本文關(guān)鍵詞：銀行資本約束下貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)理的“扭曲”效應(yīng)，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

銀行資本約束下貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)理的“扭曲”效應(yīng)

2012年2月21日 00:22| 發(fā)布者: admin| 查看數(shù): 994| 評(píng)論數(shù): 0|原作者: 武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院,黃憲,熊啟躍|來(lái)自: 《經(jīng)濟(jì)學(xué)動(dòng)態(tài)》 |

摘要: 巴塞爾協(xié)議的施行，在微觀審慎監(jiān)管層面對(duì)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好、信貸行為和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響的同時(shí)，也對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行和調(diào)控帶來(lái)了明顯的摩擦效應(yīng)。本文對(duì)資本約束下宏觀調(diào)控與貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)理變化之間關(guān)系的前沿研 ...

    [摘要]巴塞爾協(xié)議的施行，在微觀審慎監(jiān)管層面對(duì)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好、信貸行為和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響的同時(shí)，也對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行和調(diào)控帶來(lái)了明顯的摩擦效應(yīng)。本文對(duì)資本約束下宏觀調(diào)控與貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)理變化之間關(guān)系的前沿研究進(jìn)行了系統(tǒng)的追蹤和梳理，結(jié)果表明：嚴(yán)格的資本約束不僅改變了傳統(tǒng)的貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)，還產(chǎn)生了新的傳導(dǎo)機(jī)制，使貨幣政策效應(yīng)發(fā)生“扭曲”。
   
    巴塞爾資本協(xié)議推出至今已近25個(gè)春秋，事實(shí)證明，這部被奉為銀行風(fēng)險(xiǎn)管理“圣經(jīng)”的國(guó)際公約，在引起商業(yè)銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)偏好和信貸行為自我調(diào)整的同時(shí)，也使宏觀調(diào)控效果變得更加不確定。隨著研究視角和范圍的不斷拓展，融入資本約束的貨幣政策研究范式漸漸浮出水面，傳統(tǒng)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)理的解釋遭遇了挑戰(zhàn)。
   
    資本約束問(wèn)題的研究最初是從微觀角度人手的，分析資本約束對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等方面的影響。隨著相關(guān)研究不斷深入，學(xué)者們逐漸發(fā)現(xiàn)資本約束有可能通過(guò)影響銀行行為而改變貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制并“扭曲”貨幣政策效應(yīng)，這種“扭曲”效應(yīng)往往會(huì)使貨幣當(dāng)局的政策預(yù)期與實(shí)際效果形成強(qiáng)烈的反差。本次金融危機(jī)前后美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施的貨幣政策就是如此，危機(jī)前，為抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，美聯(lián)儲(chǔ)采取了一系列緊縮性貨幣政策，然而這些政策最終誘發(fā)了自上世紀(jì)30年代以來(lái)最嚴(yán)重的金融危機(jī)，這顯然是貨幣當(dāng)局始料未及的；危機(jī)之后，旨在恢復(fù)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張性的一系列政策，似乎也沒(méi)有很好地解決“信貸緊縮”和經(jīng)濟(jì)體系的流動(dòng)性短缺問(wèn)題，美國(guó)經(jīng)濟(jì)至今仍未完全擺脫危機(jī)的陰影。盡管貨幣政策“失靈”的背后有著眾多的復(fù)雜因素以及政策傳導(dǎo)機(jī)理的必然性，但人們似乎更關(guān)注在這一過(guò)程中，銀行體系資本約束的作用。這是因?yàn)�，在�?dāng)前貨幣政策頻出、監(jiān)管當(dāng)局在巴塞爾Ⅲ的要求下普遍加強(qiáng)資本監(jiān)管力度的背景下，在新的視域里，重新厘清銀行資本約束與貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)理之間的內(nèi)在聯(lián)系，是貨幣當(dāng)局預(yù)防貨幣政策“扭曲”，進(jìn)行科學(xué)決策的關(guān)鍵。
   
    針對(duì)上述問(wèn)題，本文首先對(duì)資本約束下銀行行為的理論研究進(jìn)行梳理，然后，從銀行資本約束效應(yīng)、銀行風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)以及銀行代理人問(wèn)題的放大效應(yīng)三個(gè)角度，凸顯資本約束下傳統(tǒng)貨幣政策效應(yīng)發(fā)生改變的新作用機(jī)理。
   
   
   
    一、資本約束對(duì)銀行行為的影響
   
    巴塞爾資本協(xié)議最大貢獻(xiàn)在于將資本數(shù)量與銀行資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)掛鉤，激活銀行內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，提高自身經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)健性。協(xié)議推出后，個(gè)體銀行對(duì)資本約束的自然反應(yīng)導(dǎo)致了整個(gè)銀行體系的行為方式趨于一致。本文將這些行為變化概括為四個(gè)方面：風(fēng)險(xiǎn)偏好的自我修正、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整、信貸“親周期”行為的強(qiáng)化以及監(jiān)管資本套利行為。
   
