對(duì)市值管理有著重要的影響。文章以用友網(wǎng)絡(luò)為例,基于信號(hào)傳遞理論探究"高派現(xiàn)+轉(zhuǎn)股"的股利模式與市值維護(hù)的關(guān)系。結(jié)果表明:兩權(quán)合一的股東結(jié)構(gòu)增強(qiáng)控股股東分派現(xiàn)金股利的意愿,與中小股東共享紅利;穩(wěn)步增長(zhǎng)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)通過(guò)轉(zhuǎn)增股本向市場(chǎng)傳遞企業(yè)未來(lái)發(fā)展?jié)摿?激活股價(jià)實(shí)現(xiàn)資本增值;上市公司持續(xù)實(shí)施"高派現(xiàn)+轉(zhuǎn)股"創(chuàng)造股利回報(bào)與資本增值,特別在行業(yè)環(huán)境不佳的狀況下更能提高價(jià)值投資者的信心,從而實(shí)現(xiàn)維護(hù)市值最大化目標(biāo)。 

【文章來(lái)源】：財(cái)會(huì)通訊. 2020,(24)北大核心

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【部分圖文】：

股利政策與市值管理的作用機(jī)制

首先，從市值控制角度分析。用友董事長(zhǎng)、法人和總裁均為王文京，其通過(guò)控制用友科技、用友咨詢和用友研究所三家公司間接持有企業(yè)超過(guò)40%的股份，是公司最終控制人，因此用友控股股東與企業(yè)管理層利益趨同減少代理成本，支持“高派現(xiàn)”的實(shí)施。而且在前十大股東中有4家機(jī)構(gòu)投資者，共持有10.21%股份（見(jiàn)圖2）。由于機(jī)構(gòu)投資者對(duì)現(xiàn)金紅利的偏好比一般個(gè)人股東更強(qiáng)，用友通過(guò)采用高股利政策加強(qiáng)與現(xiàn)有機(jī)構(gòu)投資者關(guān)系管理，提升機(jī)構(gòu)投資者的滿意度和忠誠(chéng)度，進(jìn)而繼續(xù)持有并向其他投資者推薦該上市公司股票，提高公司價(jià)值。其次，從市值收益角度分析。隨著價(jià)值投資理念在資本市場(chǎng)日漸成熟，股利政策特別是高紅利和高送轉(zhuǎn)對(duì)市值提高有正面的作用。用友股權(quán)制衡度近十年從49.73%下降至40.69%，管理決策受控股股東的影響實(shí)質(zhì)上在增大，加之市場(chǎng)監(jiān)管趨嚴(yán)，增大通過(guò)關(guān)聯(lián)交易獲取控制權(quán)私有收益的風(fēng)險(xiǎn)，由此用友控股股東傾向分紅與中小股東共享股利收益。實(shí)際上，股東收益主要包括股利收益與資本利得兩大部分，本文從長(zhǎng)期（自2001年上市以來(lái)17年）、中期（5年和10年）與短期（2年）四個(gè)節(jié)點(diǎn)對(duì)用友控股股東以及中小股東各期收益進(jìn)行計(jì)算（見(jiàn)表2）。

