發(fā)布時(shí)間：2020-06-14 01:20

【摘要】： 中國(guó)股票市場(chǎng)存在約占總股本三分之二不能流通的國(guó)家股和法人股，這類(lèi)在滬深交易所上市的公司，其非流通A股股權(quán)相對(duì)集中，通常擁有控制權(quán)，但卻不能上市流通，也不能公開(kāi)征集受讓。目前，國(guó)家股和法人股只能通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓和拍賣(mài)方式進(jìn)行交易，其成交價(jià)遠(yuǎn)低于同股同權(quán)的流通股市價(jià)，與每股凈資產(chǎn)接近，約為相應(yīng)的流通的社會(huì)公眾股市價(jià)的15％—30％。這種由于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的改革過(guò)程所留下的人為市場(chǎng)分割嚴(yán)重影響股票市場(chǎng)的運(yùn)作和功能。同股同權(quán)，但類(lèi)別不同的股票不同的交易方式和巨大的價(jià)差造成市場(chǎng)價(jià)格扭曲，極大地降低資本市場(chǎng)資源配置效率，使上市公司控股股東激勵(lì)約束機(jī)制不對(duì)等，無(wú)法確立上市公司治理的合理機(jī)制。非流通的類(lèi)別股存在是我們股市相當(dāng)獨(dú)特的想象，所造成的市場(chǎng)畸形結(jié)構(gòu)和缺陷被認(rèn)為是中國(guó)股票市場(chǎng)諸多弊端的根源，也是我國(guó)上市公司運(yùn)作效率低下和資本市場(chǎng)配置效率低下的根本原因。 與此密切相關(guān)的是，占非流通股大部分的國(guó)有股流通或減持的問(wèn)題。由于國(guó)有股的歷史成本和現(xiàn)有的場(chǎng)外協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)遠(yuǎn)低于流通股的價(jià)格，且數(shù)量龐大，其流通勢(shì)必對(duì)現(xiàn)有的二級(jí)市場(chǎng)造成極大的沖擊，并改變上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，因此，國(guó)有股減持成為中國(guó)股市的重磅定時(shí)炸彈，也是國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)建立10多年來(lái)最具爭(zhēng)議的問(wèn)題。爭(zhēng)論的焦點(diǎn)在于國(guó)有股減持的方式和定價(jià)，其更基本的問(wèn)題是市場(chǎng)參與各方利益的重新分配。雖然政府監(jiān)管部門(mén)曾廣泛征集各方意見(jiàn)，提出各類(lèi)國(guó)有股減持的具體方案，但至今尚未形成共識(shí)。經(jīng)過(guò)幾次不成功的試點(diǎn)后，2002年6月，政府正式宣布暫停利用證券市場(chǎng)減持國(guó)有股，股票市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革似乎陷入了進(jìn)退兩難的困境。 如何解釋現(xiàn)有的股票市場(chǎng)的各種現(xiàn)象與運(yùn)作機(jī)制？如何總結(jié)已有改革的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，提出合乎市場(chǎng)預(yù)期的改革方案？這些問(wèn)題無(wú)疑成為理論界和學(xué)術(shù)界研究的重要課題�，F(xiàn)有的研究大部分集中于具體政策和規(guī)范性方面的研究，強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)各方的利益平衡和協(xié)調(diào)，同時(shí)根據(jù)已有的歷史成本、交易數(shù)據(jù)、供求分析和價(jià)值評(píng)估等經(jīng)驗(yàn)，測(cè)算國(guó)有股減持定價(jià)，從而設(shè)計(jì)出具體的操作方案。但卻忽視了對(duì)現(xiàn)有非流通股轉(zhuǎn)讓折價(jià)原因和決定因素的經(jīng)濟(jì)分析，也未能從理論上對(duì)各種定價(jià) WP=7 方式給出合乎現(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)學(xué)基本原理的解釋。 本論文在借鑒金融經(jīng)濟(jì)學(xué)基本原理，特別是現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論的基礎(chǔ)上，試圖從流動(dòng)性和控制權(quán)兩個(gè)方面，分析非流通A股轉(zhuǎn)讓折價(jià)的原因和后果，希望能為非流通A股定價(jià)給出一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析框架，并應(yīng)用近兩年的非流通A股轉(zhuǎn)讓的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。