    （一）風(fēng)險(xiǎn)偏好的自我修正
   
    眾所周知，單純依靠存款保險(xiǎn)制度、發(fā)揮中央銀行“最后貸款人”職能并不能有效地預(yù)防銀行危機(jī)。商業(yè)銀行與存戶之間的委托代理關(guān)系存在著高度的信息不對(duì)稱，在利潤(rùn)的驅(qū)使下，商業(yè)銀行容易產(chǎn)生從事高風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)的動(dòng)機(jī)。為實(shí)現(xiàn)銀行與存戶的激勵(lì)相容、提高銀行系統(tǒng)的穩(wěn)定性，巴塞爾委員會(huì)提出了旨在通過(guò)提高銀行自有資本來(lái)降低其風(fēng)險(xiǎn)偏好的資本充足率要求。然而，在理論界，大家對(duì)此的看法卻不盡相同。
   
    基于一般代表性銀行假設(shè)，最初，學(xué)者們的研究認(rèn)為，資本約束會(huì)對(duì)銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好產(chǎn)生兩種截然不同的效應(yīng)：一是在險(xiǎn)資本效應(yīng)（capital at riskeffect），二是特許權(quán)價(jià)值效應(yīng)（franchise valueeffect）。前者認(rèn)為，資本約束提高了股東的出資額度，當(dāng)銀行發(fā)生違約時(shí)，股東的損失會(huì)相應(yīng)上升，因此，銀行股東具有更強(qiáng)的動(dòng)機(jī)遏制高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動(dòng)，銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)相應(yīng)下降。持這一觀點(diǎn)的學(xué)者包括Furlong&Keeley （1989），Rochet （1992）等。特許權(quán)價(jià)值效應(yīng)則認(rèn)為，商業(yè)銀行是以未來(lái)價(jià)值的最大化為目標(biāo)，持有高成本的資本會(huì)降低銀行的特許權(quán)價(jià)值，為彌補(bǔ)持有資本的價(jià)值損失，銀行會(huì)“變本加厲”地從事高風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)，自身的風(fēng)險(xiǎn)偏好則會(huì)相應(yīng)提高。該觀點(diǎn)的支持者包括Koehn&San-tomero （1980）， Hellmann， Murdock ＆ Stiglitz（1998）等。
   
    隨著理論研究不斷發(fā)展，更多的學(xué)者認(rèn)為基于一般代表性銀行假設(shè)的相關(guān)理論并不能揭示資本充足率和銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好間的客觀規(guī)律。由于各銀行在經(jīng)營(yíng)效率、所有權(quán)結(jié)構(gòu)、資本水平等方面存在明顯的異質(zhì)性，這導(dǎo)致了資本充足率與銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好間的關(guān)系也存在較大差異。對(duì)于資本水平不同的銀行而言，Calem 8L Rob（1999）認(rèn)為，資本嚴(yán)重不足的銀行往往具有較高的風(fēng)險(xiǎn)偏好，資本充足率略高的銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好水平較低，而對(duì)于資本充足率遠(yuǎn)高于法定要求的銀行來(lái)說(shuō)，利潤(rùn)會(huì)驅(qū)使他們?cè)黾语L(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資。在經(jīng)營(yíng)效率和所有權(quán)結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性方面，Al-tunbas（2007）基于歐洲銀行業(yè)的研究表明：商業(yè)銀行資本金數(shù)額和風(fēng)險(xiǎn)偏好間呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，而合作制銀行資本水平和風(fēng)險(xiǎn)偏好呈現(xiàn)負(fù)向關(guān)系，效率較低銀行持有的資本量較低并承擔(dān)較高風(fēng)險(xiǎn)；Deel-chand 8L Padgett（2009）運(yùn)用日本合作類銀行數(shù)據(jù)的研究不僅支持了Altunbas的結(jié)論，并且提出資產(chǎn)規(guī)模較大的銀行會(huì)持有較少的資本金并承擔(dān)較高風(fēng)險(xiǎn)的觀點(diǎn)。
   
    （二）信貸行為與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整
   
    商業(yè)銀行面對(duì)資本約束時(shí)，可通過(guò)擴(kuò)大分子和縮小分母兩種策略提高資本充足率。然而，學(xué)者們的研究結(jié)果表明，由于短期股票融資的成本高昂，資本約束下商業(yè)銀行的分子策略行為并不明顯。提供這一證據(jù)的研究包括Ashcraft（ 2001）和Flannery& Rangan（2004）等。與前者形成鮮明對(duì)比的是，大量研究證明，商業(yè)銀行分母策略，即資產(chǎn)調(diào)整行為普遍存在。從學(xué)術(shù)視角來(lái)看，商業(yè)銀行資產(chǎn)調(diào)整行為可大體分為信貸緊縮、小企業(yè)貸款歧視以及增持低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。
   
