本文選題：國外機構投資者　切入點：市場有效性　出處：《西南財經(jīng)大學》2014年碩士論文

【摘要】：根據(jù)有效市場假說,市場的有效性分為三種：弱式有效、半強式有效、強式有效,而目前理論界基本認為像美國那樣的國際資本市場弱式有效的假說是成立的,即股票價格能夠充分反映其歷史信息,投資者不能利用歷史信息來預測未來的收益狀況。有效市場假說作為現(xiàn)代金融理論的基礎,但是該理論中的某些假設條件卻遭受到了質疑,比如投資者理性人假設和隨機反映信息假設,而且也有很多的實證研究表明,證券市場中也存在若干與有效市場相違背的市場異象,比如動量效應、反轉效應和小公司一月效應等。而且有效市場假說的一個假設就是投資者是理性的,而投資者又區(qū)分為個人投資者和機構投資者,在目前世界資本市場中,機構投資者已經(jīng)成為主流投資力量,這意味著整個資本市場的交易事實上是由機構投資者主導的,而且機構投資者被認為是比個人投資者擁有更多的信息渠道和專業(yè)分析能力,而個人投資者經(jīng)常被認為是屬于噪音交易者,因此研究機構投資者的對證券市場的有效性影響有著十分重大的意義。中國的股市從發(fā)展時間、規(guī)模、投資者結構等和美國等發(fā)達國家的股市相比,都顯得不夠成熟,還屬于新興市場。而隨著我國股市不斷地發(fā)展,機構投資者的占比也在不斷提高,機構投資者對股票市場的影響也越來越大,因此研究機構投資者在我國股票市場的作用就顯得尤為重要。在2001年我國加入世界貿易組織之后,在金融全球化和金融自由化的大背景下,要求資本項目必須對外開放,而目前我國的的資本項目還未對外逐步開放,QFII制度作為我國資本項目開放的一個過渡性手段,自從2003年我國引入QFII,QFII的數(shù)量和投資規(guī)模也在逐步的壯大,而且國外機構投資者一直以理性的價值投資理念為著稱,因為研究QFII對中國股票市場有效性的影響有著十分重要的理論意義和實踐意義。判斷市場是否處于弱式有效可以根據(jù)股票收益率的時間序列是否具有相關性,這主要可用通過單位根檢驗來判斷,而本文則選擇的長記憶性作為衡量市場的有效性的程度指標,因為長記憶性是指時間序列的各個觀測值在相隔較遠的的兩個觀測值之間的具有相關性。 本文主要通從理論闡述到實證研究的思路來研究國外機構投資者對中國股票市場有效性的影響。在理論方面,主要闡述了有效市場理論和金融自由化理論,有效市場理論主要包括資本市場效率的定義、有效市場假說提出的歷史背景、有效市場假說的定義和分類、有效市場假說成立的條件和有效市場假說的實際應用,有效市場理論主要是為研究中國股票市場有效性提供理論支持；金融自由化理論主要包括金融自由化的定義、金融自由化理論的提出背景、金融自由化理論的發(fā)展和在金融自由化背景下中國的金融對外開放,金融自由化理論是為研究國外機構投資者對中國市場的影響提供理論基礎。在實證方面,本文采用的是長記憶性作為衡量市場有效性的指標,對于平穩(wěn)時間序列的長記憶性的檢驗方法有很多種,本文采用的是重標極差分析法(R/S)分析法,計算出代表市場有效性的H值。H值的結果是根據(jù)時間窗口滾動法把上證指數(shù)的收益率以一年時間跨度為一個區(qū)間,相鄰區(qū)間的時間間隔為一個季度,即以一個季度的時間間隔進行滾動,對每個區(qū)間中的收益率數(shù)據(jù)用R/S分析法進行長記憶分析,得出的H值的一個時間序列,根據(jù)H值的時間序列我們得出了中國股票市場還是處于弱式有效的結論。并且通過T檢驗驗證了在QFII引入前后H值的均值變化情況,得出了QFII引入之后,H值的均值沒有顯著變化,即在QFII引入之后我國股票市場的有效性沒有得到提高。在研究國外機構投資者對中國股票市場有效性的影響時,本文是采用的是用QFII投資規(guī)模的時間序列對H值的時間序列做回歸分析,首先是分析國內機構投資者的規(guī)模對H值的影響,并得出國內機構投資者對H值沒有顯著影響,即國內機構投資者不會影響中國股票市場的有效性；然后再研究國外機構投資者的規(guī)模對H值的影響,得出國外機構起到提高H值的作用,即國外機構投資者降低了市場的有效性；之后,又把國內機構投資者和國外機構投資者作為影響因素,一起分析其對市場的影響,仍然得出一樣的結論。