2019年初以來(lái),美國(guó)、歐盟、加拿大等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相繼推出寬松的貨幣政策,全球央行合計(jì)降息超過(guò)30次,有的還伴隨著回購(gòu)資產(chǎn)等手段,向市場(chǎng)大量釋放流動(dòng)性。利率問(wèn)題再次成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn),低利率作為一種非常規(guī)貨幣政策手段,長(zhǎng)期實(shí)施將產(chǎn)生較大的不確定性。在這樣的全球背景下,央行行長(zhǎng)易綱表示,要珍惜中國(guó)正常的貨幣政策空間。是什么因素導(dǎo)致了全球的低利率環(huán)境,未來(lái)將如何演變?中國(guó)應(yīng)該怎樣維護(hù)正常的貨幣政策空間?本文將從低利率與安全資產(chǎn)的角度對(duì)上述問(wèn)題給出分析并提出相關(guān)建議。 

【文章來(lái)源】：新金融. 2019,(12)北大核心CSSCI

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【部分圖文】：

美國(guó)：金融周期伴隨利率趨勢(shì)性下行壓力

那么如何看導(dǎo)致停滯的基本面因素？一個(gè)解釋就是主要經(jīng)濟(jì)體人口老齡化。年輕人越來(lái)越少，資本回報(bào)率下降，從而導(dǎo)致投資的需求下降，利率下行（圖1）。但另一方面，人口紅利的拐點(diǎn)已經(jīng)發(fā)生，儲(chǔ)蓄率下降，對(duì)利率有抬升作用（圖2）。有觀點(diǎn)認(rèn)為利率會(huì)隨著老齡化加劇繼續(xù)下行，這值得商榷，我們要關(guān)注老齡化對(duì)利率兩個(gè)相反方向的影響，老齡化不應(yīng)該是未來(lái)導(dǎo)致低利率的主要因素。另一個(gè)解釋就是技術(shù)進(jìn)步。未來(lái)最需要關(guān)注的是數(shù)字經(jīng)濟(jì)，數(shù)字經(jīng)濟(jì)有助于提高效率，增加供給，但供給的分配是不平衡的，馬太效應(yīng)會(huì)加大貧富差距，由此導(dǎo)致需求相對(duì)供給不足，自然利率下降。圖2 人口老齡化：生產(chǎn)者/消費(fèi)者比例下降，儲(chǔ)蓄率下降

圖1 人口老齡化：勞動(dòng)年齡人口減少、資本回報(bào)率下降、投資需求下降解釋低利率的第二個(gè)視角是金融周期。自然利率不僅受實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面的影響，也受金融和貨幣政策本身的影響（貨幣非中性）。按照金融周期視角，利率下降在一段時(shí)間內(nèi)可能并不能夠引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)供求平衡，甚至有可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)供求更大的失衡。也就是說(shuō)貨幣政策失去了自我穩(wěn)定的機(jī)制，即央行越降低市場(chǎng)利率，導(dǎo)致自然利率也越低。背后的原因是金融周期成為驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)（中周期）的主要力量，傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期（短周期）波動(dòng)的特征下降，通脹和增長(zhǎng)不溫不火，因?yàn)槔氏陆荡碳ばЧ饕谫Y產(chǎn)價(jià)格和信用擴(kuò)張上。


本文編號(hào)：2968938