    1.“信貸緊縮”行為。資本約束下銀行“信貸緊縮”行為的研究始于上世紀(jì)90年代初，Bernanke&Lawn（1991）較早從美國(guó)銀行業(yè)數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)“信貸緊縮”行為的存在，他們的研究表明，資本約束是造成上世紀(jì)90年代初美國(guó)經(jīng)濟(jì)在寬松貨幣政策下出現(xiàn)信貸緊縮的原因。隨后，F(xiàn)urlong （1992）、Chiuria，F(xiàn)erria 8L Majnoni（2002）以及Barajas et al（2005）分別運(yùn)用美國(guó)、15個(gè)發(fā)展中國(guó)家以及拉丁美洲和加勒比地區(qū)的銀行業(yè)數(shù)據(jù)證明了資本充足率約束下銀行體系信貸緊縮行為的存在性。
   
    2.小企業(yè)貸款歧視。小企業(yè)由于在還款能力以及抵御經(jīng)濟(jì)波動(dòng)方面存在劣勢(shì)，其天生就容易受到金融機(jī)構(gòu)的融資歧視。在資本協(xié)議的框架下，小企業(yè)貸款往往會(huì)被賦予較高的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，商業(yè)銀行可能采取減少小企業(yè)貸款的行為來(lái)提高資本充足率。一系列研究驗(yàn)證了這一現(xiàn)象，如Hanrock&Wilcox（1998） ，G. Choi （2000）等。
   
    3.增持低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。與減少高風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重貸款相伴的是銀行低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)數(shù)量的增加。通過(guò)持有低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，商業(yè)銀行可以在保證一定收益的同時(shí)較大幅度地提高資本充足率。部分研究均提供了這方面證據(jù)，如H.Montgomery（2005）和Osborne（2009）。
   
    （三）信貸“親周期”的放大效應(yīng)
   
    資本約束會(huì)放大銀行信貸的“親周期”效應(yīng)：經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，企業(yè)抵押品價(jià)值上升，借款人還款能力增強(qiáng)，貸款的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重降低，并且借款人違約帶來(lái)的資本金損失下降，銀行的資本充足率相應(yīng)提高，從而能夠保證信貸規(guī)模的加速擴(kuò)張；在經(jīng)濟(jì)處于下行周期時(shí)，資本金損失和風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的提高都會(huì)加劇資本約束，使信貸規(guī)模加速萎縮。Pederzoli&Torricelli（2005）建立了包含經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張和衰退兩種機(jī)制的前瞻性模型并證明資本充足率不僅對(duì)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的變化有較強(qiáng)的敏感性，而且放大了銀行信貸的“親周期”性；Repullo&Suarez（2010）將資本緩沖作為內(nèi)生變量說(shuō)明了資本約束的“親周期”效應(yīng)，由于在巴塞爾Ⅱ的框架下，風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)在經(jīng)濟(jì)蕭條和擴(kuò)張階段存在很大的差異，作者認(rèn)為，通過(guò)施行和經(jīng)濟(jì)周期相匹配的置信水平計(jì)算在險(xiǎn)價(jià)值，可以減小貸款的“親周期”效應(yīng)。
   
    為減小資本約束下商業(yè)銀行信貸“親周期”行為的影響，巴塞爾Ⅲ要求商業(yè)銀行增加0－2.5%的資本緩沖并建立動(dòng)態(tài)的撥備管理制度，以更好地應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行周期對(duì)銀行體系資本充足率的沖擊。
   
    （四）資本監(jiān)管套利行為
   
    巴塞爾協(xié)議推出之后，西方金融機(jī)構(gòu)很快開(kāi)展了一輪圍繞該協(xié)議的監(jiān)管套利行為一資本監(jiān)管套利。資本監(jiān)管套利的核心思想是利用資本協(xié)議對(duì)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的不同要求，通過(guò)資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新行為改變資產(chǎn)屬性，從而實(shí)現(xiàn)同一資產(chǎn)的低資本占用。資本監(jiān)管套利不僅僅有助于銀行提升資本充足率水平，更重要的是通過(guò)向投資者傳遞穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的信號(hào)顯著地降低了融資成本。Dubecq，Mojon&Ragot（2009）認(rèn)為資本監(jiān)管套利行為從某種程度上解釋了2000 - 2007年間金融危機(jī)發(fā)生前美國(guó)商業(yè)銀行融資溢價(jià)水平較低的原因。
   
