【摘要】：2010年2月,中小股東權(quán)益保障委員會在北京發(fā)布了《2009年度中國中小股東權(quán)益保障評價報告》,報告顯示滬深A(yù)股市值最大的300家上市公司的中小股東權(quán)益保障水平為“基本不合格”,由此引發(fā)了關(guān)于投資者利益保護的廣泛討論。國際研究表明,一國或地區(qū)投資者保護得越好,資本市場就越發(fā)達,抵抗金融風暴的能力就越強,對經(jīng)濟增長的促進作用也就越大。在成熟的發(fā)達國家證券市場上,不乏侵害投資者利益的情況,而我國處于經(jīng)濟高速發(fā)展中,保護投資者利益更是任重而道遠。 同時,改善和提高公司治理一直都是資本市場研究的重點。公司治理不僅包括董事會、薪酬制度、股權(quán)結(jié)構(gòu)以及信息披露等內(nèi)部機制,還包括控制權(quán)市場、投資者法律保護等外部治理機制,內(nèi)部治理機制直接對公司治理產(chǎn)生作用,而外部治理機制間接對公司治理產(chǎn)生作用,二者相互作用、緊密聯(lián)系。公司治理很大程度上是外部投資者為保護其利益免于被公司內(nèi)部人攫取的一組制度安排。有效的公司治理,不僅意味著公司績效高,更意味著投資者能夠憑借其股權(quán)分享應(yīng)有的公司收益,進而投資者更愿意投資于企業(yè),提高公司價值,從而形成良好的資本市場運行和穩(wěn)定的經(jīng)濟發(fā)展。 基于我國“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)暴露出弊端受到諸多批評的背景,研究股權(quán)制衡是否能作為一種有效的公司治理手段,降低資本成本,有效保護投資者的利益。研究對于我國國有股減持、上市公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化以及對相應(yīng)的法律法規(guī)改革具有一定的參考意義。 20世紀90年代,國際經(jīng)濟學界對投資者保護的研究才有了比較大的發(fā)展。LLSV (2000)在《投資者保護與公司治理》一文中發(fā)展了法與金融的一系列觀點,研究支持了“集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以代替投資者法律保護來提供公司治理的作用”這一觀點�；诳刂茩�(quán)私人收益的觀點,認為股權(quán)集中并非投資者法律保護不足的替代機制,而是適應(yīng)投資者法律保護不足的后果。投資者法律保護不足將導(dǎo)致控股股東能夠以較低的成本動用較多的經(jīng)濟資源,侵占外部股東利益將獲得可觀的私人收益,誘惑使得大股東進一步集中股權(quán)鎖定控制權(quán)。由此,不少研究轉(zhuǎn)向了相近持股比的股權(quán)結(jié)構(gòu),即股權(quán)制衡。研究認為股權(quán)制衡一方面能夠形成對管理層的有效監(jiān)督,另一方面控股股東與大股東間的相互監(jiān)督可以降低控制權(quán)私人收益。 那么,在我國特殊制度背景之下,股權(quán)制衡能否提供有效的投資者保護?股權(quán)制衡又是如何發(fā)揮公司治理的保護機制?股東性質(zhì)對股權(quán)制衡效果的影響如何?股權(quán)制衡提高投資者保護有何種經(jīng)濟后果?股權(quán)制衡、投資者保護與資本成本之間的關(guān)系如何?對這些問題的回答,不僅有利于我們深刻認識當前公司治理發(fā)揮投資者保護的作用機制,促進證券市場投資者保護機制的建立與完善,而且對于優(yōu)化上市公司融資,保護中小股東的合法權(quán)益,促進資本市場健康有序的發(fā)展頗具重要意義。 本文共分為五大部分,緊緊圍繞著基于投資者保護的公司治理理論展開,通過理論和實證分析股權(quán)制衡、投資者保護與資本成本三者之間作用機制。主要內(nèi)容可以概括為以下幾個部分： 第一部分是緒論,提出論文的研究意義及背景,說明本文的選題背景及意義、論文的架構(gòu)及研究思路、研究中的創(chuàng)新。目前既有研究多從投資者法律保護等宏觀角度進行研究,而從微觀主體公司角度的研究較少。其中將股權(quán)制衡與公司績效、投資者保護結(jié)合研究較多,但是將投資者保護與公司治理結(jié)合起來進行系統(tǒng)的分析與研究較少,而對股權(quán)制衡與投資者保護的實證研究更是鳳毛麟角。因此,筆者從基于投資者保護的公司治理理論出發(fā),對股權(quán)制衡、投資者保護與資本成本進行了研究,為改善我國投資者保護提供了經(jīng)驗數(shù)據(jù)以及有用的建議。 第二部分是有關(guān)投資者保護與公司治理的文獻綜述部分,該部分對國內(nèi)外相關(guān)文獻進行了回顧,主要闡述了股權(quán)制衡與投資者保護、投資者保護的測度這兩大方面的理論以及實證研究成果,并對這些理論進行了綜述,為后文進一步對股權(quán)制衡、投資者保護與資本成本進行理論分析做理論鋪墊。 第三部分是本文研究的理論基礎(chǔ)。闡述了本文的理論研究視角——基于投資者保護的公司治理理論,主要論述了法律與投資者保護、股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資者保護兩大方面。