為能進(jìn)一步提出相關(guān)的制度改革建議，本文參考新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)研究方法，吸收了近年來(lái)公司治理研究的成果，應(yīng)用退出與聲音機(jī)制的分析方法，，對(duì)股票市場(chǎng)流動(dòng)性和控制權(quán)的潛在矛盾及對(duì)公司治理的影響進(jìn)行分析，并提出制度改革的政策建議。 本論文的基本內(nèi)容包括： 第一章，對(duì)有關(guān)公司財(cái)務(wù)（Corporate Finance）的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和文獻(xiàn)進(jìn)行綜述。傳統(tǒng)的公司財(cái)務(wù)理論側(cè)重于簡(jiǎn)單融資模型和現(xiàn)金利潤(rùn)最大化分析；而公司治理理論則更多關(guān)注現(xiàn)代公司內(nèi)部復(fù)雜的權(quán)力和利益的分配機(jī)制研究。在融資合約中，引入決策控制權(quán)分析，成為金融合約理論的基本方法。在微觀的契約分析同時(shí)，就考慮到利益沖突和治理問(wèn)題，因此，雖然以決策控制權(quán)分析為基礎(chǔ)的金融合約理論還處于初步的發(fā)展階段，進(jìn)一步的研究將有可能更好地解釋微觀的融資機(jī)制和公司治理之間的關(guān)系，同時(shí)也為設(shè)計(jì)更有效的融資合約和公司治理機(jī)制提供理論基礎(chǔ)。 第二章，應(yīng)用企業(yè)理論、產(chǎn)權(quán)理論及法律制度分析解釋控制權(quán)的收益及控制權(quán)溢價(jià)產(chǎn)生的原因、決定因素及其對(duì)公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)的影響�？刂茩�(quán)私人收益及相關(guān)的投票權(quán)溢價(jià)是影響公司融資決策和資本定價(jià)的重要因素。雖然邏輯上，所有權(quán)的結(jié)構(gòu)決定了控制權(quán)的配置方式，但控制權(quán)私人收益的大小卻是所有權(quán)的結(jié)構(gòu)演變的經(jīng)濟(jì)動(dòng)因�？刂茩�(quán)收益與法律制度保護(hù)少數(shù)股東利益程度相關(guān)，不完善的法律制度及公司治理結(jié)構(gòu)將提高控制權(quán)的私人收益，使擁有控制權(quán)的一方在權(quán)力爭(zhēng)奪和尋租的過(guò)程中浪費(fèi)資源，降低效率，同時(shí)也扭曲資本價(jià)格，影響資本市場(chǎng)的資源配置效率�？刂茩�(quán)私人收益成為分析所有權(quán)結(jié)構(gòu)、公司控制權(quán)市場(chǎng)和公司治理機(jī)制的重要因素，也是資本市場(chǎng)制度設(shè)計(jì)中必須要考慮的重要因素。 第三章，應(yīng)用流動(dòng)性偏好（Liquidity preference）理論、交易成本和機(jī)會(huì)成本分析流動(dòng)性的重要性及流動(dòng)性溢價(jià)產(chǎn)生的原因及決定因素。從投資者的效用分析出發(fā)，流動(dòng)性偏好是高流動(dòng)性資產(chǎn)溢價(jià)的基礎(chǔ)。從成本方面考慮，可以將非流通股的折價(jià)原因歸結(jié)為非流通股較高的交易成本和機(jī)會(huì)成本。交易成本取決于市場(chǎng)的組織和成熟度，流通的法律條件及可能阻礙交易的尋租成本等因素，其對(duì) WP=8 非流通股折價(jià)的影響可以通過(guò)估計(jì)交易費(fèi)用對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流量變化的影響來(lái)估算。而機(jī)會(huì)成本引起的損失是指受交易規(guī)則限制或法律合同約束在一定的時(shí)期內(nèi)不能流通，而可能喪失最佳的成交價(jià)格，由此所產(chǎn)生的機(jī)會(huì)成本，機(jī)會(huì)成本引起的非流通股折價(jià)取決于限制或禁止銷(xiāo)售的期限長(zhǎng)短及流通股的價(jià)格波動(dòng)。從理論上分析，兩種成本可能相互影響，如流通股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的增加都可能引起非流 【學(xué)位授予單位】：復(fù)旦大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2002
【分類(lèi)號(hào)】：F830.91

【引證文獻(xiàn)】

相關(guān)博士學(xué)位論文 前2條

1 鄒高峰;中國(guó)上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的價(jià)值創(chuàng)造問(wèn)題研究[D];天津大學(xué);2005年

2 高輝;中國(guó)上市公司控制權(quán)及其流動(dòng)性研究[D];西南財(cái)經(jīng)大學(xué);2006年

相關(guān)碩士學(xué)位論文 前1條

1 王藝;股票供需對(duì)其價(jià)格的影響[D];西南財(cái)經(jīng)大學(xué);2008年

本文編號(hào)：2712044