    資本監(jiān)管套利行為顯著增加了金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也成為誘發(fā)次貸危機(jī)的重要因素之一。本次金融危機(jī)中，商業(yè)銀行通過(guò)“影子銀行”市場(chǎng)將市場(chǎng)流動(dòng)性轉(zhuǎn)化為銀行流動(dòng)性，并且不斷將復(fù)雜的、不透明化的結(jié)構(gòu)性投資工具移到表外，這些行為使銀行實(shí)際持有的資本已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能覆蓋其資產(chǎn)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，這也直接導(dǎo)致了房地產(chǎn)價(jià)格下跌之后次貸違約風(fēng)險(xiǎn)在銀行體系的迅速傳播。金融危機(jī)之后，為了抑制資本監(jiān)管套利行為，巴塞爾協(xié)議Ⅲ提高了交易賬戶、表外業(yè)務(wù)以及交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)的資本要求，并且除資本充足率要求之外，還增加了商業(yè)銀行資本與表內(nèi)、外資產(chǎn)之和的比值達(dá)到3%以上的規(guī)定。
   
   
   
    二、資本約束下貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的“扭曲”
   
    資本約束下各商業(yè)銀行會(huì)對(duì)監(jiān)管環(huán)境的變化做出個(gè)體行為的最優(yōu)反應(yīng)，這些趨同行為所產(chǎn)生的效應(yīng)會(huì)使整個(gè)銀行體系的資產(chǎn)負(fù)債表發(fā)生顯著變化，最終會(huì)傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)并“扭曲”貨幣政策效果。近年來(lái)，各國(guó)貨幣當(dāng)局利用傳統(tǒng)政策工具調(diào)控金融和經(jīng)濟(jì)的效果越來(lái)越不理想，特別是在美國(guó)次貸危機(jī)期間，貨幣政策在緊縮和擴(kuò)張階段體現(xiàn)出明顯的非對(duì)稱性效果，即在貨幣擴(kuò)張階段政策效果減弱，而在貨幣緊縮階段政策效果加強(qiáng)。理論研究表明，資本約束的存在會(huì)通過(guò)影響銀行信貸行為使貨幣政策產(chǎn)生非對(duì)性的效果，那么，這其中的作用機(jī)理究竟是怎樣的？銀行資本約束效應(yīng)、銀行風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)和銀行代理人問(wèn)題放大效應(yīng)的分析或假說(shuō)也許有助于解釋貨幣政策效應(yīng)的“扭曲”。
   
    （一）銀行資本約束效應(yīng)
   
    Bernanke＆Blinder （1988）在CC - LM模型中闡述了貨幣政策的信貸傳導(dǎo)渠道：擴(kuò)張性貨幣政策通過(guò)提高銀行體系的超額準(zhǔn)備金使得銀行的可貸資金增加，拉動(dòng)了信貸，刺激企業(yè)和個(gè)人投資，從而促進(jìn)產(chǎn)出的增長(zhǎng)。銀行資本約束效應(yīng)是將資本約束嵌入到貨幣政策的信貸渠道當(dāng)中，研究在資本約束下傳統(tǒng)信貸渠道的作用效果。Blum&Hellwig（1995）在總需求和總供給的研究框架下，假設(shè)投資需求是價(jià)格水平、利率、企業(yè)利潤(rùn)以及銀行信貸供給的函數(shù)，資本約束會(huì)通過(guò)影響信貸供給進(jìn)而改變投資需求，對(duì)于資本不足的銀行體系，均衡產(chǎn)出和價(jià)格對(duì)總需求沖擊的敏感性會(huì)更強(qiáng)。在Blum&Hell-wig的研究中，資本約束效應(yīng)是直接作用于貸款供給進(jìn)而對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響的，與他們的研究略有不同的是Tanaka（2002）在IS- LM模型的基礎(chǔ)上，將貸款利率引入到商品市場(chǎng)均衡之中，資本約束的強(qiáng)化會(huì)使貸款供給對(duì)債券利率變化的敏感度降低，這會(huì)導(dǎo)致IS曲線的形狀變得更加陡峭，并且使IS曲線在緊縮貨幣政策沖擊下更大幅度地向左移動(dòng)，從而對(duì)均衡產(chǎn)出的下降具有放大效應(yīng)。Cecchetti& 11 （2007）在Blum- Hellwig的模型中加入了中央銀行政策效用函數(shù)并考慮了金融市場(chǎng)的存在，他們認(rèn)為，資本約束下的銀行體系會(huì)限制信貸和投資的擴(kuò)張，貨幣當(dāng)局制定政策時(shí)應(yīng)考慮資本約束對(duì)IS曲線形狀和波動(dòng)的影響。在實(shí)證研究方面，Kishan& Opiela（2006）基于美國(guó)銀行業(yè)數(shù)據(jù)的研究表明，在銀行體系資本金不足時(shí)，擴(kuò)張性貨幣政策很難實(shí)現(xiàn)增加信貸的目標(biāo)，而緊縮性貨幣政策對(duì)信貸供給的沖擊較大。Ghosh（2008）則基于印度1996-2004年間銀行業(yè)數(shù)據(jù)證明了資本約束的存在會(huì)使貨幣政策產(chǎn)生非對(duì)稱性效果。
   