一是盈利水平（見(jiàn)圖3）。首先，盈利指標(biāo)中主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率和毛利率是投資者判斷上市公司價(jià)值的重要因素，因?yàn)橹鳡I(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率不僅反映上市公司產(chǎn)品的生命周期，而且反映其核心競(jìng)爭(zhēng)力是否進(jìn)一步增強(qiáng)，而毛利率是利潤(rùn)的源泉，毛利率上升，凈利潤(rùn)增加，有助于提高投資者的報(bào)酬率。根據(jù)兩大指標(biāo)，用友可分為三大發(fā)展階段：2008—2011年快速發(fā)展期：ERP軟件品正處于成長(zhǎng)期階段，毛利率超過(guò)80%且收入增長(zhǎng)率高達(dá)38.38%，銷售量迅速增長(zhǎng)，利潤(rùn)快速上升；2012—2015年波動(dòng)徘徊期：由于管理軟件行業(yè)進(jìn)入寒冬期，市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)率自2011年的28.2%下降到2015年的2.5%，行業(yè)吸引力和行業(yè)投資價(jià)值下降。而用友憑借龍頭地位維持40億元收入，保持單位數(shù)增長(zhǎng)率；2016年至今為突破成長(zhǎng)期：用友經(jīng)過(guò)業(yè)務(wù)重塑，三大業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率超過(guò)10%且突破了60億營(yíng)收大關(guān)。其中，傳統(tǒng)軟件業(yè)務(wù)作為“核心現(xiàn)金牛”占營(yíng)業(yè)收入總額80%以上，而作為“明星產(chǎn)品”的云服務(wù)和金融業(yè)務(wù)2017年分別同比增長(zhǎng)249.57%和227.7%，成為公司增長(zhǎng)的新動(dòng)力。通過(guò)以上分析發(fā)現(xiàn)，在不同發(fā)展階段，用友始終圍繞著市場(chǎng)份額的增加和產(chǎn)品的優(yōu)化實(shí)現(xiàn)精實(shí)增長(zhǎng)，將信息流和資金流的融合，從而增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，用友“高派現(xiàn)”背后呈現(xiàn)的是良好盈利水平。同時(shí)，用友利用“轉(zhuǎn)股”輔之，資本公積轉(zhuǎn)增股本可增加中小股東的持有股數(shù)，讓中小股東真正獲得資本收益，提升企業(yè)投資價(jià)值。其次，盈利水平的高低決定了現(xiàn)金股利分配政策的選擇。用友充足的未分配利潤(rùn)為持續(xù)分紅提供了資金保障，而且進(jìn)一步通過(guò)Pearson檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)在5%的統(tǒng)計(jì)水平下當(dāng)期股利增長(zhǎng)與當(dāng)期盈余增長(zhǎng)的相關(guān)系數(shù)為0.851，說(shuō)明現(xiàn)金支付水平隨著其盈余情況的變化而進(jìn)行相同方向的變化，盈余質(zhì)量越高，派現(xiàn)金額越高。高現(xiàn)金分紅政策的背后體現(xiàn)了用友高盈利水平，而不是利用留存收益增加投資者分紅而損害企業(yè)未來(lái)發(fā)展的行為。用友通過(guò)建設(shè)軟件產(chǎn)業(yè)園、收購(gòu)服務(wù)提供商、設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金等一系列投資行為拓展服務(wù)領(lǐng)域的廣度和深度，打造技術(shù)和行業(yè)優(yōu)勢(shì)，在股利政策與投資增長(zhǎng)中尋找良好的平衡，釋放用友未來(lái)發(fā)展的信號(hào)，在一定程度上起到穩(wěn)定股價(jià)的作用。二是現(xiàn)金流水平（見(jiàn)圖4）。從股價(jià)定價(jià)原理來(lái)看，股價(jià)體現(xiàn)未來(lái)上市公司現(xiàn)金流的貼現(xiàn)價(jià)值。投資者透過(guò)高派現(xiàn)股利政策，可以發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金流真實(shí)狀態(tài)，并進(jìn)行長(zhǎng)期預(yù)測(cè)，從而驅(qū)動(dòng)股價(jià)上漲或下跌。在現(xiàn)金為王的經(jīng)營(yíng)理念下，作為“王中之王”的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流量每年高于3億元且呈上升趨勢(shì)，說(shuō)明用友經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流創(chuàng)造能力強(qiáng)且現(xiàn)金質(zhì)量良好。作為投資可支配的自由現(xiàn)金流，用友除了2011年和2015年的其余年份都保持接近10億元的水平，當(dāng)投資者選用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法對(duì)用友進(jìn)行市值評(píng)估，可增強(qiáng)投資者的認(rèn)同感與信任感。另外，用友作為行業(yè)龍頭，籌資能力很強(qiáng)并且融資渠道順暢，籌資金額從2010年的3.5億元增長(zhǎng)至2017年的37.55億元，穩(wěn)定的長(zhǎng)期外部融資保障了企業(yè)運(yùn)營(yíng)以及滿足流動(dòng)性需求，充足的現(xiàn)金流和變現(xiàn)能力使企業(yè)維持股利的穩(wěn)定性，實(shí)現(xiàn)市值維護(hù)。通過(guò)以上分析發(fā)現(xiàn)，絕對(duì)控股股東增強(qiáng)企業(yè)派發(fā)現(xiàn)金股利與中小股東共享收益的意愿，通過(guò)“高派現(xiàn)+轉(zhuǎn)股”加強(qiáng)與現(xiàn)有投資者和潛在投資者之間的有效溝通。并向投資者高透明度地展示公司的經(jīng)營(yíng)情況及財(cái)務(wù)成果，傳遞未來(lái)發(fā)展前景，幫助投資者對(duì)“高派現(xiàn)+轉(zhuǎn)股”模式做出正確合理判斷，從而體現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的內(nèi)涵和促進(jìn)市值的提升。

【參考文獻(xiàn)】：
期刊論文
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博士論文
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本文編號(hào)：3302400