新興證券市場開放風險及其防范制度研究

發(fā)布時間：2020-09-24 06:17

　　在全球金融自由化的大背景下，20世紀80年代末90年代初，新興證券市場開放出現(xiàn)了明顯的加速趨勢。實踐證明，新興證券市場開放，一方面可以促進金融發(fā)展、繁榮投資，推動經(jīng)濟增長；另一方面，也容易加劇市場波動，傳導外部沖擊，引發(fā)金融危機。現(xiàn)有的多數(shù)理論和實證研究認為，證券市場開放具有促進新興市場國家(地區(qū))實體經(jīng)濟增長的經(jīng)濟增長效應。本文對新興證券市場開放增長效應的發(fā)生機制進行了分析，發(fā)現(xiàn)開放經(jīng)濟增長效應的80％來源于開放后證券市場的自身發(fā)展以及私人實際投資的增加。即新興證券市場開放通過降低股權(quán)資本成本、促進自身發(fā)展和繁榮實際私人投資，間接作用于東道國國民經(jīng)濟增長。但是，開放對促進證券市場本身發(fā)展和投資繁榮的貢獻是暫時的，一般在開放后的第三年或第四年就會消失，并進而導致開放增長效應隨之消失。因此，新興證券市場的開放增長效應是暫時的，不能永續(xù)存在。新興證券市場開放只能促使東道國的國民經(jīng)濟在一個較高的水平重新實現(xiàn)均衡。與此同時，金融全球化的壓力、國際組織的推動，以及技術(shù)進步和金融創(chuàng)新下“管不住的無奈”，也都推動著新興市場國家(地區(qū))不得不走上對外開放國內(nèi)證券市場的道路。由于新興市場國家(地區(qū))的經(jīng)濟實力相對弱小，在國際金融體系和國際資本流動中處于弱勢地位，因此在開放過程中面臨著巨大的風險。開放風險可以具體分為兩類，一類是由國際短期資本自由流動引起的直接風險；另一類是間接風險，主要包括：政策約束加大的風險、國內(nèi)金融脆弱性上升的風險、國外市場波動溢入的風險以及國內(nèi)證券經(jīng)營機構(gòu)難以抵御國際競爭的風險。對外開放后，國際短期資本流動對新興市場國家(地區(qū))的影響最直接地表現(xiàn)在證券市場收益的波動性上。本文選擇了14個有代表性的新興市場開放國(地區(qū))，在同一時間區(qū)間內(nèi)(1984年12月至2000年3月)，實證考察開放前后收益波動性的變化，并以此計量開放風險。研究結(jié)果顯示，新興證券市場開放并不必然導致收益波動性上升。新興證券市場開放后，收益的波動性可能上升，但也可能下降或維持不變，主要取決于樣本國的市場基礎設施。進一步的研究發(fā)現(xiàn)：與開放后收益波動性下降的樣本組相比，開放后收益波動性上升的樣本組存在低市場透明度、投資者保護力度不足和高市場退出壁壘等市場基礎設施方面的缺陷。也就是說，新興證券市場開放風險的大小最終取決于開放國國內(nèi)的市場基礎設施是否完善。因此，為了盡可能地減小開放風險，新興市場國家(地區(qū))就必須在對外開放國內(nèi)證券市場前事先建成這些必備的市場基礎設施，或滿足這些必要的前提條件。既然開放趨勢不可扭轉(zhuǎn)，開放過程又充滿風險性，作為新興市場國家(地區(qū))當務之急就是對風險防范制度作出詳細安排。本文分別從開放前提條件、內(nèi)部監(jiān)管制度改進充實以及外部攻擊防御三個方面展開詳細論述。本文在現(xiàn)有研究的基礎上，將新興證券市場開放的前提條件概括為三類：穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟環(huán)境、足夠大的金融市場規(guī)模以及良好的社會制度環(huán)境，并構(gòu)建了相應的前提條件指標。本文以1980-2000年間開放的20個國家和地區(qū)為樣本，比較這些國家和地區(qū)開放前的初始宏觀經(jīng)濟水平、金融市場規(guī)模以及制度建設情況。通過引入前提條件指標和基礎控制變量，建立研究開放增長效應與開放前提條件間相互關系的多因素回歸模型�；貧w結(jié)果顯示:開放國或地區(qū)開放前國內(nèi)證券市場規(guī)模的大小是決定開放增長效應是否存在的前提。合理的制度安排與良好的宏觀經(jīng)濟環(huán)境，表現(xiàn)為高人均國民生產(chǎn)總值、高合同執(zhí)行率、低通貨膨脹與低國家信用風險，對證券市場開放的增長效應都有顯著強化作用。證券市場開放后，外國投資者和外國資本大量涌入，如何防止市場過度投機和過度波動己成為新興市場國家(地區(qū))政府面臨的艱難課題。加強證券市場監(jiān) 管，無疑是解決這一難題的主要出路。證券市場的開放與國際化對新興市場國家 (地區(qū))的證券監(jiān)管提出了更高的要求，新興證券市場的監(jiān)管制度應當及時改革以獲得足夠的資源和能力防范開放風險。證券監(jiān)管制度改革的主要內(nèi)容包括:建立市場風險預警系統(tǒng)、針對開放風險防范要求對監(jiān)管方法和監(jiān)管條例進行改進與充實以及積極主動地參與國際證券監(jiān)管協(xié)作。國際游資的逐利性和對沖基金的尋弱攻擊策略是誘發(fā)新興證券市場開放風險的外部沖擊源。從理論上看，對國際游資和對沖基金的監(jiān)管可以分為母國監(jiān)管、東道國監(jiān)管以及國際監(jiān)管三個層次，而且母國監(jiān)管和國際監(jiān)管會相對更加有效。但是，在具體的監(jiān)管實踐中，由于各民族國家的利益相對分立，母國監(jiān)管十分薄弱，國際監(jiān)管也難以開展。新興市場國家(地區(qū))在防御外部沖擊時，最終只能依靠自身東道國監(jiān)管的強化。本文從新興市場國家(地區(qū))的角度出發(fā)，闡述了新興市場國家(地區(qū))對國際游資和對沖基金監(jiān)管的主要方面，其中QFll作為一種創(chuàng)新的管制制度，對印度、韓國、臺灣等國家與地區(qū)的證券市場開放起到了良好的推動作用，并能夠依次帶來投資理念引入、增量資金流入和國際化等方面的正向效應。最后，本文轉(zhuǎn)入對中國證券市場開放問題的研究，通過對中國證券市場發(fā)展水平和開放度
【學位單位】：浙江大學
【學位級別】：博士
【學位年份】：2004
【中圖分類】：F832.5
【部分圖文】：

證券市場,墨西哥,馬來西亞

圖2-l(c)馬來西亞證券市場的開放(1988)圖2一l(d)墨西哥證券市場的開放(1989)圖2一l(e)智利證券市場的開放(1992)圖2一l(0阿根廷證券市場的開放(1989)圖2一1部分新興證券市場開放前后的證券資本凈流入吸引力。證券市場對外開放有利于新興市場國家(地區(qū))吸引更多的外國股權(quán)投資。另外，根據(jù)標準的國際資產(chǎn)定價模型(standinialassetcing

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