    基于資本約束效應(yīng)的理論和實(shí)證研究表明，資本不足的銀行體系會(huì)弱化擴(kuò)張性貨幣政策效果，強(qiáng)化緊縮性貨幣政策效果。聯(lián)想到本次金融危機(jī)爆發(fā)之后，美聯(lián)儲(chǔ)大張旗鼓的刺激性政策收效甚微，其原因之一是美國(guó)的商業(yè)銀行，特別是中小銀行在這次金融“浩劫”中資本金水平嚴(yán)重縮水，因此在擴(kuò)張性貨幣政策周期中，資本的匱乏使其無(wú)法順利地投放信貸，擴(kuò)張性貨幣政策效果被減弱。
   
    需要指出的是，銀行資本的約束效應(yīng)主要是從靜態(tài)IS-LM模型的研究范式出發(fā)，通過(guò)對(duì)比銀行體系在資本金充足和不足情況下的信貸投放功能來(lái)凸顯貨幣政策的“扭曲”效果。在該研究范式下，銀行資本充足率水平是外生給定的，貨幣政策和銀行資本之間未被建立動(dòng)態(tài)的傳導(dǎo)關(guān)系，從而并不能清晰地反映資本渠道的內(nèi)在機(jī)理。
   
    （二）銀行風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)
   
    貨幣政策和銀行資本間動(dòng)態(tài)聯(lián)系的建立始于銀行風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)的研究。眾所周知，風(fēng)險(xiǎn)管理是商業(yè)銀行的主要功能之一，利率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)則是其中最為主要的兩類風(fēng)險(xiǎn)。緊縮性貨幣政策會(huì)放大這兩類風(fēng)險(xiǎn)，加劇資本約束，從而使信貸和產(chǎn)出加速下降。
   
    1.利率風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)。利率風(fēng)險(xiǎn)是指利率波動(dòng)對(duì)銀行資產(chǎn)、負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值產(chǎn)生的負(fù)面影響。商業(yè)銀行存在利率風(fēng)險(xiǎn)的主要原因是資產(chǎn)和負(fù)債的期限錯(cuò)配。貨幣政策沖擊會(huì)改變銀行資產(chǎn)和負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)，當(dāng)政策利率導(dǎo)致市場(chǎng)利率變動(dòng)時(shí)，資產(chǎn)與負(fù)債不對(duì)稱的敏感性和期限結(jié)構(gòu)將導(dǎo)致銀行凈利差收入負(fù)向變動(dòng)，或資本凈值市場(chǎng)價(jià)值的下降，進(jìn)而影響銀行信貸決策和貨幣政策效果。Chami&Cosimano（2001）假設(shè)信貸市場(chǎng)是寡頭市場(chǎng)，銀行通過(guò)權(quán)衡貸款邊際收益和邊際成本來(lái)決定貸款數(shù)量和利率，緊縮性貨幣政策會(huì)使存款利率上升，由于貸款利率存在粘性，存款利率的提高會(huì)使銀行的凈利差收入下降，這會(huì)帶來(lái)總利潤(rùn)的下降。存貸利率的不對(duì)稱變化導(dǎo)致的資本金減少造成了下一期銀行在資本充足率下降的情況下采取信貸緊縮行為。Chami&Co-slmano把這一動(dòng)態(tài)過(guò)程稱為“銀行資本加速器”。Van den Heuvel（2002a）認(rèn)為，緊縮性貨幣政策會(huì)使短期利率和長(zhǎng)期利率同時(shí)上升，但短期利率上升幅度大于長(zhǎng)期利率，由于銀行資產(chǎn)的期限較長(zhǎng)，負(fù)債的期限較短，在此情況下銀行凈息差收入下降，資本總量減少。在短期內(nèi)不易進(jìn)行外部融資的約束下，銀行內(nèi)源資本額下降，資本約束的壓力會(huì)相應(yīng)提高，使貸款的供給減少，放大緊縮性政策的效果。在實(shí)證研究方面，Gambacorta&Mistrulll（2004）在對(duì)意大利銀行業(yè)進(jìn)行研究時(shí)發(fā)現(xiàn)，資本充足率較高的銀行可以有效規(guī)避貨幣政策對(duì)信貸的沖擊，“貨幣政策資本渠道”效應(yīng)在小銀行中體現(xiàn)得更加明顯，這主要是因?yàn)樾°y行資產(chǎn)和負(fù)債的期限錯(cuò)配現(xiàn)象更為嚴(yán)重。
   