投資者法律保護是公司治理的外部機制,而股權(quán)結(jié)構(gòu)等作為公司治理的內(nèi)部機制,兩者是公司治理機制的不同方面。由此,根據(jù)基于投資者保護的公司治理理論,將股權(quán)制衡、投資者保護與資本成本三者納入一個框架進行理論分析,為本文的實證部分奠定基礎(chǔ)。 第四部分是建立計量經(jīng)濟學模型并運用數(shù)量統(tǒng)計軟件進行實證研究,力求揭示股權(quán)制衡、投資者保護與資本成本三者之間的作用機制。這一部分是本文的重點章節(jié),根據(jù)理論基礎(chǔ)進一步建立了假設(shè),采集2008-2010三年上市公司的數(shù)據(jù)并進行了描述性統(tǒng)計分析,進一步通過多元回歸分析股權(quán)制衡、投資者保護與資本成本之間的相互作用機制。 第五部分是結(jié)論及建議。依據(jù)本研究假設(shè)與實證結(jié)果得出綜合的結(jié)論,對股權(quán)制衡、投資者保護與資本成本進行總結(jié)分析,提出了本文的研究結(jié)論以及局限,并對如何加強我國投資者保護提出了相應(yīng)的建議,主要是完善公司治理的內(nèi)部機制與外部機制,最后提出后續(xù)研究的可能發(fā)展。 縱觀上述研究,本文在如下方面做出了創(chuàng)新： (1)基于投資者保護的公司治理理論,將公司內(nèi)外部治理機制與投資者保護、資本成本納入一個分析框架。國內(nèi)針對股權(quán)制衡、投資者保護的文獻很多,但大多數(shù)研究集中于股權(quán)制衡與公司價值或公司績效,以及從理論層面研究股權(quán)結(jié)構(gòu)與投資者保護,較少涉及股權(quán)制衡與投資者保護之間作用機制的系統(tǒng)研究。本文建立基于投資者保護的公司理論分析框架,將股權(quán)制衡、投資者保護和資本成本納入同一分析框架研究。 (2)完善了基于微觀主體的投資者保護指數(shù)�，F(xiàn)有研究大多從宏觀角度考察同一時期不同國家法源與立法或者同一國家不同時期立法對投資者保護的影響,本文的創(chuàng)新之處在于從微觀角度考察同一制度背景下不同公司的投資者保護程度。以姜付秀等(2008)提出的投資者利益保護指數(shù)為基礎(chǔ),修改了大股東占款的考察方式,同時加入了交叉上市這一指標。根據(jù)投資者保護指數(shù)包含的內(nèi)容和權(quán)重,采用打分法確定微觀行為主體公司的投資者保護分值,以此衡量不同公司間投資者保護程度的差異。 (3)股權(quán)制衡度與投資者保護的非線性關(guān)系和最優(yōu)股權(quán)制衡度區(qū)間。多數(shù)研究肯定了股權(quán)制衡對投資者保護的積極作用,也有研究認為股權(quán)制衡也可能降低公司的治理效率,造成投資者權(quán)益的貶損。本文通過實證研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)制衡度與投資者保護呈倒U型非線性關(guān)系,股權(quán)制衡度并非越高越好,而是存在最優(yōu)股權(quán)制衡度區(qū)間。 (4)實證從定性和定量兩個方面檢驗了股權(quán)制衡對投資者保護的影響。實證研究大多通過股權(quán)制衡度測度股權(quán)制衡。本文分別從定性和定量角度衡量股權(quán)制衡的效果,定性角度主要選取股東性質(zhì)衡量,而定量角度采用股權(quán)制衡度進行測度,實證檢驗了股權(quán)制衡對投資者保護的效果。 同時,由于筆者知識結(jié)構(gòu)和能力有限,本文的研究也存在以下不足： (1)本文實證分析的樣本是從2008至2010年三年間深滬兩市A股5216家上市公司中,篩選得了3023家上市公司作為最終的研究樣本,本文的研究使得約五分之二的樣本被剔除在實證研究的范圍之外,這可能會對研究的精確性造成影響。 (2)本文采用姜付秀等(2008)提出的投資者利益保護指數(shù)為基礎(chǔ)調(diào)整得到的計算方法是事后評價,是微觀公司層面投資者保護差異造成的經(jīng)濟后果的研究,存在著一定的局限性。由于投資者保護是一個復(fù)合龐大的系統(tǒng)概念,而現(xiàn)有研究對于投資者保護程度的測度大多屬于事后評價。未來研究可以從事前、事中和事后多角度全方位對投資者保護程度進行研究。此外,在計算投資者保護指數(shù)的過程中,各計分項目的極端值樣本未納入研究范圍,可能影響研究的精確性。 (3)本文對投資者保護的測度基于信息披露的可靠性,但由于信息披露的真?zhèn)螌ν顿Y者預(yù)期的影響不確定,此外中國證券市場的不完善也將影響信息、披露的效用。只有真實的信息才能有利于投資者,也只有基于真實信息的投資者保護測度才具有意義。 (4)從2007年年底開始,美國次貸金融危機對中國股市影響很大,2008、2009兩年中國股市一直低靡,選取2008年至2010年三年的樣本實際上具備一定的特殊性,本文沒有單獨列示,可能影響實證結(jié)果的全面性。
[Abstract]:......
【學位授予單位】：西南財經(jīng)大學
【學位級別】：碩士
【學位授予年份】：2012
【分類號】：F275;F832.51;F224