由于影響市場有效性的因素多種多樣,交易成本又是其中一種因素,因此本文還選擇了印花稅作為交易成本的代表,把印花稅加入了解釋變量,再來分析國外機構投資者對H值的影響,最后得出印花稅的變化對H值的影響不顯著,并且加入印花稅的影響之后,國外機構投資者還是起著提高H值的作用,因此,說明考慮了印花稅這一影響因素之后,國外機構投資者仍然起著破壞中國市場的作用。 根據(jù)前文的實證研究結論,本文對其結果作了原因分析和給出了政策建議。首先,認為中國股票市場還沒達到弱式有效并且即2003年之后我國股票市場的有效性有略微的提高,但是這種市場有效性的提高還不顯著。這其中的原因主要是因為中國股票市場從成立之時就存在制度問題,我國建立資本市場的初衷其實是為國有企業(yè)改革服務的,處于股權分置狀況,這扭曲了資本市場資源配置和定價的功能,雖然到2005進行了股權分置改革,但是國有企業(yè)在整個股票市場的占比仍然很大。并且中國股票市場發(fā)展時間短,發(fā)展還不夠成熟,資本市場的市場機制還不完善,比如我國的IPO的行政審批制度、沒有良好的退市機制等,上市公司的信息披露制度也存在信息披露質量不高和信息披露不充分。因此我們需要完善信息披露制度,健全信息披露相關的法律法規(guī),通過制度和法律的約束來讓上市公司及時、完整的披露真實的信息以提高市場的透明度。還需要加快證券市場的市場化改革,減少各種行政審批,比如減少IPO上市的行政審批,逐步實行IPO的注冊制；減少股票市場再融資的行政審批,讓市場來決定股票市場的再融資；完善股票市場的退市制度,讓市場的淘汰機制運行起來。其次,國內機構投資者沒有起到提高股票市場有效性的作用,主要是因為：我國是從2001年開始提出超常規(guī)發(fā)展機構投資者,因此國內機構投資者的發(fā)展時間短,發(fā)展還不成熟,國內機構投資者也存在非理性導致過度的噪聲交易,也會存在短視行為,進行頻繁的交易,不注重長期的價值投資理念,國內基金公司還存在委托代理問題,代理人和投資委托人存在利益沖突問題。因此我們需要培育國內機構投資者的長期價值投資理念,培養(yǎng)更多專業(yè)化的金融人才,還需要建立良好的制度環(huán)境來培育國內機構投資者,比如完善基金公司的治理結構來改善在委托代理下基金經(jīng)理的道德風險。最后,國外機構投資者QFII起到破壞市場穩(wěn)定性的作用,這主要是因為在中國股票市場本來發(fā)展比較晚,并且存在諸多問題,上市公司也存在一些問題,而QFII投資中國股票市場也是為了獲得收益,因此QFII在國內市場的投資也會存在短視行為等,因此我們不僅需要提高QFII的信息披露程度和監(jiān)管,也需要改善我國證券市場的制度環(huán)境。 最后,本文不僅研究了我國資本市場的有效性程度,其新穎之處在于用時間窗口滾動法計算出衡量市場有效性的指標H值的時間序列,并在此基礎上用回歸分析進一步分析了國內外機構投資者對中國資本市場有效性的影響。由于前人在研究機構投資者對股票市場的有效性的影響時大部分都是通過研究羊群效應、正反饋交易或者是使用截面數(shù)據(jù)考察機構持股對股價時間序列的隨機程度以及股價與市場的同步性方面來分析的,而沒有使用到長記憶性的研究方法。現(xiàn)有長記憶研究大部分都是研究股票市場收益率波動性,只是得出股票市場是否處于有效,有效的程度等結論,而沒有再具體影響市場有效性的因素。因此本文的新穎就在于很好的把機構投資和長記憶性融合到一起共同研究市場的有效性。
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【學位授予單位】：西南財經(jīng)大學
【學位級別】：碩士
【學位授予年份】：2014
【分類號】：F831.2;F832.51

【參考文獻】

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本文編號：1698231