    2.信用風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)。信用風(fēng)險(xiǎn)是指借款人因各種原因未能及時(shí)、足額償還銀行貸款的可能性。緊縮性貨幣政策下，信用風(fēng)險(xiǎn)會(huì)通過(guò)兩條作用渠道影響銀行的資本充足率：首先，緊縮性貨幣政策會(huì)提高商業(yè)銀行不良貸款率，對(duì)銀行資本金產(chǎn)生沖擊，減少資本充足率的分子；另一方面，在內(nèi)部評(píng)級(jí)法的要求下，商業(yè)銀行會(huì)自行研發(fā)模型計(jì)算貸款的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，如違約概率、違約損失率和風(fēng)險(xiǎn)暴露等，進(jìn)而得到貸款的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。而決定這些貸款風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的許多因素如授信企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值、盈利情況等，往往會(huì)受到經(jīng)濟(jì)周期和宏觀政策走向的影響，在這樣的機(jī)制下，同一筆貸款在經(jīng)濟(jì)下行周期或緊縮性政策階段，會(huì)被賦予更高的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，這會(huì)增加資本充足率的分母。在兩種效應(yīng)的聯(lián)合作用下，緊縮性貨幣政策會(huì)減少銀行的資本充足率，抑制銀行的信貸投放，使產(chǎn)出加速下降。Nier&2icchino（2006）在Chami-Cosimano模型的基礎(chǔ)上引入了違約概率和貸款風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重兩個(gè)變量。緊縮性貨幣政策會(huì)使貸款的違約概率提高，銀行的資本金水平下降，同時(shí)，貸款的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較一般市場(chǎng)情況有所提高，兩種效應(yīng)的共同作用加劇了銀行的資本金壓力，使投資水平下降，對(duì)緊縮政策產(chǎn)生放大效應(yīng)。Zhang Longmei（2009）使用動(dòng)態(tài)一般均衡模型刻畫(huà)了貨幣政策的“金融加速器”和“資本加速器”效應(yīng)。貨幣緊縮時(shí)，信用風(fēng)險(xiǎn)的上升會(huì)帶來(lái)銀行資產(chǎn)負(fù)債表的惡化，使銀行資本充足率下降，抑制銀行下一期的貸款供給，而企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的惡化會(huì)減少企業(yè)凈值、抑制貸款需求，兩種效應(yīng)的聯(lián)合作用將使得緊縮性貨幣政策被明顯放大。
   
    另外，一些學(xué)者發(fā)現(xiàn)，信用風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)與銀行初始資本數(shù)額之間有著密切的關(guān)系。資本越充足，信用風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)對(duì)信貸的影響就越小。Brunnermeier&Pedersen （2007）的研究表明，如果初始資本較低，那么銀行提供流動(dòng)性的能力就容易受到信貸損失的影響，相反，如果初始資本較為充足，則信貸損失不會(huì)影響銀行的信貸供給。Nier&2icchino（2008）通過(guò)對(duì)32個(gè)國(guó)家600余家銀行的研究表明，緊縮性貨幣政策階段，對(duì)于資本相對(duì)不足的銀行而言，信用風(fēng)險(xiǎn)造成銀行信貸減少的效果更為明顯。
   
    然而，上述研究都是基于如下假設(shè)：銀行資本是抵御信用風(fēng)險(xiǎn)的全部資金來(lái)源。事實(shí)上，商業(yè)銀行會(huì)將風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失分為預(yù)期損失和非預(yù)期損失兩部分，對(duì)于預(yù)期損失銀行會(huì)使用貸款損失撥備進(jìn)行覆蓋，而對(duì)非預(yù)期損失則采用資本進(jìn)行抵補(bǔ)。所以，在這樣的機(jī)制下，緊縮性貨幣政策信用風(fēng)險(xiǎn)是否能夠帶來(lái)資本金水平的下降，還要考慮銀行的貸款損失撥備是否充足。Cavallo&Majnoni（ 2001）提出，貸款損失撥備的計(jì)提不足是銀行在緊縮性貨幣周期出現(xiàn)資本充足率下降的主要原因之一。
   