【參考文獻】

相關(guān)期刊論文 前10條

1 欒天虹,史晉川;投資者法律保護與所有權(quán)結(jié)構(gòu)[J];財經(jīng)論叢(浙江財經(jīng)學院學報);2003年04期

2 賀宏;;最優(yōu)股權(quán)結(jié)構(gòu)與保護中小投資者利益[J];財貿(mào)經(jīng)濟;2006年09期

3 肖珉;;法的建立、法的實施與權(quán)益資本成本[J];中國工業(yè)經(jīng)濟;2008年03期

4 王克敏,陳井勇;股權(quán)結(jié)構(gòu)、投資者保護與公司績效[J];管理世界;2004年07期

5 朱紅軍,汪輝;“股權(quán)制衡”可以改善公司治理嗎?——宏智科技股份有限公司控制權(quán)之爭的案例研究[J];管理世界;2004年10期

6 姜付秀;支曉強;張敏;;投資者利益保護與股權(quán)融資成本——以中國上市公司為例的研究[J];管理世界;2008年02期

7 馬永強;胡國柳;;投資者保護效率測度研究述評[J];經(jīng)濟學動態(tài);2009年02期

8 欒天虹;投資者法律保護與外部監(jiān)督股權(quán)的選擇[J];經(jīng)濟學家;2005年04期

9 許年行;吳世農(nóng);;我國中小投資者法律保護影響股權(quán)集中度的變化嗎?[J];經(jīng)濟學(季刊);2006年02期

10 孫永祥,黃祖輝;上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效[J];經(jīng)濟研究;1999年12期

，

本文編號：2491403