    綜上所述，利率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)都是從學(xué)術(shù)研究視角出發(fā)，，從風(fēng)險(xiǎn)的角度闡釋了貨幣政策與銀行資本間的動(dòng)態(tài)傳導(dǎo)關(guān)系。然而，在現(xiàn)實(shí)當(dāng)中，銀行面臨的風(fēng)險(xiǎn)林林總總，貨幣政策銀行風(fēng)險(xiǎn)效應(yīng)也相應(yīng)變得更為復(fù)雜。此次金融危機(jī)前，商業(yè)銀行出于資本監(jiān)管套利目的持有了大量金融衍生品，特別是高度復(fù)合的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。隨著2008年美聯(lián)儲(chǔ)緊縮性貨幣政策的出臺(tái)，房地產(chǎn)價(jià)格下降使次級(jí)貸款的違約率提高，商業(yè)銀行此時(shí)不僅要承受次級(jí)貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)，更要應(yīng)對(duì)次貸衍生品所帶來(lái)的其他風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)最終會(huì)對(duì)銀行資本金產(chǎn)生沖擊，從而進(jìn)一步加劇了流動(dòng)性緊縮和經(jīng)濟(jì)的衰退。
   
    （三）銀行代理人問(wèn)題的放大效應(yīng)
   
    資本約束對(duì)緊縮性貨幣政策的另一類“扭曲”效應(yīng)來(lái)源于銀行代理人問(wèn)題的放大。MM定理認(rèn)為：在完美市場(chǎng)環(huán)境下，企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值與融資結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。但現(xiàn)實(shí)中的市場(chǎng)并不完美，信息不對(duì)稱現(xiàn)象廣泛存在。借款人和銀行間的信息不對(duì)稱會(huì)使銀行根據(jù)借款人抵押品價(jià)值對(duì)其收取“檸檬溢價(jià)”，外部投資人和銀行的信息不對(duì)稱主要體現(xiàn)在兩者間的委托代理關(guān)系，銀行代理人的特殊身份會(huì)驅(qū)使外部投資人索取一個(gè)和銀行資本充足率水平負(fù)相關(guān)的溢價(jià)，因?yàn)橥獠客顿Y者認(rèn)為資本充足率越高，銀行投資中的自有資金額度越高，產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)的可能就越小。兩類信息不對(duì)稱問(wèn)題都會(huì)放大緊縮性貨幣政策效果，前者通過(guò)影響抵押品價(jià)值產(chǎn)生“金融加速器”作用，而后者會(huì)通過(guò)影響資本充足率放大銀行的“代理人”問(wèn)題。Markovic（2006）用模型演繹了上述第二類傳導(dǎo)機(jī)制，當(dāng)緊縮性貨幣政策出臺(tái)后，銀行利潤(rùn)和資本金下降，此時(shí)會(huì)出現(xiàn)三種效應(yīng)：（1）銀行對(duì)資本金的需求提高，會(huì)采取增發(fā)股票的行為，這對(duì)市場(chǎng)投資者來(lái)說(shuō)是一個(gè)壞信號(hào)（Myers&Majluf，1984），他們會(huì)要求更高的資本回報(bào)率；（2）銀行在外源融資的過(guò)程中，潛在投資者進(jìn)行投資決策時(shí)會(huì)產(chǎn)生調(diào)整成本，他們需要更高的資本回報(bào)率彌補(bǔ)調(diào)整成本；（3）投資者將從資本金下降這一信號(hào)中做出銀行違約概率提高的判斷，他們會(huì)要求更高的股息或更低的股票價(jià)格作為額外的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。以上三種效應(yīng)都會(huì)迫使銀行提高貸款利率，從而抑制企業(yè)的貸款需求，最終造成投資和產(chǎn)出下降。Bolton&Freixas （2006）認(rèn)為，銀行進(jìn)行外源融資時(shí)會(huì)承擔(dān)一個(gè)內(nèi)生化的融資成本，該成本在資本約束的作用下會(huì)使市場(chǎng)出現(xiàn)多層均衡狀態(tài)。緊縮性貨幣政策會(huì)使經(jīng)濟(jì)從低融資成本、高資本金存量、高信貸量的一般均衡狀態(tài)轉(zhuǎn)移到高融資成本、低資本存量、低信貸量的均衡狀態(tài)。在這一轉(zhuǎn)換過(guò)程中，融資成本的提高抑制了銀行進(jìn)行外源融資的能力，相應(yīng)地降低了銀行的放貸能力，從而使得貨幣政策的效果被放大。Aguiar 8L Dru-mond （2007）引入流動(dòng)性溢價(jià)的概念，分析了在資本約束下，存戶和銀行間的信息不對(duì)稱對(duì)貨幣政策的放大效應(yīng)。緊縮性貨幣政策出臺(tái)后，銀行的利潤(rùn)和資本充足率水平下降，需要進(jìn)行外部融資。而居民戶作為銀行存款和外源融資的提供者，相對(duì)于違約風(fēng)險(xiǎn)提高的銀行股票而言，對(duì)流動(dòng)性較強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)較低的儲(chǔ)蓄更為偏好。因此，銀行為緩解資本金的壓力，必須以更高的資本回報(bào)率來(lái)吸引外部投資，這使得銀行的“流動(dòng)性溢價(jià)”提高，導(dǎo)致貸款企業(yè)的外部融資溢價(jià)升高，從而降低了企業(yè)貸款需求，使總產(chǎn)出下降。Meh＆Moran（2010）從一般債權(quán)人和銀行之間的信息不對(duì)稱角度出發(fā)，建立了一般均衡模型，他們認(rèn)為，緊縮性貨幣政策會(huì)使銀行貸款的利潤(rùn)下降，外部投資人認(rèn)為銀行發(fā)生道德風(fēng)險(xiǎn)的可能性提高，會(huì)要求銀行提高授信額度中自有資金的比率，在短期內(nèi)不能夠進(jìn)行外源融資的情況下，銀行只能減少貸款的供給，從而放大緊縮性貨幣政策效果。
   
    在此次金融危機(jī)之前，美國(guó)銀行業(yè)通過(guò)資本監(jiān)管套利粉飾了自身資本實(shí)力，投資者普遍認(rèn)為商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，這大大降低了商業(yè)銀行的融資成本，促使其資產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)張、風(fēng)險(xiǎn)加速積累。金融危機(jī)發(fā)生后，在緊縮性貨幣政策等諸多因素的作用下，各商業(yè)銀行遭遇了巨額損失，資本充足率普遍下降，市場(chǎng)投資者認(rèn)為商業(yè)銀行穩(wěn)健性下降，紛紛減持銀行股票并拋售銀行發(fā)行的相關(guān)證券，這些行為抑制了商業(yè)銀行吸收存款和融資擴(kuò)股、發(fā)行債券補(bǔ)充資本金的能力，加劇經(jīng)濟(jì)體的信貸緊縮現(xiàn)象，使宏觀經(jīng)濟(jì)狀況不斷惡化。
   
   
   
    三、評(píng)價(jià)及研究展望
   
    近10多年來(lái)，有關(guān)資本約束的研究具有以下三方面發(fā)展趨勢(shì)：研究的焦點(diǎn)從微觀層面對(duì)銀行行為的分析逐漸轉(zhuǎn)向宏觀層面對(duì)貨幣政策效果的探討；研究方法相應(yīng)地由基于銀行主體利潤(rùn)最大化的信貸市場(chǎng)局部均衡轉(zhuǎn)向基于多個(gè)市場(chǎng)的一般均衡范式，而且對(duì)這類現(xiàn)象的研究更加注重貨幣政策與銀行資本間的動(dòng)態(tài)傳導(dǎo)關(guān)系；實(shí)證研究更加注重銀行間的異質(zhì)性，從關(guān)注總量效應(yīng)逐漸轉(zhuǎn)向?qū)Ρ炔煌再|(zhì)銀行在資本約束下行為的差異性，以及這些差異性對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響。
   
    金融危機(jī)后，國(guó)際社會(huì)對(duì)銀行監(jiān)管問(wèn)題的關(guān)注度不斷提高，這將有力推動(dòng)理論界對(duì)資本約束問(wèn)題的深入探討。目前，貨幣政策銀行資本渠道的研究?jī)H限于資本約束下銀行信貸緊縮行為對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，并未考慮商業(yè)銀行其他行為對(duì)貨幣政策效果的影響。比如，當(dāng)銀行增加無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)持有量，債券市場(chǎng)的價(jià)格和利率期限結(jié)構(gòu)會(huì)受到影響，這種效應(yīng)會(huì)傳遞到股票和其他市場(chǎng)，對(duì)市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生沖擊；貸款流向的調(diào)整同樣會(huì)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生較大影響，對(duì)小企業(yè)的貸款歧視會(huì)抑制小企業(yè)的發(fā)展，區(qū)域性的貸款歧視會(huì)擴(kuò)大落后地區(qū)和發(fā)達(dá)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)差距、惡化經(jīng)濟(jì)失衡的狀況，這些都是亟待理論探討和實(shí)證研究的議題。
   
    巴塞爾Ⅲ的提出將使銀行體系面臨更嚴(yán)格的資本要求，在目前貨幣政策“回穩(wěn)”的背景下，前期“天量”信貸投放，給商業(yè)銀行資本金帶來(lái)較大壓力，同時(shí)也使商業(yè)銀行累積了大量信用風(fēng)險(xiǎn)；近期，各商業(yè)銀行在資本市場(chǎng)的再融資計(jì)劃，會(huì)驅(qū)使?jié)撛谕顿Y者要求提高銀行股的回報(bào)率；不對(duì)稱加息以及利率市場(chǎng)化的不斷深入，將壓縮商業(yè)銀行的息差收入。這些客觀事實(shí)使得中央銀行必須考慮貨幣緊縮政策的力度，并對(duì)資本約束下貨幣政策“扭曲”效應(yīng)的后果保持必要的警惕。
   
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